箴研研究日期：2026年11月5日
财报期间：2026年前三季度（2026年1—9月，截至2026年9月30日）
本期核心结论
中国船舶前三季度的利润增长由毛利率抬升驱动，不是收入规模、也不是一次性会计事件：营业收入1,311.2亿元、同比增长22.08%，毛利率从12.56%提高到17.47%，归母净利润134.40亿元、同比增长129.67%，扣非归母净利润135.41亿元、同比增长209.01%，经营活动现金流净额218.95亿元、同比增长607.49%。1
两个数字之间的落差构成本期最大的看点与最大的分歧。三季度单季营业收入395.9亿元，环比二季度下降17.9%，归母净利润34.87亿元，环比下降31.9%，东吴证券援引公司信息解释为台风、高温停工和控股子公司北海造船厂停产检修；同期单季毛利率17.69%仍环比提升0.42个百分点，说明收入回落来自交付节奏而非单船盈利恶化。12 市场对此的定价方式是把四季度利润提到历史最高单季的两倍：东吴证券与国金证券对2026年归母净利润的预测为200.3亿元和208.5亿元，扣除前三季度的134.4亿元后隐含四季度归母净利润65.9亿—74.1亿元。23 本期财报无法确认这一跳升能否发生，这正是接下来一个季度需要用交付数据检验的事。
核心对照表
本期为九个月累计数，公司未披露可直接比较的单季度拆分，因此本表不设环比列；单季度对照另列一表。
| 指标 | 本期（2026年1-9月） | 去年同期（2025年1-9月） | 同比 |
|---|---|---|---|
| 营业收入（亿元） | 1,311.18 | 1,074.03 | +22.08% |
| 营业成本（亿元） | 1,082.18 | 939.13 | +15.23% |
| 毛利率 | 17.47% | 12.56% | +4.91个百分点 |
| 营业利润（亿元） | 165.27 | 82.89 | +99.40% |
| 利润总额（亿元） | 166.96 | 82.73 | +101.80% |
| 所得税费用（亿元） | 23.81 | 4.32 | +450.6% |
| 净利润（亿元） | 143.15 | 78.41 | +82.58% |
| 归属于母公司股东的净利润（亿元） | 134.40 | 58.52 | +129.67% |
| 扣非归母净利润（亿元） | 135.41 | 43.8 | +209.01% |
| 少数股东损益（亿元） | 8.75 | 19.89 | −56.03% |
| 经营活动现金流净额（亿元） | 218.95 | 30.95 | +607.49% |
| 购建固定资产等支付现金（亿元） | 30.61 | 17.94 | +70.6% |
| 基本每股收益（元） | 1.786 | 0.987 | +80.95% |
| 加权平均净资产收益率 | 8.99% | 6.20% | +2.79个百分点 |
数据来源：14。扣非归母净利润的上年同期值由公司披露的同比增速（+209.01%）倒算；所得税、营业利润、利润总额、净利润与少数股东损益的同比由两期披露值计算。
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变化归因
第一，毛利率是利润增长的主因，量不是。 收入增长22.08%、成本增长15.23%，成本增速低于收入增速4.85个百分点，把毛利率抬到17.47%。公司披露的原因是手持订单结构优化、高附加值民船交付和精益管理推进；前三季度共交付民品船舶145艘，交船数量与毛利均同比增加。1
第二，一笔重组税务处理压低了归母利润，但不影响经营。 换股吸收合并中国重工涉及的税务处理，将被合并方股权持有期间利润对应的所得税计入当期损益、股权增值对应的所得税计入所有者权益，对报告期（1—9月）利润影响6.92亿元，作为非经常性损益列报，最终金额以审计结果为准；公司未披露该影响落在哪一季度。三季度单季非经常性损益合计−3.12亿元，扣非归母净利润37.98亿元高于归母净利润34.87亿元。1
第三，归母增速高于净利润增速，部分来自少数股东损益的下降。 少数股东损益从19.89亿元降至8.75亿元，降幅56.03%，约贡献归母增量11.1亿元，占扣非增量91.6亿元的12%左右。这项变化与被合并方的股权结构有关，属于并表带来的结构性变动，不宜当作经营改善的持续来源。1
第四，现金流的改善有明确的经营来源。 销售商品、提供劳务收到的现金1,418.17亿元，同比增加310.1亿元，公司归因为收到的船舶建造产品节点款增加；同期购买商品、接受劳务支付现金1,149.43亿元，仅同比增加75.6亿元，流入增速远高于流出增速，经营现金流净额因此从30.95亿元升至218.95亿元。造船业按节点收款、交付前预收的模式下，利润上行期现金流领先于利润：2025年前三季度经营现金流对归母净利润仅0.53倍，本期回到1.63倍。15
第五，收入与利润的环比回落是交付事件，不是订单质量恶化。 三季度单季收入环比下降17.9%，同期毛利率17.69%环比提升0.42个百分点至年内高位，两者组合指向交付数量与节奏的扰动；公司三季报未对单季波动作解释，台风、高温停工与北海造船厂停产检修的说法来自东吴证券援引的公司信息。2026年9月10日北海造船厂一艘外籍货轮检修时发生火情，12人安全撤出、5人受伤送医，25名失联人员全部找到、均无生命体征，公司对在本次事故中不幸遇难的人员表示沉痛哀悼；公司尚未披露对在手订单工期、赔偿及后续检查的影响，三季报也未披露与本次事故相关的计提或预计负债说明。126
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单季度对照
单季度数据由同口径累计数相减得到：2026年三季度的2025年比较数，由公司本期披露的前三季度累计数减去2026年半年度报告披露的上年同期调整后上半年数得到；每股收益与净资产收益率不参与相减。结构化数据包给出的2025年三季度单季各科目（收入670.8亿元、经营现金流7.40亿元等）由口径不一致的累计数相减而来，本文不予采用。
| 指标 | 2026Q3 | 2025Q3（调整后可比） | 同比 | 2026Q2 | 环比 |
|---|---|---|---|---|---|
| 营业收入（亿元） | 395.9 | 347.6 | +13.88% | 482.2 | −17.9% |
| 归母净利润（亿元） | 34.87 | 20.74 | +68.07% | 51.21 | −31.9% |
| 扣非归母净利润（亿元） | 37.98 | 14.91 | +154.71% | 未披露 | 缺少同口径单季数据 |
| 利润总额（亿元） | 48.42 | 28.91 | +67.50% | 未披露 | 缺少同口径单季数据 |
| 单季毛利率 | 17.69% | 未按调整后口径披露 | 口径不可比 | 17.27% | +0.42个百分点 |
| 经营活动现金流净额（亿元） | 109.77 | 58.96 | +86.2% | 27.66 | +296.8% |
| 基本每股收益（元） | 0.463 | 0.350 | +32.29% | 不可相减 | 不可相减 |
数据来源：1542。2025年三季度的收入、归母净利润、扣非净利润、利润总额与经营现金流，均由公司披露的前三季度累计数减去公司披露的上年同期调整后上半年数相减得到；2026Q2经营现金流由半年度累计数减一季度累计数得到。
资产负债与经营状态
| 项目 | 2026年9月30日 | 2025年12月31日 | 变动 |
|---|---|---|---|
| 货币资金（亿元） | 1,489.1 | 1,468.4 | +1.4% |
| 合同负债（亿元） | 1,613.5 | 1,522.1 | +6.0% |
| 存货（亿元） | 755.3 | 749.2 | +0.8% |
| 预付款项（亿元） | 667.6 | 571.3 | +16.8% |
| 合同资产（亿元） | 169.4 | 179.8 | −5.8% |
| 应收账款（亿元） | 107.9 | 86.0 | +25.5% |
| 总资产（亿元） | 4,401.9 | 4,204.9 | +4.7% |
| 归母所有者权益（亿元） | 1,537.4 | 1,434.2 | +7.2% |
| 资产负债率 | 63.47% | 64.43% | −0.96个百分点 |
三点值得注意。其一，合同负债比年初增加91.3亿元，是未来收入的蓄水池；东吴证券称公司订单已排至2031年，公司在9月的半年度业绩说明会上的口径是船厂订单排至2029—2030年、手持订单覆盖超4年。128 其二，预付款项增加96.2亿元、应收账款增加21.9亿元，是交付节奏加快在营运资本上的体现；存货基本持平，合同资产下降，说明在产品与已完工未结算的规模没有异常堆积。其三，货币资金1,489.1亿元与现金流量表口径的期末现金及现金等价物703.6亿元相差785.6亿元，公司未在三季报拆分该差额构成，估值时不能把全部货币资金当作可动用净现金；本文保守地按全部不可动用处理，相关结论需在2026年年报附注核对受限资金后确认。1
对预测与估值的影响
本期数据把2026年的盈利起点抬高，也把一致预期与交付节奏之间的差距暴露出来。
本文自建预测：2026年营业收入约1,730亿元、归母净利润约168亿元（每股收益2.23元），四季度假设收入约420亿元、毛利率17.7%—18%、归母净利率约8%，对应四季度归母净利润约34亿元；2027年归母净利润约215亿元（每股收益2.86元），2028年约255亿元。以2026年11月4日收盘价35.52元计算，对应2026年15.9倍、2027年12.4倍、2028年10.5倍市盈率，滚动十二个月归母净利润154.4亿元对应17.3倍。7
四季度假设的敏感性：
| 四季度归母净利润假设 | 2026年全年归母净利润 | 每股收益 | 现价35.52元对应市盈率 |
|---|---|---|---|
| 34亿元（本文基准，净利率约8%） | 168亿元 | 2.23元 | 15.9x |
| 47亿元（净利率回到二季度的10.6%） | 182亿元 | 2.41元 | 14.7x |
| 60亿元（净利率约13.4%） | 194亿元 | 2.58元 | 13.8x |
| 65.9亿—74.1亿元（市场一致预期隐含） | 200亿—208亿元 | 2.66—2.77元 | 12.8—13.4x |
市场一致预期隐含的四季度归母净利率为15.7%—17.6%，而公司历史单季最高的归母净利率是2026年二季度的10.6%，差距需要用交付量、单价或毛利率之外的解释才能弥合。
与卖方预测的差异：两家券商的2026年预测为200.3亿和208.5亿元，隐含四季度归母净利润65.9亿—74.1亿元；本文按交付节奏正常化推算的四季度约34亿元。2027—2028年两家预测为257.2亿/312.4亿元和301.5亿/381.5亿元，本文215亿/255亿元低于二者16%—33%，收入低于10%—19%，差异主要来自毛利率与交付量假设。23
以2027年为估值锚，市盈率12倍对应基准每股价值34.3元，悲观情形（2027年归母150亿元、10倍）19.9元，乐观情形（2027年归母265亿元、13.5倍）47.5元；现价35.52元处在基准情形略上方，三档倍数是本文假设，未做同业验证。按可动用净现金约485.3亿元（现金及现金等价物703.6亿元减有息负债218.2亿元）并加回少数股东权益70.9亿元计算，当前企业价值约2,258.7亿元，对应滚动十二个月营业利润191.4亿元的11.8倍，对应本文2027年营业利润约260亿元的8.7倍。741
结论是：本期财报支持"盈利兑现"这一判断，同时把"兑现速度"的风险摆到了台面上——市场按四季度利润翻倍定价，而公司三季度的交付事实、行业新船价格同比涨幅收窄至0.55%的趋势，都不支持这种节奏。3
风险、反证与待确认事项
- 四季度交付能否补偿三季度损失。台风与检修影响已过去，但若北海造船厂复产进度低于预期，2026年归母净利润会落向本文的168亿元甚至更低，一致预期下修会直接冲击股价；若四季度净利率回到二季度的10.6%，本文与市场的差距则基本消失——两种情形对估值的方向相反。
- 火灾相关影响未披露。工期、赔偿、监管检查三项均无金额，三季报未披露与本次事故相关的计提或预计负债说明，是本期财报的证据缺口。
- 重组税务处理待审计。6.92亿元影响以会计师事务所审计结果为准，公司仅披露报告期（1—9月）影响、未拆分季度归属。
- 单季可比数据的口径边界。2025年三季度公司已按同一控制下企业合并追溯调整比较期，本文使用的2025Q3单季数由公司披露的前三季度累计数减上年同期调整后上半年数相减得到；结构化数据包的2025Q3单季各科目口径不一致，本文未采用。45
- 分产品收入与在手订单毛利率未披露，公司未给出2027年指引，因此2027—2028年毛利率假设属于基于历史区间的推断，需要用实际交付艘数与毛利率组合检验。
相关研究
资料来源
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- [2] 2026年三季报点评：Q3归母净利润35亿元/同比+68%，受季节性与非经常因素影响 · eastmoney_reportapi 2026-11-03 查看原文
- [3] 利润持续高增长，毛利率环比提升 · eastmoney_reportapi 2026-10-31 查看原文
- [4] 财务数据 · Tushare 2026-09-30
- [5] 中国船舶工业股份有限公司2026年半年度报告 · 巨潮资讯 2026-08-30 查看原文
- [6] 关于北海造船厂一货轮火灾事故有关情况的公告 · 巨潮资讯 2026-09-10 查看原文
- [7] 估值数据 · 箴研 2026-11-04
- [8] 中国船舶工业股份有限公司2026年半年度业绩说明会召开情况的公告 · 巨潮资讯 2026-09-24 查看原文