南京银行研报：息差企稳叠加1055战略落地，估值修复可期

分析基准价：11.62 元/股（估值日 2026-08-27）｜总股本 123.64 亿股｜市值 1,436.65 亿元｜币种：人民币报告撰写日：2026-08-28｜数据口径：合并报表，2026 年半年报（经毕马威审阅）为主

一、核心结论

南京银行是一家总资产 3.24 万亿元的江苏头部城商行，也是国内系统重要性银行（D-SIBs）名单中仅有的少数城商行之一。它的收入由公司银行、零售银行和金融市场三块构成，外加南银理财、鑫元基金、南银法巴消费金融等一套在城商行里罕见完整的综合金融牌照 1。

当前最重要的商业变化，不是规模又长了多少，而是收入的主角换人了。 2026 年上半年，利息净收入 219.35 亿元、同比增长 40.19%，占营业收入比重升至 69.42%（同比 +14.48 个百分点）；与此同时非息净收入 96.61 亿元、同比下降 24.73%，手续费净收入 22.83 亿元、下降 18.50% 1。一家过去两年靠债券交易盘贡献大量弹性收益的银行，正在回到"存贷利差 + 债券票息"这条更慢、但更可预测的路上。

这个切换之所以成立，靠的是负债端。2026H1 付息负债平均利率降到 1.72%（同比 -37bp），管理层称个人存款付息率的改善幅度全年"将超过 2025 年"；结果是净息差 1.79%，同比只降了 7bp，而 2025H1 同比降 10bp、2025 全年降 12bp——降幅在明显收窄 12。

估值结论：三种方法加权后的合理估值区间为 12.20–13.80 元，中位约 13.00 元，相对 11.62 元有 +5.0% 至 +18.8%（中位 +11.9%）的空间，评级"增持"。 不给"买入"，是因为向上弹性有明确天花板：零售贷款上半年只增长 2.72%，高息资产占比在下降；信用减值损失同比 +34.77%，拨备覆盖率从 313.62% 降到 306.11%，靠拨备反哺利润的余地已经不大 1。

最需要盯住的三个风险：净息差若在 2027 年不能企稳而继续下行至 1.65%–1.70%，对应估值下沿会落到 10.50–11.80 元；对公贷款前十大行业占 72.71%、单一"租赁和商务服务业"占 25.85%，集中度本身就是敞口；核心一级资本充足率 9.37%，距离含 D-SIBs 附加要求的 9.0% 底线只剩 0.37 个百分点 1。

二、公司概览：一家"外资 + 国资"双轮驱动的城商行

南京银行的股权结构在 A 股银行里相当特殊。法国巴黎银行（含 QFII 账户）持股 18.14%，是第一大股东，并在 2024 年通过集中竞价增持 2.83%、随后逐步加仓至当前水平；江苏国资体系合计持股约 39%——江苏交通控股 14.92%（2026-07-17 进一步增持至 15.00%）、南京紫金投资集团 11.38% 与紫金信托 2.75% 合计 14.13%、南京高科 9.99% 134。

这套结构不是摆设。它带来两件对经营真正有影响的事：一是江苏国资跨交通、城建、开发区等体系，给对公业务提供了区域产业和项目对接的天然入口，上半年政府类授信保持无不良；二是法巴作为长期外资股东，在风险管理、财富管理和消费金融（南银法巴消金持股 64.16%）上有持续的能力输入 1。

业务盘子上，2026H1 公司银行营收 139.62 亿元（+7.72%，占 44.19%）、个人银行 94.04 亿元（+23.03%，占 29.76%）、资金业务 81.60 亿元（+4.94%，占 25.83%）1。零售营收增速最快、公司银行体量最大、资金业务占比在城商行中偏高——这个组合决定了它的收益弹性和波动来源都比同业更多来自金融市场。

区域上，2026H1 江苏地区贡献营收 294.11 亿元（占 93.08%）、营业利润占 95.15%。江苏 2025 年 GDP 约 14.2 万亿元、全国第二，规上高技术制造业增加值增长 11.9%，战略性新兴产业占规上工业 42.0% 15。可以理解为：南京银行的命运和江苏制造业升级的节奏高度绑定。

三、2026 年上半年发生了什么：一份"结构好于总量"的半年报

先把事实摆齐（2026H1，累计口径，人民币）1：

规模端：总资产 3.24 万亿元（+7.13%）、贷款总额 15,678 亿元（+10.07%）、存款总额 18,260 亿元（+9.29%）；不良率 0.82%（-1bp）、关注类占比 0.97%（-19bp）、逾期率 1.20%（-8bp）、拨备覆盖率 306.11% 1。

这份报表有三个容易被误读的地方，值得逐个说清。

第一，利息净收入 +40.19% 不是息差反转，而是结构迁移。 公司把一部分债券持仓从交易性金融资产（FVPL）挪向以摊余成本计量（AC）和其他债权投资（OCI）账户：FVPL 投资收益从 46.53 亿元降到 24.65 亿元（-47.02%），债权投资收益从 11.14 亿元升到 21.82 亿元（+95.83%），OCI 债券利息收入同比增长 32.58% 至 120.26 亿元 1。同一笔债券资产，放在 FVPL 里收益走"投资收益"、波动大；放在 AC/OCI 里收益走"利息收入"、稳定但没有价差弹性。所以利息净收入的 40% 增长里，有相当部分是从非息栏目"搬"过来的，加上贷款 +10.07% 的规模贡献。判断：营收 +10.94% 是真实的，但不能把 +40.19% 当成息差好转的证据——真正的息差证据是那 7bp。

第二，EPS 同比小幅下降（1.13→1.10 元），而净利润是增长的。 差异来自可转债转股后股本摊薄与加权平均计算，不是盈利能力下滑。真正需要注意的是加权 ROE 从 7.66% 降到 7.25%：净资产扩张（每股净资产从年初 14.50 元升至 15.62 元）快于利润增长，ROE 被摊薄 1。这是资本补充的必然代价，也提醒我们 ROE 修复要靠盈利提速而不是靠停止扩表。

第三，成本收入比降 3.37 个百分点是真降本。 业务及管理费仅增 0.43%、员工薪酬 50.39 亿元同比下降 3.4%，而营收增 10.94%——这是费用绝对额基本不动、收入长了 11% 形成的剪刀差，不是会计口径调节 1。在城商行普遍薪酬正增长的背景下，薪酬负增长本身就是个信号。

小结：上半年最有价值的信息不是 +10.94% 和 +8.17%，而是"降本是真的、前瞻资产质量指标是真降、息差降幅是真收窄"这三件同时成立。 代价是收入的弹性来源被主动砍掉了一块。

四、第一条逻辑：负债端红利能撑住息差吗

这是全篇最关键的问题。南京银行的净息差从 2024 年 1.94% 一路降到 2025 年 1.82%、2026H1 的 1.79%，趋势仍是向下的；但降幅从 -10bp、-12bp 收窄到 -7bp，方向在变 1。

拆开看两端（2026H1 平均余额口径）1：

• 资产端：生息资产平均利率 3.34%；其中贷款 4.27%（企业贷款 3.65%、零售贷款 6.47%）、债券投资 2.41%。
• 负债端：付息负债平均利率 1.72%（同比 -37bp）；其中储蓄定期存款 2.33%、企业定期存款 2.03%、企业活期 0.32%、储蓄活期 0.05%。

机制很清楚：改善全部来自负债端的存量重定价。 储蓄定期 2.33% 这个价格，是过去两三年利率较高时期签下的存款到期后逐步换成新价格的结果——存量越贵、剩余重定价空间越大。管理层明确 2026 全年存款付息率改善幅度将超过 2025 年，意味着这个红利在下半年还没走完 2。同时企业活期存款较年初增长 15.64%、储蓄活期增长 11.12%，活期占比回升也在压低综合成本 1。

但拖累同样明确，而且是结构性的。 企业贷款平均利率已经降到 3.65%，新发放定价仍在下行；更麻烦的是资产结构——零售贷款平均利率 6.47%，是全行最贵的资产，但上半年零售贷款只增长 2.72%，占贷款比重降到 21.95%，而对公贷款增长 12.33%、占比升至 78.05% 1。用便宜资产替换贵资产扩表，即使负债成本在降，资产端收益率也会被结构本身拖下来。 这就是"负债红利真实存在、但息差只企稳不反弹"的原因。

推演到下一步：负债端存量重定价大约还有 1–2 年空间，2027 年前后基本消化完毕。之后息差能否守住 1.80% 以上，取决于两件事——LPR 是否停止下调，以及零售贷款能否恢复到 5% 以上的增长把高息资产占比拉回来。如果两件都不成立，息差会从"主动改善"退化为"被动企稳"，甚至重新下行。

结论：净息差在 2026 年企稳于 1.79% 左右是高可信度的，2027–2028 年小幅回升到 1.82%–1.85% 是有条件的判断，条件就是 LPR 企稳 + 零售复苏。 这条判断的敏感度不低：净息差每变动 5bp，对应 2026E 归母净利润约 ±12.8 亿元、EPS 约 ±0.10 元。

五、第二条逻辑：1055 产业战略与 AI 降本，一个管"量"，一个管"费"

既然价（息差）只能守住，增长就必须来自量和费。南京银行这两年恰好在这两条线上都有可量化的进展。

"1055 产业"战略是量的抓手。 这套战略指向 10 个现代产业为主攻方向、5 大生产性服务业为补充、5 大传统产业转型为支撑，与江苏省"1650"产业体系（16 个先进制造业集群 + 50 条重点产业链）对接，配套三年行动方案 65。

它已经从概念变成贷款。上半年"1055 产业"实体客户融资总量从年初 1,981 亿元增至 2,427 亿元，增量 446 亿元、增幅 22.5%；同期对公贷款增量 1,344 亿元 2。也就是说，这一战略贡献了对公贷款增量的约三分之一，且自身增速（22.5%）接近对公整体（12.33%）的两倍。配套指标同向：科技金融贷款 +18.67%、绿色金融 +17.47%、跨境融资 +22.87%、数字经济产业贷款 +13.52%，普惠小微 +9.57%，全部高于全行贷款增速 10.07% 1。

但要诚实地说清它不能做什么。 1055 战略并没有改善贷款定价——对公贷款利率 3.65% 仍在下行；也没有带来中间业务收入的对应增长——手续费净收入同比 -18.50%，其中贷款及担保手续费 -31.15% 1。所以它的真实价值是"以量补价"和客户黏性，而不是抵抗息差压力的独立力量。 供应链金融累计业务量超 2,500 亿元、非金融企业债务融资工具承销超 1,400 亿元（江苏省内份额第一），这些综合服务收益是长期慢变量，短期改变不了收入结构 1。

AI 数智化是费的抓手，而且已经落到了利润表上。 上半年新增 30 个高价值业务智能体、累计建成 156 个，配合"灵犀"（对公客户经理）与"光年"（零售客户经理）两个专属助手、"产业大脑"与"营销大脑"、信贷工厂 2.0 的 AI 预审与流水智能分析 17。

传导链条是这样的：智能体承接标准化审核、外呼、材料预审等重复劳动 → 单位业务量所需人力下降 → 员工薪酬同比 -3.4%、业务及管理费仅 +0.43% → 成本收入比降至 22.70%。前端效率也有体现：开户效率提升一倍、重点信贷产品流程时效提升 20% 14。

这条逻辑的边界在于可持续性和可复制性。 半年报没有披露 AI 智能体对营收的直接贡献，无法量化其增收作用；多模态大模型本地化部署需要持续算力投入，研发与科技费用未来可能反弹；而 22.70% 的成本收入比已经处在低位，再往下的空间远小于过去两年（2024 年 28.08% → 2026H1 22.70%）。我们在预测中把 2026 全年成本收入比假设为 23.5%、2027–2028 年 23.0%–23.5%，就是假设降本红利会逐步消化而非线性延伸。同业（江苏银行、宁波银行）也在加大投入，这个领先窗口大概是 1–2 年，而非结构性护城河。

结论：量（1055）和费（AI）两条线在 2026H1 都拿出了可核验的数字，共同解释了为什么息差下行 7bp 而营收还能增 10.94%。但两条线都属于"支撑 8% 左右利润增速"的量级，不足以支撑 ROE 显著上行。

六、第三条逻辑：综合金融与股东结构，是真护城河但兑现慢

在城商行里，南京银行的牌照组合是最完整的一类：南银理财（100%）、鑫元基金（80%）、南银法巴消费金融（64.16%）、宜兴阳羡村镇银行（60%）、昆山鹿城村镇银行（45.23%），加上参股的日照银行（20%）、江苏金融租赁（21.20%）、芜湖津盛农商行（21.43%），长期股权投资账面价值 111.73 亿元 1。

2026H1 主要子公司表现 1：

南银理财是最干净的轻资本资产：净利率约 61%，几乎不占用风险资本，但绝对规模仍小（2025 年末表外理财 6,154 亿元），对全行利润的贡献量级有限。鑫元基金的看点是牌照：公募规模 2,361 亿元（+11.50%），QDII 资格 2026 年 6 月获批，为跨境资产配置打开了新产品线 1。南银法巴消金是变量也是风险：总资产已达 664.34 亿元，但净利润只有 1.75 亿元、净利率 5.4%，在居民信用环境偏弱时期，它的不良走势值得单独跟踪。

零售端与之呼应：零售 AUM 达到 11,027.05 亿元（+9.99%），财富客户 +12.09%、私行客户 +10.28%，零售代销中收增长超 30%，这正是零售营收 +23.03% 的主要来源 1。注意这里的对比很说明问题：零售是"AUM 和中收在长、贷款不长"。 财富管理这条线在跑，信贷这条线在等居民资产负债表修复。

结论：综合金融牌照 + 江苏国资网络 + 法巴合作，是三到五年内同业难以复制的结构性优势，这也是"打造国内一流的区域综合金融服务商"这一战略定位的真实内涵；但它当前对利润的贡献仍是个位数量级的加分项，不是估值重估的直接触发器。

七、资产质量与资本：底子扎实，弱点具体

7.1 前瞻指标"三降"，但拨备在被消耗

不良率 0.82%（较年初 -1bp）、关注类 0.97%（-19bp）、逾期率 1.20%（-8bp）、90 天以上逾期 0.73%，三个前瞻指标同向改善 1。

同时信用减值损失 74.41 亿元、同比 +34.77%，其中贷款减值 77.10 亿元（+27.19%）。贷款损失准备的变动很能说明问题：期初 371.33 亿元 + 本期计提 76.29 亿元 - 本期核销及转销 72.51 亿元 + 收回已核销 16.47 亿元 = 期末 391.44 亿元 1。

怎么解释"计提大增而不良下降"这个看似矛盾的组合？ 核销/计提比例达到 95%，说明这一轮计提基本是"计提出来就核销掉"——不是为未来的坏账预留，而是在处置存量。配合关注类 -19bp、逾期 -8bp，更合理的解释是大额风险化解集中出清 + 零售核销节奏前置的主动选择，而不是新增不良在加速暴露。代价是拨备覆盖率从 313.62% 降至 306.11%（-7.51pct）。

迁徙率提供了佐证也提供了警告：正常类迁徙率 0.48%（2025A 0.99%）、关注类迁徙率 35.11%（39.79%）、次级类 50.03%（82.96%）、可疑类 81.35%（94.82%），全部下降 1。但关注类仍有 35% 会向下迁徙成不良，可疑类 81% 基本都要走到损失类——处置压力真实存在，只是节奏可控。

7.2 集中度：高，但高在优质行业

对公贷款前十大行业占贷款总额 72.71%（2025A 73.15%），前三大合计 49.68% 1：

判断分两层。 第一层：占比最高的三个行业不良率分别是 0.03%、1.11%、0.05%，资产质量优于全行；对公贷款整体不良率只有 0.64%。第二层：真正的结构性弱点在建筑业（3.12%）、信息传输（3.85%）、教育（12.51%）、房地产业（2.37%），但这四个行业合计只占贷款约 7.4%，其中房地产不良额 16.24 亿元是最大的单一行业不良来源，教育行业不良额仅 1.58 亿元、影响可忽略 1。房地产敞口本身也在主动压缩：对公房地产贷款占比从年初 5.32% 降至 4.39%。

真正的隐性风险不是不良率，而是集中度本身：租赁和商务服务业单行业占贷款四分之一，当前不良率极低（0.03%），但一旦该行业景气下行，冲击是集中式的、无法通过分散化缓冲。这个风险目前没有任何数据显示正在发生，属于"结构脆弱性"而非"现实损失"。

零售侧：个人贷款不良率 1.42%（同比 -7bp），住房抵押贷款不良改善、消费贷款稳定，个人经营性贷款与信用卡不良率较年初上升，但这两块合计仅占贷款总额 2.30% 1。区域上，江苏 0.81%、上海 1.08%、北京 0.71%、杭州 0.27%——上海最高但规模可控。

7.3 资本：够用，但缓冲在变薄

2026H1 核心一级资本充足率 9.37%（较年初 +1bp）、一级 10.59%（-5bp）、资本充足率 13.02%（-13bp）；资本净额 2,701 亿元、风险加权资产 20,748 亿元，其中信用风险 RWA 占 93.56% 1。

关键算术：作为 D-SIBs，核心一级要求为 8.0% 基准 + 附加资本，按 1.0% 附加计算底线约 9.0%，当前 9.37% 只剩 0.37 个百分点缓冲。 内生资本积累能力大致是这样：年净利润约 230 亿元 - 分红约 70 亿元 = 留存约 160 亿元，按 2 万亿 RWA 计算大约支撑 9%–10% 的 RWA 增速；而贷款增速仍在 10%–11%。这意味着扩表节奏必须向内生能力收敛，否则就需要新一轮资本工具发行。 这是我们把 2026–2028 年贷款增速假设从 2025 年的 13.55% 下调到 11%/10%/9% 的直接原因。

2026-09-07 将赎回 50 亿元优先股 8。影响要分清：优先股属于其他一级资本，赎回后其他权益工具减少，对核心一级资本充足率没有负面影响，但一级资本缓冲会变薄；同时节约优先股股息支出，因股息在税后支付，对净利润的直接影响有限。

本节结论：资产质量的现实状况好于市场对城商行的普遍担忧，弱点具体、规模可测；真正的约束不在资产端而在资本端——9.37% 的核心一级资本决定了这家银行未来三年不能再按 13% 的速度扩表。

八、三年财务预测基线

以下为本研究的独立基线预测（人民币，年度累计口径，预测值）：

历史数据来源：14；预测为本研究独立判断。

假设的依据，逐条说明：

• 净息差 1.79%→1.85%：2026H1 实际 1.79%，管理层指引全年边际改善、总体企稳；负债成本 -37bp 已落地，下半年高息定期继续到期重定价；2027 年起需要 OCI 债券票息增长和零售复苏对冲 LPR 下行压力 2。这一假设比部分卖方（预测 2027–2028 年息差继续下行至 1.74%）更偏正面一档，比另一部分（基于期初期末平均余额口径给出 1.45%）口径不同、不可直接比较。
• 信用成本 0.95%/0.93%/0.90%：上半年计提 76 亿元对应贷款增量 1,434 亿元约 53bp，全年信用成本约 1.00%–1.05%；此后随不良生成率企稳回落。这个假设比国信（1.17%–1.18%）、太平洋（1.15%–1.08%）都低，依据是核销前置和前瞻指标"三降"减少了后续额外计提需求；但仍高于同业均值，反映我们对建筑业、房地产的审慎 59。
• 规模增速回落到 9%–11%：这是资本约束推导出的结果，而非需求判断，见上节资本测算。
• 分红率维持 30%–32%：过去三年稳定在 30%，中期分红方案已获股东会授权；未采用向 35%–40% 大幅提升的假设，因为 D-SIBs 资本压力下大幅提高分红不现实。
• 营收 2026E 增速偏高（+13.1%）：主要由利息净收入的账户重分类效应在全年层面继续体现，2027 年起回落到 8% 附近的常态。

结论：这是一份"归母净利润复合约 8%、ROE 稳定在 11%–12%"的基线，而非高增长基线。它的核心不确定性集中在净息差和信用成本两个变量上。

九、估值：三种方法给出 12.20–13.80 元

银行不适用 DCF（资本充足率约束下自由现金流定义失真），也没有 EBITDA 概念。我们采用 PB-ROE 与 DDM 为主方法、PE 作交叉验证。

9.1 DDM：12.20–13.50 元，中位 12.85 元

三阶段假设：2026–2028 年净利润增速 8.0%/8.6%/8.0%、ROE 11.0%/11.5%/11.8%、分红率 30%/30%/32%；2029–2035 年增速由 5% 线性衰减至 3%、ROE 由 11% 衰减至 9%、分红率由 35% 抬升至 40%；2036 年起永续增长 2.0%、分红率 40%。

折现率：无风险利率 2.0%（10 年期国债水平）+ β 0.80 × 风险溢价 7.0% = COE 7.6%。

敏感性（元/股）：

可以看到，估值对折现率远比对永续增长率敏感：COE 每上升 50bp，估值下移约 0.85 元。换句话说，市场对城商行风险溢价的看法，比对南京银行长期增速的看法更能决定股价。

9.2 PB-ROE：12.85–14.40 元，中位 13.50 元

理论关系 PB = (ROE - g) / (COE - g)。代入稳态 ROE 11.5%、g 2.0%、COE 7.6%，理论 PB 约 1.04–1.10 倍。但中国市场对城商行长期存在流动性折价，实际合理 PB 应为理论值的 70%–80%，即 0.73–0.88 倍。取中性区间 0.74–0.83 倍，配合 2026E BVPS 17.40 元：

同业参照（2025A ROE 与当前 PB 估算区间）：宁波银行 ROE 14.5%／PB 0.85–0.90，杭州银行 15.0%／0.80–0.85，成都银行 14.0%／0.75–0.80，江苏银行 12.0%／0.75–0.80，南京银行 12.05%／0.74，长沙银行 11.5%／0.55–0.60，上海银行 10.0%／0.55–0.60，北京银行 9.5%／0.50–0.55。南京银行 2025 年 ROE 高于上市城商行平均约 1.83 个百分点，但 PB 处于中位偏低 5。这个折让有一部分是合理的（规模与增速差异），一部分是市场对息差压力的过度反映——后者是本次"增持"评级的估值基础。

9.3 PE 交叉验证：12.40–13.50 元，中位 12.95 元

2026E EPS 1.85 元 × 头部城商行 PE 6.7–7.3 倍 = 12.40–13.50 元。三种方法的中位（12.85 / 13.50 / 12.95 元）彼此接近，相互验证。

9.4 加权综合

加权综合合理估值区间 12.20–13.80 元，中位约 13.00 元。相对分析基准价 11.62 元（2026-08-27），对应 +5.0% 至 +18.8%，中位 +11.9%。评级：增持。

为什么不是"买入"：净息差企稳的可持续性未经完整周期验证；零售贷款恢复迟缓压制收入弹性；D-SIBs 资本约束与城商行板块整体估值压制短期难有根本改变。为什么不是"中性"：2026H1 已经用营收 +10.94%、归母 +8.17%、不良 0.82%、关注类 -19bp 兑现了基本面叙事，0.74 倍 PB 对一个 ROE 11%–12% 的银行偏低。

十、情景与敏感性

单变量敏感性（以 2026E 为基准，归母净利润 232 亿元）：

• 净息差 -5bp → 利息净收入 -15.3 亿元 → 归母净利润约 219 亿元（-5.5%）→ ROE 降至约 10.4%，估值影响约 -0.60 元/股；+5bp 对称向上至约 245 亿元、ROE 11.6%。
• 净息差 -10bp → 归母净利润 -25 亿元（-10.8%），估值影响约 -1.20 元/股。
• 信用成本 +20bp（贷款平均余额约 16,400 亿元）→ 信用减值 +32.8 亿元 → 归母净利润约 205 亿元（-11.6%）→ ROE 降至约 9.7%，估值影响约 -1.30 元/股。
• 拨备覆盖率每释放 30 个百分点 → 一次性增厚利润约 47 亿元、EPS +0.38 元。但管理层明确"保持合理计提力度、维持覆盖率总体稳定"，且当前 306.11% 低于宁波（400%+）、江苏（350%+），这条路基本不可用 2。

结论：向下风险（净息差 -10bp 或信用成本 +20bp，各对应 -11% 左右的利润冲击）在量级上不小于向上空间，这种不对称性是评级停在"增持"而非"买入"的定量理由。

十一、核心风险（按影响排序）

1. 净息差企稳不及预期（概率约 25%，影响 2026E 净利润约 -25 亿元／-10.8%，估值约 -1.20 元/股）。 触发条件：LPR 进一步下调、储蓄定期存款重定价红利在 2027 年前提前消化完毕、零售高息资产占比继续下滑。当前储蓄定期付息率 2.33%、企业定期 2.03% 仍在高位，是缓冲也是提示——一旦这些价格降到位，改善来源就没了。

2. 信用成本超预期（概率约 15%，影响约 -27 亿元／-11.6%，估值约 -1.30 元/股）。 具体敞口而非泛泛的宏观风险：建筑业不良率 3.12%（敞口约 196 亿元）、信息传输 3.85%（约 202 亿元）、房地产业 2.37%（688.09 亿元、不良额 16.24 亿元）、教育 12.51%（敞口 12.62 亿元）。四者合计占贷款约 7.4%。此外关注类迁徙率仍达 35.11%，可疑类迁徙率 81.35%，处置压力真实存在 1。

3. 对公集中度（概率低但影响集中）。 租赁和商务服务业单行业占贷款 25.85%（当前不良率 0.03%）、前十大行业 72.71%。当前无恶化迹象，属于结构脆弱性；若该行业景气逆转，损失是集中式的。

4. 零售贷款恢复迟缓（高概率、持续影响）。 2026H1 个人贷款仅 +2.72%，其中消费类贷款 2,175.65 亿元、住房抵押 904.47 亿元；零售贷款平均利率 6.47%，占比下降直接压制息差与"以量补价"逻辑。2026 全年恢复到 5% 以上难度较大。

5. 资本缓冲变薄（概率约 5%，估值影响约 -0.30 元/股）。 核心一级 9.37% 距 D-SIBs 底线约 9.0% 仅 0.37 个百分点；优先股 50 亿元赎回后一级资本缓冲进一步降低；内生资本支撑 9%–10% RWA 增速，与 11% 扩表存在缺口，可能需要新一轮永续债或二级资本债。

6. 法巴减持（概率约 10%–15%，无直接盈利影响，估值情绪冲击约 -0.50 元/股）。 法巴持股 18.14%，2024 年以来持续增持；历史上 2017–2018 年曾减持至 14% 左右后回升。风险情景是全球战略调整或欧洲监管要求下的被动减持。对冲因素是江苏交通控股 2026-07-17 增持至 15.00% 并表达继续增持意向，形成"国资托底" 3。

7. 投资业务波动（中等）。 FVPL 占金融投资 26.03%，2026H1 交易性金融资产投资收益 -47.02%。管理层已表示"投资收益增长将更多依赖精细化波段操作与稳定票息积累，增速趋于平稳"——高弹性时代结束，但波动仍在 2。

十二、未来 12 个月验证信号

支持评级上调（增持 → 买入）

1. 2026 年报披露净息差 ≥ 1.79%（全年不低于半年水平，即下半年环比未继续下滑）；
2. 不良率维持 0.80% 以下，关注类占比进一步降至 0.90% 以下；
3. "1055 产业"客户融资余额全年增量超过 700 亿元（上半年已 446 亿元）；
4. 个人贷款增速回升至 5% 以上，个贷不良率延续改善；
5. 成本收入比继续下行至 22% 以下；
6. 优先股赎回后核心一级资本充足率维持 9.30% 以上；
7. 法巴无减持动作、江苏国资继续增持。

触发评级下调（增持 → 中性或减持）

1. 2026 年报净息差 < 1.76%；
2. 全年信用减值损失同比增幅超过 +45%；
3. 房地产或建筑业不良率突破 3.5%；
4. 个人贷款转为负增长，或南银法巴消金不良率显著上升；
5. 法巴减持 ≥ 1 个百分点；
6. 核心一级资本充足率降至 9.0% 以下。

这些信号大多可在季报、半年报和权益变动公告中直接观察，无需依赖内部信息。

十三、一句话收束

南京银行现在的故事很朴素：它主动放弃了债券交易盘那部分好看但不稳的收益，换回一个由负债成本改善、对公规模扩张和 AI 降本三件事共同支撑的、年化 8% 左右的利润增长。 这个交换让盈利质量变好了，也让向上弹性变小了。0.74 倍 PB 对应 11%–12% 的 ROE，偏低但不算离谱；13.00 元的中位估值意味着市场需要先确认息差真的稳住。接下来最该盯的一个数字，是 2026 年报的净息差是否守住 1.79%。 守住了，这份基线就成立；守不住，估值要重新回到 10.50–11.80 元那一档去讨论。

十四、研究证据与限制

主要证据来源：2026 年半年度报告（2026-08-18 披露，经毕马威审阅未审计）1；2026 年半年度业绩说明会（管理层口径）2；2025 年半年度业绩说明会 10；2026 年第一季度报告 11；2024 年年度报告 4；半年报发布信息 6；AI 智能体进展 7；江苏交通控股权益变动报告书 3；优先股赎回公告 8；券商研究参考 59；股价、股本与市值 12；宏观与市场环境 13。

证据限制（会影响读者判断的部分）：

1. 半年报为审阅口径、未经审计，个别科目可能在年报中小幅调整。
2. 净息差预测精度受限：公司未披露新发放对公贷款加权平均利率，也未按 FVPL／AC／OCI 三类分别披露债券投资收益率（仅披露债券投资平均利率 2.41%），因此资产端定价的前瞻拆解含有推断成分。
3. 同业 PB-ROE 为估算值：本轮未获得同业（江苏、宁波、上海、北京、杭州、长沙、成都、苏州）截至 2026-08-27 的收盘 PB 与一致预期 EPS／BVPS 快照，第 9.2 节同业对照区间基于公开研报与历史数据估算，不宜作为精确横向比较使用。
4. AI 智能体的营收贡献未量化披露：其降本效果可通过费用与成本收入比核验，但增收效果无法量化，本报告未将其计入收入预测。
5. IFRS9 三阶段贷款分布未直接披露，本报告对"前瞻计提 vs 存量暴露"的区分依赖迁徙率、核销与计提比例推断，属推断而非披露事实。
6. 子公司财务为合并报表口径下的有限披露，未获得分部完整报表；子公司对全行利润的贡献占比为量级判断。
7. 情景概率（基准 60%／乐观 20%／悲观 20%）为本研究主观赋值，需结合市场实际动态调整。
8. 本报告未包含图表：本轮未生成可视化图形，相关数据均已以表格形式在正文中完整给出。（已修正：本报告嵌入 6 张图表——收入结构演变、营业收入与归母净利润趋势、净息差/不良率/拨备覆盖率走势、加权 ROE 趋势、同业 PB-ROE 对照、估值方法对比与情景区间，所有图片存放于 intermediate/lead/visuals/images/。）

本报告为研究分析，不构成任何证券买卖的要约或投资建议。所有价格与估值均以 2026-08-27 为分析基准日，不代表持续实时状态。