纳芯微研报：单季扣非转正，盈利拐点确立

分析基准日：2026-09-07 股价：242.61 元 / 总市值：约 396.7 亿元 / A+H 上市（A股 688052.SH、H 股 02676.HK） 本报告基于公司 2026 年半年度报告、2025 年年度报告、2026 年第一季度报告，以及公开业绩说明会、券商研究报告与行业数据

核心结论

纳芯微是一家以信号链技术起家、围绕"汽车 + 泛能源 + 消费电子"三大场景做国产替代的高性能模拟及混合信号芯片设计公司。2026 年第二季度，公司收入创季度新高（13.99 亿元，同比 +73.45%）、单季扣非归母净利润扭亏为盈——这是公司从"前期重研发、持续亏损"转向"规模释放、盈利兑现"的关键拐点信号。

当前估值合理吗？ 公司当前 PS（2026E）约 7–8x，处于 A 股模拟芯片可比公司区间上沿，但比 2027–2028 年兑现后的合理 PE（60–80x）已大幅提前定价了乐观预期。综合 DCF 与同业 PS，基础情景合理价值区间 230–280 元 / 股，与当前股价基本吻合；如果 Q3/Q4 扣非持续转正、AI 服务器 GaN 驱动持续放量、毛利率修复至 33%+，可上看 300–350 元；如果毛利率持续承压或扣非反复转负，存在回调至 130–160 元的风险。

一、公司是怎样的公司：模拟芯片国产替代的代表性企业

1.1 业务定位

纳芯微是一家以信号链技术为基础的高性能高可靠性模拟及混合信号芯片设计公司（Fabless 模式），围绕"传感器 + 信号链 + 电源管理"三大产品方向、聚焦"汽车 + 泛能源 + 消费电子"三大下游场景，提供 4,200 余款可销售产品型号。

公司的核心使命是用国产化、车规级可靠、品类完整的模拟芯片矩阵，替代 TI、ADI、英飞凌、瑞萨、意法半导体等海外大厂在新能源汽车、智能驾驶、储能、AI 服务器电源、工业自动化、人形机器人等下游的份额。

1.2 三大产品方向

公司在数字隔离、磁传感器、车规 MCU+（NovoGenius 系列）、AI 服务器 GaN 驱动等细分品类形成国内领先卡位。数字隔离芯片作为公司起家方向，品类齐全且所有品类均有型号通过车规级认证；车规 MCU+ NSUC16/15 已规模化装车，NSUC18xx 2025Q4 完成送样；AI 服务器 GaN 驱动高压已批量、中低压合封已批量。12

1.3 三大下游应用

公司主要生产基地在中国大陆（苏州、上海、苏州工业园区），晶圆制造与大部分封测委外（少数压力传感器和定制化产品由子公司纳希微自建封测）。境外收入占比 15.6%，以欧美、日韩、东南亚为主。

二、长期价值靠什么支撑：模拟芯片国产替代 + 多场景放量

2.1 中国模拟芯片国产化率仅约 5%（汽车）

中国模拟芯片市场 2026E 约 2,451 亿元，国产化率仅约 5%（汽车领域）。中美贸易摩擦、主机厂保供压力、推动本土供应链加速渗透。13

2.2 单车模拟芯片价值量提升路径明确

弗若斯特沙利文预测，单车模拟芯片价值量从 2024 年 1,500–2,800 元升至 2029 年 2,200–4,000 元。公司管理层在 2026-05-28 业绩说明会披露，公司量产产品已覆盖单车价值量约 1,700 元，纳入送样阶段可达 2,000 元，长期目标 3,000–4,000 元。2

2.3 AI 服务器电源是 2026–2028 高增长选项

2026 年全球 AI 服务器市场规模预计达 2,622.2 亿美元，2024–2034 年 CAGR 34.73%。公司高压 GaN 驱动已批量、中低压 GaN 合封已批量，覆盖 PSU 一/二次电源。2026Q1 数字电源应用营收同比、环比均快速增长。21

2.4 人形机器人 / 工业自动化 / 智能驾驶增量

• 国内人形机器人 2026H1 已超 4 万台、全年预计超 10 万台；公司磁编码器、传感器、电源、接口可应用于灵巧手、动力电池 BMS 等多个环节。
• 工控 PMI 在 2026H1 重回扩张区间（6 月 50.3%，高技术制造业 53.5%）；公司实时控制 MCU（集成 EtherCAT）已应用于工业伺服、机器人关节。
• L2 组合驾驶辅助渗透率 70.5%、NOA 34.2%、L3 试点开通——智能驾驶相关高价值量产品（车载 SerDes、车载摄像头 PMIC、Class D 音频功放等）持续扩展。1

三、近况怎么样：2026H1 拐点已确立

3.1 收入端：连续多季度环比正增长

2Q26 收入 13.99 亿元创季度新高，连续八个季度环比增长。45

3.2 利润端：单季扣非扭亏

• 1H26 归母净利 6,759 万元，同比扭亏；扣非归母 -4,789 万元；
• 2Q26 单季归母 1.03 亿元、扣非 688 万元——双转正；
• 1H26 毛利率 32.09%（同比 -3.10pct）；2Q26 毛利率 30.80%（同比 -5.16pct）。

利润拐点判断：单季扣非转正是最关键的信号——意味着公司的盈利质量开始脱离"靠非经常性损益维持"的阶段，进入"经营驱动盈利"轨道。如果 Q3/Q4 扣非持续为正，则 2026 年全年归母有望达到 1.5–2 亿元区间，估值方法从 PS 向 PE 切换将变得有意义。15

3.3 经营杠杆正在释放

收入分母扩大更快，导致费用率显著下行——这是典型的经营杠杆释放。1

3.4 经营现金流：-7.10 亿元是主动备货

1H26 经营现金流 -7.10 亿元，主要原因为：

1. 大额产能保证金（为保障上游产能）；
2. 备货增加，购买商品、接受劳务支付的现金同比 +13.21 亿元（+126.42%），增速高于销售商品、提供劳务收到的现金。

对应到资产负债：1H26 末存货 16.58 亿元（同比 +57.38%）、应收账款 9.28 亿元（同比 +60.56%）。判断：这是供给侧主动加杠杆支撑 Q3/Q4 出货的信号，需要在 Q3 跟踪回款与存货周转。1

四、行业地位与竞争位置：差异化定位明确

4.1 国内可比公司对比

纳芯微的相对优势："汽车 + 泛能源 + 磁传感"形成差异化组合，多品类完整度和车规资质深度是相对优势。在数字隔离（公司起家方向）、车规 MCU+（NSUC 系列）、磁传感器（麦歌恩并表后本土第一梯队）三个细分品类形成国内领先卡位。36

4.2 国际模拟巨头主导，本土加速渗透

全球模拟芯片由 TI、ADI、Skyworks、Infineon、ST、Renesas、NXP 等海外厂商主导，2024 年中国模拟芯片市场海外份额合计 >80%。本土厂商（圣邦、思瑞浦、纳芯微、艾为、南芯、杰华特等）合计 <15%，对应国产替代空间 1,000+ 亿元。

4.3 公司在国内模拟芯片市占率

国元证券预测，公司汽车模拟业务中国市占率有望从 2024 年 1.8% 升至 2026 年 2.8%；磁传感器市占率有望从 2024 年水平提升至 2025–2026 年 10% 以上。3

五、战略与管理：研发驱动 + 资本配置服务长期目标

5.1 管理层与股权结构

• 公司控股股东、实际控制人为王升杨、盛云、王一峰三人，王升杨兼任董事长、总经理；
• 2025 年公司在港交所主板挂牌上市（H 股 02676.HK），形成 A+H 双重上市平台；
• 2026-08 完成第四届董事会换届；
• 2026-07 推出 A 股限制性股票激励计划。78

5.2 资本配置

• H 股上市募资：2025 年完成港股 IPO，2025A 筹资活动现金流入 +18.64 亿元，用于研发、产能、海外拓展；
• A 股回购：截至 2026-04 末累计回购约 125.56 万股（占总股本 0.77%），支付资金约 2 亿元，用于员工持股或股权激励；
• 麦歌恩并购：2024 年底完成磁传感器厂商麦歌恩控股并表，业绩承诺 2024/2025/2026 净利润 3,912/5,154/7,568 万元，2024 年完成率 149.24%。2025 年传感器收入 8.92 亿元，同比 +225.56%。910

5.3 研发体系与车规资质

• 2026H1 研发费用 4.46 亿元（同比 +23.54%），研发人员 704 人（同比 +19.73%）；
• 持续推进 COT 工艺平台、BCD 车规工艺；
• ISO 26262 持续保持 ASIL-D "Defined-Practiced" 级；
• IATF 16949 通过 SGS 首次年度监督审核。1

六、财务质量：现金转化是当前主要观察点

6.1 关键财务摘要

数据来源：4111

6.2 毛利率分析

• 1H26 毛利率 32.09%（同比 -3.10pct）；
• 拆分：传感器 40.44%、信号链 32.92%、电源管理 24.73%；
• 毛利率下降原因：①产品组合变化（低毛利电源管理占比稳定）；②价格因素（2023–2024 行业普遍降价）；③成本因素（8 英寸高压产能紧张推升代工价格）；
• 修复路径：公司已发涨价函 + 高毛利传感器持续放量 + 规模效应释放，预计 2026Q4–2027H1 毛利率修复至 33%–34% 区间。

6.3 现金流分析

• 1H26 经营现金流 -7.10 亿元，主要是大额产能保证金 + 备货增加；
• 应收账款增速（+60.56%）接近收入增速（+66.73%），客户回款节奏未明显恶化；
• 存货增速（+57.38%）低于收入增速，备货强度合理；
• 风险：若 2026H2 收入增速放缓，存货存在减值压力（公司 2026-08-13 已计提减值）。12

6.4 资产负债结构

• 资产负债率 2026H1 末约 26%（2025A 末约 21%），杠杆较低；
• 货币资金 / 有息债务 ≈ 1.48x，流动性充裕；
• 港股 IPO 募资 + A 股经营现金流（未来季度改善）共同支撑后续 Capex 与并购需求。11

七、估值与合理价值区间

7.1 估值方法选择

• 2026E：归母净利 1.65 亿元（国信口径），扣非接近 0；PE 估值意义有限，主导方法为 PS。
• 2027E–2028E：随扣非持续盈利和净利率上升，PE 估值开始有意义；与可比公司 PS/PEG 交叉验证。
• DCF：基于 10 年明确预测期 + 终值，作为远期 PE 估值合理性的交叉验证。

7.2 DCF 估值（主估值）

• WACC 8.4%（无风险利率 1.7% + 股权风险溢价 6.0% + Beta 1.35，债务成本 3.4%）；
• 永续增长率 3.5%；
• DCF 基础情景下每股价值 343–403 元（含明确期现金流贴现 + 终值贴现）。

7.3 可比公司 PS 估值（交叉验证）

纳芯微当前 PS 7.0–7.9x（基于 50–56.4 亿元 2026E 收入预期），处于行业区间上沿——合理反映了"汽车 + AI 服务器 + 多品类"的赛道溢价。

7.4 三情景估值汇总

当前股价 242.61 元处于基础情景中位偏低位置，性价比尚可。

7.5 估值方法切换的关键节点

1. 2026Q4 业绩公告：扣非归母净利是否超过 5,000 万元 → 决定 2026 年扣非能否维持；
2. 2027Q1 业绩公告：扣非归母净利是否超过 1 亿元 → 决定 2027 全年是否进入 PE 估值区间；
3. AI 服务器 GaN 驱动收入披露：若 2026 年贡献 5 亿元以上收入，则估值锚定上行；
4. 汽车单车价值量提升节奏：从 1,700 元向 3,000 元目标前进的节奏；
5. 毛利率修复：若 2026 年下半年毛利率维持在 32%–34% 区间，估值保持乐观。

八、主要风险

8.1 业务风险

• 扣非净利持续性不足：H1 仍亏 -4,789 万元，若 Q3/Q4 反复转负，估值方法切换延后；
• 毛利率持续承压：8 英寸高压产能紧张 + 价格竞争加剧，可能使毛利率长期低于 30%；
• 汽车基本盘份额提升慢于预期：H1 汽车占比同比下降 1.66pct；
• AI 服务器需求不及预期：H2 数字电源应用增速放缓将影响电源管理产品毛利率；
• 光储需求持续低迷：国内 H1 新增装机 -66%。

8.2 财务风险

• 存货周转放缓导致减值：H1 末存货 16.58 亿元（+57.38%）；
• 汇率波动：H1 汇兑损益 7,543 万元（同比跳升 7,419 万元）；
• 股份支付费用摊销：H1 已约 4,175 万元，未来 2–3 年持续摊销。

8.3 估值与市场风险

• 估值方法切换不顺：PS → PE 切换需要 2026Q4–2027H1 扣非持续盈利；
• 板块估值杀：半导体板块系统性回调对 PS 高位的公司杀伤更大；
• 港股流动性差异：H 股估值长期低于 A 股。

8.4 治理与外部风险

• 客户集中度：2025A 前五客户占 28.04%；
• 供应商集中度：2025A 前五供应商占 82.10%（晶圆代工与封测依赖度高）；
• 国际贸易摩擦：可能影响海外业务与关键设备进口。

九、未来看什么：跟踪清单

9.1 季度业绩验证信号

9.2 业务进展信号

9.3 行业景气信号

十、结论

纳芯微是 A 股模拟芯片国产替代赛道的代表性企业。2026 年第二季度单季扣非净利润转正是公司从"前期重研发、持续亏损"转向"规模释放、盈利兑现"的关键拐点信号。当前估值（PS 7.0–7.9x）已部分定价了乐观预期，但基础情景合理价值区间（230–280 元）与当前股价基本吻合——意味着当前估值既未明显高估，也未提供显著安全边际。

公司的投资逻辑已从"国产替代故事 + 持续亏损"升级为"国产替代兑现 + 单季盈利 + 多场景放量"。这意味着持有者需要：

1. 持续跟踪单季扣非归母是否持续为正；
2. 持续跟踪毛利率修复进度；
3. 持续跟踪 AI 服务器 GaN 驱动收入披露；
4. 持续跟踪汽车单车价值量提升节奏。

核心假设：公司 2026 全年扣非能够维持转正（中性假设 0.5–1 亿元）；2027 年扣非能够达到 2.2 亿元水平（国信口径）；AI 服务器电源收入贡献持续放大；汽车单车价值量提升节奏符合管理层目标。

反向证据：若 2026Q3/Q4 扣非再次转负、毛利率跌破 30%、AI 服务器需求不及预期，公司估值方法将无法从 PS 切换到 PE，估值面临大幅回调风险，目标价下修至 130–160 元区间。

本报告综合公司 2026 年半年度报告、2025 年年度报告、2026 年第一季度报告、2026 年 5 月业绩说明会、券商研究报告（国元证券、国信证券）以及服务器预生成估值数据包。所有财务数据均与公司正式披露一致，分析判断基于公开信息。

引用来源

本报告主要引用以下资料（系统将自动转换为标准索引）：

• 1
• 10
• 13
• 2
• 14
• 5
• 3
• 15
• 7
• 9
• 8
• 12
• 6
• 16
• 4
• 11
• 17