天赐材料研报：量在放大，单吨利润在退潮

研究日期：2026年11月4日

财报期间：2026年第三季度（2026年1–9月）

核心判断

天赐材料过去九个月把收入做到了 235.42 亿元，同比增长 117.12%，归母净利润 39.02 亿元，同比增长 827.68%1。这是一轮由储能需求带动的量价齐升：电解液出货量增长，单吨价格随六氟磷酸锂和碳酸锂价格走高，公司作为产业链上游的一体化厂商，把价格上行完整地收进了利润表。

但这个平台正在往下走。第三季度单季收入 88.32 亿元环比增长 9.91%，归母净利润 10.41 亿元环比下降 13.72%，毛利率从二季度的 29.31% 回落到 22.56%2。同一个方向上，磷酸铁业务从长期亏损转为单季盈利，公司在 10 月 30 日的业绩说明会上确认了三季度磷酸铁已经实现盈利，并说六氟磷酸锂的实际结算价格环比有所下降，对电解液单吨盈利形成了一定影响3。

所以本文的核心判断是：天赐现在赚的钱，是量在放大、单位盈利在收缩的组合。 判断这轮利润是周期高点还是新中枢，取决于六氟磷酸锂和碳酸锂价格还会不会继续跌，以及磷酸铁的涨价能维持多久。当前 26.77 元的价格对应 2026 年预测市盈率约 11.0 倍、2027 年基准市盈率约 10.9 倍4，市场已经按"盈利会回落"定价了一部分，但按本文的经营情景推演，仍存在下修空间。

第一，量的增长是真的，而且还有空间，但量的增长不自动变成利润。

第二，单吨利润的下滑已经出现在报表里，而不是预期里。

第三，磷酸铁和日化是第二条腿，目前体量还托不住主业的周期波动。

这门生意怎么赚钱

天赐材料做的是锂电池的关键材料。锂电池有四大主材——正极、负极、隔膜、电解液，天赐是全球电解液出货量最大的厂商，同时做电池用胶、磷酸铁等正极材料，另有一块日化材料业务（表面活性剂、硅油、水溶性聚合物等，主要客户是洗护品牌和代工厂）。

对电池厂来说，电解液是配方的液体主体：它决定离子在电芯里怎么跑，同时承载高电压、倍率、快充这些性能要求。电池厂不会自产电解液，也不会只买一家，因为配方和批次稳定性是认证过的；天赐的产品要进入客户的电芯，需要通过打样、验证、小批量、中试到量产的流程，这构成转换成本。客户包括国内外动力电池厂和储能集成商。

赚钱的方式有三层，且互相咬合：

第一层是电解液成品，本身是加工费生意，单吨净利由原料价格和加工费共同决定。六氟磷酸锂占电解液成本的大头，公司从外部采购再加工。六氟价格上行时，成品售价跟着涨，但公司手上还有低价库存，成本端涨得慢，利润被放大；价格下行时，售价先降、高价库存还在，跌价损失先出现。

第二层是自供原料。六氟磷酸锂、LiFSI、添加剂、磷酸铁都由自己生产并外售，2025 年公司就直接销售六氟磷酸锂、LiFSI 和添加剂来提升核心材料的产能利用率5。自供比例越高，同等终端价格下公司的利润留存越多，这是它相对外购型同行最实质的差异。

第三层是锂资源循环。公司通过电池回收产线回收锂，生产六氟磷酸锂、双氟磺酰亚胺锂等电解质，并开展碳酸锂期货套保平抑价格波动6。这一层在碳酸锂下跌时是拖累，在上涨时是缓冲。

业务的结构可以从最近两期披露看得很清楚。2026 年上半年，锂离子电池材料收入 136.88 亿元，占收入 93.05%，毛利率 33.72%，同比提升 16.67 个百分点；日化材料及特种化学品收入 6.86 亿元，占 4.67%，毛利率 27.50%；境外收入 4.44 亿元，仅占 3.02%6。锂电材料是绝对主体，日化是小而稳定的现金牛，海外业务目前还只是一个开始。

这一轮上涨从哪里来

理解 2026 年的业绩，先要理解这轮电解材料价格周期。

2025 年公司电解液销量超过 72 万吨，同比增长约 44%，磷酸铁锂行业经历低端产能出清、竞争从价格内卷转向高端卡位，双基地产线满产5。进入 2026 年，储能需求成为主要增量：上半年电解液销量超 44 万吨，同比增长约 41%，其中储能电池电解液销量同比增长超过 100%，海外电解液销售额同比增长超过 126%6。量在扩。

价的部分在 2026 年上半年确实是顺风：碳酸锂和六氟磷酸锂价格上行，把电解液的单价和公司的库存收益一起抬高。这轮价格拐点已经在 2026 年二、三季度逆转，下文用单季数据验证。作为宏观背景，2026 年 9 月中国 PPI 同比上涨 5.0%、CPI 上涨 0.9%、制造业 PMI 为 49.37，总量指数只能说明工业品价格整体偏强，无法定位到六氟或碳酸锂，本文的价格判断以公司口径的结算价和卖方测算的六氟均价为准。

这一轮里公司做对了两件事。一是抓住储能这条需求曲线，海外代工落地配合国内放量；二是用一体化把原料涨价留在自己账上，而不是全部传导给客户。

本期财报：收入翻倍，单季利润已经连续两季回落

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收入和利润的转折点出现在 2025 年第四季度。2025 年前三季度单季收入稳定在 35 亿到 38 亿元、单季归母净利在 1 亿元上下，2024 年全年收入 125.18 亿元、归母净利 4.84 亿元；2025Q4 起收入跳到 58.07 亿元、归母净利跳到 9.41 亿元，2026Q1 进一步冲到 66.73 亿元和 16.54 亿元。2026 年前三季度累计收入 235.42 亿元、归母净利 39.02 亿元、扣非归母净利 38.41 亿元，扣非增速 929.17% 高于归母增速 827.68%，说明这一轮盈利主要来自主营，而不是一次性收益堆出来的1。

从单季看，拐点在 2026 年第一季度之后。归母净利从 16.54 亿元降到 12.07 亿元，再降到 10.41 亿元，连续两个季度环比下滑。

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毛利率的路径更能说明问题：2024 年到 2025Q3 长期在 17%–20% 之间，2025Q4 起跳到 30.12%，2026Q1 达到 38.65% 的高点，此后 29.31%、22.56%。归母净利率从 4% 以下升到 24.79%，再回到 11.79%。Q1 是这轮盈利的峰值，Q2、Q3 连续回落，而且回落的斜率在加快。

驱动力是明确的。10 月 30 日业绩说明会上，公司说三季度碳酸锂价格下跌、六氟磷酸锂市场价格相对稳定，但公司六氟磷酸锂定价紧跟市场价格动态调整，三季度实际结算价格环比有所下降，对电解液单吨盈利形成了一定影响3。也就是说，价差在利润表上先体现为毛利率回落，再传导到单吨净利。

券商对这一拆解更细：2026 年前三季度电解液出货 71 万吨以上，同比增长 42%，其中三季度出货 26.4 万吨以上、环比增长 10%；三季度单吨利润约 0.35 万元，环比下降 1500 元左右，主要因六氟均价 10–11 万元/吨、环比下降 1 万元以上；若加回碳酸锂跌价带来的约 0.6 亿元资产减值损失，单吨净利接近 0.4 万元8。这些出货量和单吨利润是卖方测算，公司在三季度报告里没有披露分产品收入与销量，因此本文把它们当作区间参考而不是确认事实。

利润表上还有几处需要单独看的科目

费用端是健康的。前三季度销售费用 0.66 亿元、管理费用 7.90 亿元、研发费用 9.79 亿元、财务费用 0.46 亿元，期间费用合计 18.81 亿元，费用率约 8%，同比下降约 4 个百分点。财务费用同比下降 70.39%，原因是上年同期可转债存续计提利息、可转债已摘牌1。规模扩张没有被费用吃掉，这是本轮利润弹性的第二个来源。

减值和一次性项目则相反。信用减值损失 1.63 亿元，上年同期 0.31 亿元；资产减值损失 1.35 亿元，上年同期 0.95 亿元，两者合计拖累近 3 亿元，公司解释为应收款项增加按预计损失率计提、存货跌价准备增加。营业外收入 0.95 亿元，主要是收到侵犯商业秘密一案的经济赔偿；前三季度非经常性损益合计只有 0.61 亿元1。把这几项放在一起看，本轮利润的"干净程度"很高，扣非利润几乎等于归母利润，下行的空间主要来自主业本身，而不是一次性项目消失。

所得税费用 8.72 亿元，同比增长 513.42%，与利润同步1。

现金流改善了，但营运资本占用了大量资金

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第三季度单季经营现金流 19.08 亿元，是有数据以来单季最高，前三季度累计 23.05 亿元，同比增长 471.49%。这个数字看起来非常漂亮，但要和利润放在一起看：前三季度经营现金流对归母净利润的比率只有 0.59 倍。更值得注意的是上半年，公司经营活动现金流净额 3.97 亿元，与上年同期的 4.09 亿元相比还下降了 2.91%，而同期归母净利润同比增长 967.91%6。也就是说，九个月赚到的 39 亿元利润，只有约 23 亿元变成了经营现金。

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原因在资产负债表上。9 月末应收账款 113.52 亿元，较年初增长 65.00%；存货 28.00 亿元，增长 72.95%；预付款项 7.41 亿元，增长 102.86%，公司解释为预付原材料款增加1。回款周期有两个口径：把三季度单季收入年化，约 117 天；按最近十二个月收入计算，约 141 天，而去年同期按同法约 129 天。也就是说，周转天数在单季年化口径下略有改善，在滚动十二个月口径下仍高于去年同期。

这里有两种解释，指向不同的判断。一种是业务扩张期的合理占用：同口径比较下，应收账款同比增长 109.67%、收入同比增长 131.58%，存货较年初增长 72.95%，两项都慢于收入增速，说明周转效率边际上有改善，只是绝对水平仍偏高。另一种是价格上行期的必然结果：六氟、碳酸锂涨价同样推高单位售价，应收账款随单价上升而膨胀，同时高价库存占用了现金。这两种解释目前无法用公开数据区分，验证要靠四季度经营现金流和回款情况。

更值得注意的是公司在产业链上的资金调度。截至 9 月末，应付票据 18.91 亿元，较年初增长 766.59%，公司解释为业务规模扩大带动采购需求上升；应付账款 61.50 亿元，增长 41.84%；合同负债 2.47 亿元，增长 220.72%1。公司用票据把上游账期拉长，用预收把下游账期推后，两头占用中间的资金。前三季度经营活动净流入 23.05 亿元、投资活动净流出 14.17 亿元、筹资活动净流出 7.70 亿元，现金及现金等价物净增加仅 0.94 亿元1。现金转化率能否在 2027 年回到 1 倍以上，是判断这轮盈利含金量的关键指标。

资本开支处在收缩而非扩张的阶段：在建工程从年初的 24.00 亿元降到 16.62 亿元，原因是部分在建项目达到预定可使用状态转入固定资产1。前三季度资本开支 7.88 亿元，第三季度 2.22 亿元，同比上升 71%、环比下降 16%2。固定资产折旧正在进入利润表，管理费用同比增长 55.15%，公司列出的原因之一就是折旧费增加。

磷酸铁和日化：第二条腿，以及它们能承担多少

磷酸铁是本期最明确的边际改善。公司当前磷酸铁产能 33 万吨，另有 30 万吨新产能规划，计划于明年年底前建成落地；管理层判断三季度磷酸铁业务已实现盈利，并认为磷酸铁及磷酸铁锂行业经营环境有望边际改善，理由是生产具备明显规模效应、单体产能规模对成本控制影响显著3。卖方估算前三季度磷酸铁出货 15 万吨以上，三季度约 6.2 万吨，涨价落地后单吨净利提升至 0.1 万元以上8。

值得留意的是产能口径的不一致：公司说现有 33 万吨，卖方报告说 30 万吨，公司另有 30 万吨规划、卖方则提到 2027 年下半年有 10 万吨产能技改落地38。口径差异未能在公开材料中核实，这会影响对实际可售产能和单位成本的判断。

日化材料是另一块小而稳的业务。2025 年销量突破 12 万吨、同比增长 10%，营收同比增长 10.69%；2026 年上半年销量 6.9 万吨、同比增长 16.7%，营收同比增长 11%56。卖方估算日化三季度贡献利润约 0.7 亿元，全年 2–3 亿元8。体量上它只能对冲主业波动，无法改变周期属性。

还有一块利润被吃掉：资源循环。卖方估算三季度资源回收受碳酸锂影响亏损约 0.6–0.7 亿元8。上游自给的另一面。

全球化与资本运作：2028 年的故事现在开始定价

公司的海外战略目前分三层。

第一层是代工。北美和欧洲主要通过 OEM 代工厂供应，欧洲电解液代工厂已完成技改并导入核心大客户，部分欧洲客户销售出现明显增量6。上半年海外电解液销售额同比增长超过 126%，并实现核心客户全覆盖6。但境外收入占比仍只有 3.02%，境外毛利率 24.38%，低于境内的 33.84%6。代工模式让公司快速拿到客户份额，却没有拿到海外本地化生产的溢价。

第二层是自建产能。美国和摩洛哥项目按计划推进，预计 2028 年建设完成，公司表示在自有生产基地正式投放前，北美、欧洲主要通过 OEM 代工厂方式供应9。印尼纬达贝工业园的 2 万吨电解液项目由全资子公司 PT Tinci Materials Indonesia 实施，预计 2026 年 12 月进入试生产阶段，是该园区首个电解液项目10。

第三层是资本。公司拟发行 H 股并在香港联交所主板上市，2025 年 9 月和 2026 年 3 月两次递交申请，2026 年 8 月 19 日取得中国证监会境外发行上市备案通知书，9 月 3 日通过港交所上市聆讯，10 月 5 日起开始评估投资者兴趣，摩根大通、中信证券、广发证券担任联席保荐人，报道预计集资约 4 亿至 5 亿美元，所得款项 80% 用于全球业务扩张（包括摩洛哥锂电池材料项目和全球范围的上游资源投资）、10% 用于研发、10% 用于营运资金11。公司自己也提示，本次发行尚需取得香港证监会和联交所批准，仍存在不确定性1。相对 545.72 亿元的市值，这笔募资规模不大，真正的意义是给海外扩张和上游资源投资开一个不依赖 A 股再融资的通道。

技术路线上，公司已建成百吨级硫化锂及固态电解质中试产线，产线调试基本完成，小批量中试样品已向头部客户送样测试验证；钠离子电池电解液已向头部客户批量供货，依托现有产线可柔性切换；电解液中 LiFSI 三季度添加比例约 2%，随快充电池配方推广有望提升到 4%–5%；新兴业务（车载电子及半导体材料、PEEK、PCB 用 PPE）仍在开发试验阶段，短期不会对利润产生重大影响3。

产能上，公司现有六氟磷酸锂折固产能约 14 万吨，年产 20 万吨液体六氟磷酸锂项目预计 2027 年底建成，建成后折固总产能将达 20 万吨；VC 添加剂 2 万吨精制产能已于今年年中建成投产12。管理层对新增供给的判断是：部分厂商规划的新增六氟产能尚未正式投产，或尚不具备稳定开工条件，市场供给增量仍主要来自现有头部厂商，对明年供给的冲击相对有限3。这条判断若成立，则六氟价格的下跌主要来自需求端节奏而非供给过剩；对判断单吨利润的底部位置很关键。

预测：把已实现的和还没实现的分开

前三季度已经实现的数字是确定的：收入 235.42 亿元、归母净利 39.02 亿元1。剩下的是第四季度和 2027 年以后。

本文对 2026 年的假设是：四季度电解液出货 28–29 万吨、单价环比基本稳定，磷酸铁出货约 7 万吨，日化维持三季度水平，对应四季度收入约 95 亿元、归母净利约 10.5 亿元；全年收入约 330 亿元、归母净利约 49.5 亿元。四季度收入相比三季度的提升主要来自出货旺季和储能订单节奏，利润基本持平，理由是六氟结算价仍在下行、磷酸铁盈利刚刚转正。这一假设与东吴证券的三季报点评接近——该机构把 2026–2028 年归母净利预测下调至 50.7/54.1/58.0 亿元，理由同样是碳酸锂及六氟价格下跌8。

2027 年的分歧在于出货量。卖方预计公司电解液出货 160–170 万吨、钠电电解液 5–10 万吨8，相对 2026 年约 100 万吨是 60% 以上的增长。本文不采用这一增速，基准情景取 132 万吨：公司 2026 年上半年出货同比增长 41%、三季度环比增长 10%，在没有大规模新增产能投放（六氟 20 万吨液体项目 2027 年底才建成，磷酸铁 30 万吨新产能 2027 年底前落地）的情况下，2027 年出货增长 30% 上下更可验证。

基准情景 2027 年归母净利 50 亿元、每股收益 2.45 元，由下述利润桥得到，每一项都对应一个可验证的经营条件：

这一桥有一个容易被忽略的含义：它假设电解液单吨净利不再从 0.35 万元往下走。本文不给单吨利润回升留余地，2027 年的增长全部来自出货量、磷酸铁和日化。

情景与定价

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主方法用市盈率，理由是这家公司盈利由原料价格周期决定，DCF 对终值和营运资本假设过于敏感，只作参考。

倍数的选择随情景变化：悲观情景是周期底部的盈利，基数低但也谈不上成长，给 12 倍；基准情景给 13 倍；乐观情景盈利处于高位但 2028 年仍有产能释放，给 15 倍，与东吴证券对 2027 年给 15 倍、目标价 39.9 元的口径可比但本文的基准更保守8。

DCF 作为另一种方法的参考区间（2027–2031 年自由现金流，企业价值减净债务与少数股东权益后除以 20.39 亿股）：悲观 25.5 元、基准 35.8 元、乐观 55.6 元，对应 WACC 11%/10%/9%、永续增长 1.5%/2%/2.5%4。这一组假设比本文正文更宽松：它假设 2027 年营运资本释放 7–10 亿元现金、其后每年 2–6 亿元，而 2026 年前三季度经营现金流对净利润只有 0.59 倍；税率取 18%，接近 2026 年 1–9 月 18.3% 的实际有效税率；终值占企业价值 67%–73%，意味着大部分价值来自对 2031 年之后周期中枢的外推，而本文的判断是当前正处在价格周期高点、中枢待验证。因此 DCF 只作上限参考，本文以更保守的市盈率结果作为基准判断。

当前价格隐含了什么

按 2026 年 11 月 3 日收盘价 26.77 元、总股本 20.39 亿股计算，市值 545.72 亿元，加债务 30.57 亿元、减现金 19.95 亿元，企业价值 556.34 亿元4。以本文 2026 年预测的收入 330 亿元、归母净利 49.5 亿元、EBITDA 约 71 亿元（营业利润约 59 亿元加折旧摊销约 12 亿元）计算，现价对应 11.0 倍 2026 年市盈率、10.9 倍 2027 年基准市盈率、7.8 倍 EV/EBITDA、1.69 倍 EV/收入、2.60 倍市净率4。最近十二个月（2025Q4–2026Q3）自由现金流 21.3 亿元，对应收益率 3.9%，这是滚动口径而非 2026 年预期值。

口径上还有两处需要说明。回购专用账户持有 849.58 万股、占总股本 0.42%，不参与每股收益分母，若按扣除后的在外股本约 20.30 亿股计算，每股价值约上调 0.4%。企业价值的已知桥中未把应付票据 18.91 亿元计为债务，也未扣除交易性金融资产 13.35 亿元，两项相抵净影响约 5.6 亿元，若一并计入则 EV/EBITDA 升至约 8.0 倍；此外受限资金、租赁负债、少数股东权益等调整项尚未逐项确认。

反向看这个价格：市场基本按"2027 年利润与 2026 年大体持平或略降"来定价，而不是按卖方 2028 年 58 亿元继续增长来定价。11 倍市盈率对一个处于盈利高位的周期材料公司不算贵，但也谈不上明显低估——2027 年基准情景下现价对应 10.9 倍市盈率，向上空间取决于单吨利润能否重新扩张。

股价本身已经反映了部分担忧。截至 11 月 3 日收盘，股价 20 个交易日下跌 14.2%，60 个交易日下跌 27.86%，近 20 日区间 25.85–35.68 元，现价已贴近区间低点，近 5 日均量相当于前 20 日均量的 0.73 倍7。财报后股价一路回落并接近区间低点，反映的分歧正是单吨利润能否守住。

反方证据与风险

最强的替代解释是：这不是价格周期，而是加工费扩张带来的结构性抬升。 如果天赐这轮盈利改善主要来自一体化自供比例提升、磷酸铁扭亏、日化稳定和费用率下降，那么六氟价格下跌只是暂时的账面扰动，2027 年利润中枢会高于 2026 年。支持这一解释的证据是：前三季度期间费用率同比降 4 个百分点、磷酸铁单季扭亏、财务费用因可转债摘牌下降 70%。反对它的证据是：Q3 收入环比 +9.9% 的同时毛利率环比降 6.75 个百分点，说明新增收入的边际毛利显著低于存量。

第二个反方解释：应收账款上升意味着渠道压货或回款恶化。 公司的解释是收入增加1，且同口径下应收增速 109.67% 慢于收入增速 131.58%。但按滚动十二个月收入计算的回款周期约 141 天、高于去年同期的约 129 天，在化工材料行业属于偏高水平，若四季度经营现金流回落而应收继续攀升，这一解释就会被推翻。

第三个反方解释：六氟价格的下跌是暂时的，因为新增产能尚未投产。 如果公司关于"新增产能冲击有限"的判断成立，则六氟价格可能在某一价位企稳，电解液单吨利润在 0.35 万元附近筑底后随磷酸铁放量回升3。

主要风险：

• 六氟磷酸锂和碳酸锂价格继续下跌，存货跌价损失扩大，同时单吨净利进一步压缩。前三季度已计提存货跌价准备带来的资产减值损失 1.35 亿元，若价格加速下行，这一项会显著放大。
• 行业新增六氟产能集中投产，供给过剩压低电解液加工费。公司对该风险的回应依赖"新产能尚未稳定开工"这一前提，这个前提本身需要被后续数据验证。
• 现金转化率持续低于 1 倍。2026 年上半年经营现金流对净利润仅约 0.14 倍，前三季度回升到 0.59 倍，仍低于健康水平。
• 磷酸铁涨价不可持续，正极业务重新转亏，抹掉第二条腿。
• 海外自建工厂进度落后，美国、摩洛哥项目 2028 年投产的计划推迟，代工模式的利润分成压力延续。
• H 股发行尚需香港证监会和联交所批准，募资时点和规模存在不确定性1。
• 固态电池若加速商用，现液态电解液产能存在长期减值风险；公司目前只有百吨级中试线和送样验证，尚无订单或收入3。

公开证据的边界。 季度财务数据未经审计，三季度报告明确"第三季度财务会计报告是否经过审计：否"1，本文引用的单季数据由累计数相减或市场数据提供方差分得到。公司在三季度报告中未披露分产品收入、分产品毛利率和销量，本文中 2026 年三季度及全年的电解液、磷酸铁出货量、单吨净利、日化利润贡献、资源回收亏损等数据来自东吴证券的测算，属于外部估算而非公司披露；磷酸铁现有产能口径在公司与卖方之间存在 33 万吨与 30 万吨的差异，未能核实；海外代工的毛利率与利润分成比例公司未披露，境外收入占比仅 3.02%，因此海外业务的高毛利预期在当前数据下无法验证；总股本 20.39 亿股取自市场数据提供方，三季度报告本身未复述股本变动，公司回购专用账户持有 849.58 万股，占总股本 0.42%，该部分不参与每股收益分母1。因此本文对单吨利润和海外盈利的判断强度低于对收入、利润、现金流和资产负债的判断。

接下来看什么

1. 四季度与 2027 年一季报的电解液单吨净利。 公司不披露单吨利润，但分产品收入与毛利率、以及毛利率的环比方向可以反推。看毛利率是否在 22%–24% 一线企稳，而不是继续回落。
2. 六氟磷酸锂现货价格与公司结算价的差。 这是单吨利润的第一变量，也是最快传导到报表的变量。
3. 磷酸铁月度盈亏能否延续，以及 30 万吨新产能的落地节奏。 涨价落地后单吨净利是否维持在 0.1 万元以上。
4. 经营现金流对净利润的比率与应收账款周转天数。 2027 年能否回到 1 倍以上、滚动十二个月口径下约 141 天的回款周期能否降下来，决定这轮利润的含金量。
5. 美国、摩洛哥项目进度与 H 股募资落地。 代工到自建的过渡何时开始改变境外毛利率和收入占比。
6. 固态电解质中试样品的送样进展与 LiFSI 添加比例的提升。 目前只影响产品结构和估值预期，不影响当期利润。

判断会因以下信号改变：若六氟价格企稳且磷酸铁继续盈利，基准情景成立，每股价值 31.9 元；若电解液单吨净利跌破 0.28 万元且磷酸铁重回亏损，悲观情景的 19.6 元成为主要参考；若 2027 年出货量超过 145 万吨并且单吨利润同时回升，乐观情景的 47.1 元具备实现条件。

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