宁波银行研报：息差企稳难掩中收单季失速

研究日期：2026年11月3日

财报期间：2026年前三季度（截至2026年9月30日，2026年10月30日披露，未经审计）

核心判断

第一，宁波银行前三季度交出了一份"稳中向好"的报表：营收 612.12 亿元、归母净利润 251.49 亿元，分别同比增长 11.34% 和 12.05%，总资产突破 4 万亿元至 40,973.54 亿元，年化加权平均净资产收益率 13.99%，同比回升 0.18 个百分点。12

第二，真正支撑这份报表的不是资产端定价能力，而是负债端成本下行加上规模堆量。净息差 1.71%，同比仅收窄 5 个基点、较上半年还回升 1 个基点，其中三季度单季净息差 1.73%，环比回升 6 个基点、同比持平；同期总资产较年初增长 12.92%，其中公司贷款增长 21.32%、个人贷款几乎零增长（+0.17%）。规模是放出来的，息差是"守"出来的。13

第三，也是本轮最需要警惕的变化：被寄予厚望的财富管理"第二增长曲线"在三季度单季转负。前三季度手续费及佣金净收入 60.83 亿元、同比增长 25.47%，但拆到单季，三季度仅 17.66 亿元，比去年同期的 20.43 亿元下降约 13.5%；同期手续费收入只增长 5.1%，手续费支出却从 3.78 亿元翻倍到 7.78 亿元。财富业务没有停，但它带来的收入增量在三季度被成本吃掉了。14

第四，结论落在"便宜但便宜有理由"上。以 2026 年 11 月 3 日收盘价 34.06 元计，公司对应 0.92 倍普通股市净率、7.0 倍滚动市盈率，本报告基准情景合理价值约 36.1 元，区间 29.6–39.9 元。5这不是一只可以靠"低估值"一句话买入的股票：现价隐含市场认为公司长期 ROE 会从约 13.7% 降到 9.5% 左右，向上重估需要中收恢复、拨备不再加提、核心一级资本不再依赖永续债这三件事同时发生。

接下来最该看的三件事：四季度单季手续费净收入能否回到 20 亿元以上并同比转正；单季净息差能否守住 1.73%；关注类贷款占比（9 月末 1.09%）与损失类贷款（58.67 亿元，较年初 +14.6%）是否继续上行。

这家公司靠什么赚钱

宁波银行 1997 年成立，2007 年成为深交所上市的首家城商行，根植浙江、尤其宁波和温州一带民营经济活跃的区域。它的经营准则很直白：只做"了解的市场、熟悉的客户"，也就是别人不敢做、或者做不了的中小企业业务，公司称之为"大银行做不好，小银行做不了"。1

它把业务拆成公司银行、零售公司、财富管理、消费信贷、信用卡、金融市场、投资银行、资产托管、票据业务九个利润中心，体外还有永赢基金、永赢金租、宁银理财、永赢消金四家子公司。6一个典型客户场景是这样的：宁波一家做汽配出口的中小企业，先因结算开户成为公司客户，之后拿到流动资金贷款、供应链融资和外汇套保，再被引导到企业主个人的财富代销与理财业务——银行赚一遍贷款利息，再赚一遍财富管理费。

2026 年前三季度的收入结构印证了这个模式：利息净收入 450.39 亿元，占营业收入约 74%；手续费及佣金净收入 60.83 亿元，约占 10%；其他非息收入（债券投资、汇兑、其他业务等）100.90 亿元，约占 16%。1

财富管理的"蓄水池"确实在变大：截至 2026 年 6 月末，个人客户金融总资产（AUM）14,300 亿元，较年初增加 1,543 亿元，财富管理客户 1,344 万户，私人银行客户 34,491 户、较年初增加 6,761 户，私行 AUM 4,206 亿元、户均 1,220 万元；永赢基金公募规模 7,571 亿元（其中非货 5,417 亿元），宁银理财管理产品规模 6,563 亿元。6这是理解公司"第二曲线"叙事的基础：上半年手续费及佣金收入 58.73 亿元、同比增长 57.92%，主要就是财富代销及资产管理费增加。6

一、增长仍然靠"堆规模"，代价写在负债结构里

前三季度总资产 40,973.54 亿元，较年初增长 12.92%；客户贷款及垫款本金 19,706.90 亿元，较年初增长 13.69%，其中公司贷款 13,019.59 亿元、增长 21.32%，票据贴现 1,333.34 亿元、增长 6.09%，个人贷款 5,353.97 亿元、仅增长 0.17%。1

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结构含义有两层。第一，这轮扩张是对公驱动、零售停滞：信用卡与消费贷所在的个人贷款端连续几个季度零增长，公司把增量全部押在制造业和政信类对公客户上，制造业贷款占比升至 12.26%、较年初提升 0.56 个百分点。1第二，这种扩张需要更贵的负债来承接：向中央银行借款较年初增长 114.94% 至 1,781.45 亿元，同业及其他金融机构存放款项增长 105.73% 至 3,413.19 亿元，买入返售金融资产增长 310.99%，而卖出回购金融资产款下降 43.41%。1换成大白话：存款（客户存款本金 22,714.37 亿元，较年初 +12.18%）跟不上资产扩张的速度，公司用央行资金和同业负债补上了缺口。

这带来一个直接含义——规模本身不再是护城河，而是成本项。如果同业负债和央行借款的成本上行，或者存款增速持续落后，1.71% 的净息差会先受冲击。

二、息差企稳靠的是负债，不是资产

净息差从 2023 年的 1.88%、2024 年的 1.86% 降到 2025 年的 1.74%，2026 年前三季度为 1.71%，前三季度同比只收窄 5 个基点，较上半年回升 1 个基点；三季度单季 1.73%，环比二季度回升 6 个基点、与去年同期持平。13

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机制有两条，都不是资产端提价：

1. 重定价与市场环境压力减轻。公司自己把 2025 年贷款平均收益率下行归因于"有效信贷需求偏弱、LPR 利率及市场利率下行"，并表示 2026 年要"抓紧复苏窗口期"、通过优化大类资产配置来稳固资产收益水平；资金面上，2026 年 11 月 3 日隔夜 SHIBOR 1.29%、1 周 1.34%，仍处低位，存量高息定期存款到期重定价的贡献可以延续。78
2. 负债成本下行。前三季度利息收入 820.51 亿元、仅增长 3.8%，而利息支出 370.12 亿元、下降 6.5%，差额正是息差企稳的主要来源；上半年总付息负债平均利率 1.43%、同比下行 36 个基点。14

效率也在改善：成本收入比从 2023 年的 38.99%、2024 年的 35.52%、2025 年的 32.72%，降到上半年 27.17%、前三季度 27.50%；前三季度业务及管理费 168.34 亿元，同比还微降 0.2%。1

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但这里有一个尚未消除的隐忧。公司 2026 年 7 月和 9 月两次发放永续债利息，永续债余额从年初 200 亿元升至 360 亿元，吸收投资收到现金 160 亿元。1永续债不计入核心一级资本，却要按票息侵蚀普通股股东可分配利润；公司披露前三季度净利润 253.93 亿元、所得税费用同比增长 35.66% 至 27.24 亿元，有效税率从去年同期 8.17% 抬升到 9.69%。1利息支出下降换来的息差，有一部分正在被资本工具成本和税费让渡出去。

三、三季度最值得警惕的变化：财富管理单季转负

这是本轮财报与中报时点判断之间最大的偏离。

前三季度手续费及佣金净收入 60.83 亿元，同比增长 25.47%，看起来仍是一片向好；但拆开看单季，三季度净手续费收入 17.66 亿元，而去年同期是 20.43 亿元，同比下降约 13.5%。1

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费用端更能说明问题：三季度手续费及佣金收入 25.44 亿元，同比增长仅 5.1%，而手续费及佣金支出从 3.78 亿元升至 7.78 亿元、翻了一倍；前三季度累计口径手续费收入增长 37.08%、手续费支出增长 80.65%，公司在变动原因说明中直接写明"手续费支出增加"。1

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单季营业收入 197.62 亿元、同比增长 10.92%，归母净利润 85.87 亿元、同比增长 11.91%，仍属双位数。1但把收入拆开就会发现支撑变薄了：三季度其他非息收入 23.51 亿元、同比增长约 17%，主要靠债券投资和公允价值变动（Q3 单季公允价值变动 +4.02 亿元，去年同期为 -0.16 亿元）补位；同期汇兑损益 -2.24 亿元，前三季度累计 -4.15 亿元，而去年同期是 +7.55 亿元，一进一出就是 12 亿元级别的缺口。1

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结论是：前三季度收入双位数增长里，"结构性增量"（财富管理）和"周期性增量"（债市投资）各占一部分，而两者在四季度都不容易复制。如果手续费净收入维持在 18 亿元附近、其他非息随利率环境回落，收入增速会明显低于前三季度的 11.3%。这也是外部机构给出的全年预测只落在 10%—11% 区间的原因（国信证券预测 2026 年归母净利润 323.72 亿元、增速 10.4%；太平洋证券预测 329.40 亿元、增速 12.3%）。34

四、资产质量：指标平稳，内部结构在变

不良率 0.76%，与年初、年中均持平；拨备覆盖率 373.63%，较年初回升 0.47 个百分点；贷款拨备率 2.85%，较年初提升 0.02 个百分点。1外部测算的不良生成率 0.87%、同比下降 0.12 个百分点，前三季度"贷款损失准备计提/不良生成"约 130%。3资产质量本身不是问题。

但三项结构性指标值得记下：

1. 关注类贷款占比 1.09%，较年初的 1.14% 下降 0.05 个百分点，却较二季度末回升 0.05 个百分点——潜在不良在环比抬头。13
2. 损失类贷款 58.67 亿元，较年初增长 14.6%，快于贷款总额 13.69% 的增速；可疑类 71.98 亿元、增长 10.3%。1
3. 拨备计提在加、核销节奏需分开看：前三季度贷款损失准备计提 147.62 亿元、核销 89.95 亿元，贷款损失准备余额由年初 490.60 亿元升至 561.81 亿元；同期信用减值损失 154.71 亿元、同比增长 20.9%（公司未披露上年同期的九个月累计核销额，2025 年全年核销为 120.89 亿元，两者口径不同不能直接相比）。13管理层选择"多提拨备、少核销"，短期稳住了不良率和拨备覆盖率，这是正面信号；但如果对公集中度风险在 2027 年才暴露，届时既要冲销又要补提，利润的缓冲垫（373% 的拨备覆盖率）会被消耗。

行业层面也对得上：2026 年前三季度 42 家 A 股上市银行合计营收同比增长 7.8%、归母净利润同比增长 3.8%，利润增速回升的主要驱动是净息差企稳，同时拨备计提力度加大压低了利润；城商行还额外承受金融市场业务在低利率环境下的拖累。9宁波银行 12.05% 的利润增速在这个背景下属于明显跑赢。

五、资本与分红：ROE 的质量靠外部工具维持

9 月末核心一级资本充足率 9.56%、较年初提升 0.22 个百分点，一级资本充足率 11.18%、提升 0.78 个百分点，资本充足率 14.51%、提升 0.21 个百分点。1一级资本的大幅改善主要来自 160 亿元永续债；核心一级资本的改善则同时来自利润留存和一般风险准备从 334.82 亿元增至 378.20 亿元。1

股东回报在提升：2026 年中期每 10 股派 4 元、合计 26.41 亿元，分红总额同比提升 33%，股权登记日 2026 年 11 月 4 日、除权除息日 11 月 5 日；董事会同时决议 11 月 16 日按 3.25% 票面股息率派发优先股股息 1.576 亿元。1011

值得留一句提醒：经营活动现金流净额前三季度 1,445.15 亿元、同比下降 35.02%。1对银行而言这一指标主要由存款、贷款与同业头寸的净变动决定，与利润质量没有直接对应关系，不应当作盈利质量指标使用，但它确实说明本期扩表的资金摆布幅度很大。

六、盈利预测

基于本期数据，本报告对 2026—2028 年的预测如下（假设总股本不变，优先股与永续债利息不计入普通股股东可分配利润）：

关键假设与其对应的验证方式：

• 四季度归母净利约 76 亿元（同比 +10%），对应单季营收增速降到 8% 附近、拨备计提延续高位。验证：年报中四季度单季数据。
• 净息差全年约 1.70%，即四季度单季不低于 1.70%。验证：年报披露的全年净息差与四季度单季推算。
• 手续费净收入四季度单季约 20 亿元，即较三季度回升约 13%。这是本预测中最脆弱的一条假设。验证：年报中报的两项手续费科目。
• 信用成本维持 0.95%—1.0%，对应信用减值损失全年约 200 亿元。验证：年报信用减值损失与不良生成率。
• 2026 年度末期分红约 90 亿元（对应分红率约 30%），与中期已提升 33% 的力度一致。验证：年度利润分配预案。

七、估值：便宜，但便宜有理由

估值基准：2026 年 11 月 3 日收盘价 34.06 元/股，总股本 66.04 亿股，市值 2,249.18 亿元，人民币计价；财务基准为 2026 年前三季度与最近十二个月数据。5

当前定价：普通股每股净资产 37.12 元（2026 年 9 月 30 日），对应市净率 0.92 倍；最近十二个月归母净利润 320.37 亿元、每股收益 4.85 元，对应市盈率 7.0 倍。112

用剩余收益（PB-ROE）框架反推现价：取永续增长率 3.5%、股权成本 10%，0.92 倍 PB 隐含的可持续 ROE 约为 9.5%；若坚持公司当前约 13.7% 的滚动普通股 ROE，现价隐含的股权成本高达约 14.6%。两种解释都指向同一件事——市场已经在为"高增长不可持续"定价，这也是银行股整体折价的原因。58

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情景与含义：

对应到卖方的一致预期区间，国信证券预计 2026—2028 年归母净利润 323.72/358.30/397.50 亿元，摊薄 EPS 4.90/5.43/6.02 元，对应 PB 0.94/0.84/0.76 倍（2026 年 10 月 29 日收盘价 34.98 元）；太平洋证券预计归母净利润 329.40/367.65/405.84 亿元，每股净资产 37.90/41.96/46.44 元，对应 PB 0.89/0.80/0.72 倍。34本报告的基准情景与这两家机构大体一致，差异主要在四季度中收与信用成本的假设上。

股价本身已经先行一步：截至 11 月 3 日收盘，过去 250 个交易日上涨 21.86%，过去 60 个交易日上涨 8.13%，但近 20 个交易日回调 3.87%，说明三季报公布后短期资金并未继续追高。8

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八、反方证据与验证信号

支持上述判断的最强反面证据有四条，都需要在未来两到四个季度被证伪或证实：

1. "中收单季转负可能只是节奏问题"。三季度手续费支出翻倍可能是一次性渠道结算或代客业务成本集中确认；若四季度手续费净收入回到 20 亿元以上、同时手续费支出占比回落，则第二曲线仍在，基准情景应上修。
2. "息差企稳是可持续的"。存量高息定期存款仍在持续到期重定价，若货币市场利率维持低位，公司负债成本还有下行空间，净息差存在再度回升 5—10 个基点的可能，乐观情景则需要更近的目标价。8
3. "规模扩张是有机增长"。公司贷款 +21.32% 若主要来自宁波、温州等熟悉区域的制造业与进出口企业，风险可控、定价未必恶化；但若集中度上升且伴随关注率回升，则悲观情景概率上升。
4. "资本充足没有问题"。核心一级 9.56% 高于监管要求，但其中一部分改善依赖一般风险准备计提节奏与 160 亿元永续债，若公司需要继续以二级资本债和永续债补充一级资本，普通股 ROE 的修复将被持续稀释。

反过来，最能推翻"公司基本面稳健"这一共识的证据是：单季手续费净收入连续两个季度低于 18 亿元、同时拨备覆盖率跌破 360%。这两条同时出现，说明财富业务没有形成规模效应，而资产质量开始消耗利润缓冲，估值中枢应当下移。

资料与口径说明

• 本报告事实口径以公司 2026 年第三季度报告（2026 年 10 月 30 日披露，未经审计）及 2026 年半年度报告原文为准；结构化财务、估值与市场数据包（Tushare 等）仅用于期间整理、计算与异常定位，二者不一致时以公司原文为准。125
• 净息差为年化口径，与单季数据存在口径差异：前三季度 1.71%、三季度单季 1.73%、上半年 1.70%。13
• 2026 年前三季度为累计口径，本文引用的三单季数据均由公司披露的单季利润表直接取得，未用累计值相减推算 EPS、利润率或 ROE。
• 尚未确认的公开事实：季报未披露分行业、分产品的贷款收益率与不良率明细，因此"对公贷款定价是否恶化"无法直接验证，本文只能以关注率、损失类占比和核销节奏作为替代观察；公司亦未披露三季度的 AUM 与客户数，需待年报或后续披露更新。
• 卖方机构预测仅作为市场预期参照，不构成本报告结论的替代。

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