软通动力 2026年三季报解读

财报期间：2026年前三季度（截至2026年9月30日），单季度数据为2026年第三季度；2026年第三季度财务报告未经审计1

研究日期：2026年11月5日

本期核心结论

2026年第三季度，公司单季营业收入107.60亿元，同比增长12.06%，环比增长2.58%；单季归母净利润1.50亿元，同比下降37.99%，环比增长75.70%，单季经营现金流由负转正至+0.30亿元。单季看，收入仍在两位数增长，减值高峰过去后利润和现金都在修复。

但拉长到前三季度，结论相反：营业收入293.67亿元、同比增长15.70%，归母净利润-1.15亿元（上年同期+0.99亿元），扣非归母净利润-2.49亿元（上年同期约1.14亿元），经营活动现金流净流出39.21亿元，比上年同期多流出23.11亿元。增长的代价集中在资产负债表上：期末存货111.62亿元、同比增长75.5%，短期借款104.82亿元、较年初增长112%。跌价计提也并未随单季利润修复而停止——第三季度单季仍计提资产减值1.11亿元，前三季度3.2011亿元减值全部来自存货跌价损失及合同履约成本减值。123

单季度核心对照表

本期与去年同期、上一季度均为同一报告主体的单季度口径，单季度数据由同口径累计值相减得到。

来源：13

前三季度累计对照表

本期为九个月累计口径，没有同口径单季度拆分，因此不设环比列。

来源：1

表内各项相减可与营业利润闭合：30.74−30.81−3.20−0.54+2.39+0.05＝−1.37亿元，与披露值一致。上年同期营业利润中含约0.11亿元资产处置收益与投资收益，本期只有约0.05亿元，因此"营业利润亏损扩大1.19亿元"中约0.06亿元来自非经营性收益的减少，经营性亏损本身的恶化幅度略小于1.19亿元。

变化归因

收入为什么还能两位数增长。 增量全部来自硬件。半年度报告披露，上半年计算产品与智能电子业务收入94.79亿元、同比增长40.32%、毛利率7.70%（同比+2.27个百分点），软件与数字技术服务收入89.70亿元、同比仅增长0.56%、毛利率11.62%（同比-2.98个百分点）4。按三季报累计数倒算，上半年公司收入约186.07亿元，硬件占比约50.9%。软件与数字技术服务仍是稳定的存量基本盘，前50大客户中服务10年以上39家、70%以上收入来自老客户的可重复性收入5。

利润为什么弱于收入。 三条线同时发生。

第一，毛利率被业务结构摊薄，且可以量化。上半年综合毛利率从10.63%降至9.61%，下降1.02个百分点；按上年同期分部结构（硬件占分部收入43.1%）与今年上半年结构（硬件占51.4%）测算，结构变化本身贡献约-0.76个百分点，两个分部自身毛利率的变动（软件-2.98个百分点、硬件+2.27个百分点）合计约-0.28个百分点4。前三季度综合毛利率10.47%，第三季度单季11.96%，同比仍低0.70个百分点、环比回升0.95个百分点。三季报未披露分部数据，分解基于上半年口径。

第二，资产减值损失3.20亿元，是上年同期的2.5倍，且第三季度仍在计提。公司在10月27日的专项公告中披露，这3.2011亿元全部为存货跌价损失及合同履约成本减值损失，信用减值损失0.5389亿元中应收账款坏账0.5090亿元2。按季度拆分，2026年一至三季度分别为0.58亿元、1.51亿元、1.11亿元：第三季度较第二季度减少约0.40亿元，与单季营业利润环比增加的0.38亿元大致相当，说明单季利润的环比修复确由减值回落贡献，但跌价计提并未停手；第三季度计提额相当于当季毛利12.87亿元的8.6%、当季营业利润1.53亿元的73%。公告未披露涉及的具体品类与单品，公司在业绩会上对"连续三季度的大额计提"的回应是按会计准则在定期报告中披露计提情况5。

第三，财务费用2.19亿元，同比增加约1.19亿元，其中利息费用2.16亿元（上年同期1.61亿元）1。

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现金流为什么仍然是负的。 前三季度经营现金流-39.21亿元，其中一季度净流出34.42亿元、二季度净流出5.09亿元、三季度转为净流入0.30亿元3。支出端的结构很清楚：购买商品、接受劳务支付的现金200.34亿元，上年同期132.34亿元，多付68.00亿元，而销售商品、提供劳务收到的现金只多收55.17亿元1。采购付现的增量超过回款增量，对应的是存货从年初77.10亿元增至111.62亿元。

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{"title": "存货与应收账款余额（2025Q3–2026Q3，亿元）", "url": "https://api.datgs.com/api/v1/stockmind/report-assets/92701f0a-2ede-4d75-82f6-ffa130b9f84c/783ee2d248928f6c/widget-783ee2d248928f6c.html"}

现金缺口由融资填补：前三季度取得借款106.37亿元、偿还47.16亿元，吸收投资收到33.51亿元（2026年2月26日上市的8,224.81万股定增），筹资活动净流入90.05亿元1。期末短期借款104.82亿元、较年初增长112%，长期借款25.77亿元、较年初增长约134%1。利息费用的翻倍是这条链条的直接后果。

两个方向相反的辅助信号。 应收账款第三季度末67.12亿元，环比下降11.4%，合同负债较年初增长24.0%至21.69亿元1，说明回款与客户预付在改善；同时公司全资子公司智通国际签署国际货物购销合同，标的为交付309,000台MECHREVO笔记本电脑，合同总金额1.9035亿美元，最长交货期130个日历日5，四季度收入和交付压力因此同步上升。

对预测与估值的影响

本次财报不改变收入端的判断，但把利润修复的时点往后推了一个季度到两个季度，同时把资产负债表的假设做得更谨慎。

• 收入假设基本维持。 前三季度293.67亿元，加上四季度硬件旺季与笔记本订单交付，2026年全年收入约410—420亿元，与国金证券预测的421.08亿元接近6。
• 利润假设下调。 前三季度归母-1.15亿元，全年要达到卖方一致预期的3亿元左右，需要四季度单季贡献4亿元以上，明显高于第三季度的1.50亿元；本报告因此把2026年归母净利润调整到1—2亿元区间，2027年基准假设4—5亿元，且以"减值回到常态"为前提。
• 现金流与净债务假设上调。 净债务从年初口径推算已超过50亿元，基准情景按60亿元计入；若2026年全年经营现金流仍为大幅负值，还需上调。
• 估值方法与区间维持，参数补齐可复算性。 公司TTM归母净利润为-0.08亿元、TTM营业利润为-0.86亿元7，PE与DCF缺少可靠锚，主方法仍为EV/Sales。基准情景2027年收入470亿元、0.85倍EV/Sales、净债务60亿元，对应每股32.8元；悲观情景420亿元、0.65倍、净债务75亿元，对应19.1元；乐观情景540亿元、1.10倍、净债务35亿元，对应54.0元，三者均可按（收入×倍数−净债务）÷10.3519亿股复算。乐观情景的净债务下降要求经营现金流转正并净偿债约17亿元，是可观察的兑现条件。以2026年11月5日34.03元的收盘价计算，企业价值404.70亿元、对应TTM收入390.75亿元为1.04倍EV/Sales，按0.85倍反推市场隐含的2027年收入约476亿元，已接近本报告基准情景7。
• 毛利率假设需要桥接。 2026年前三季度综合毛利率10.47%，若四季度维持第三季度的11.96%，全年约10.9%；本报告把2027年综合毛利率设在10.8%—11.8%，依赖硬件分部毛利率维持在上半年的7.70%附近、软件分部毛利率不再延续上半年的-2.98个百分点下滑、存货跌价计提从每季1亿元以上回落。若四季度单季毛利率低于11%，基准情景每股价值需要下修。
• 卖方预测只作方向参照。 国金证券预计2026年每股收益0.30元，按34.03元对应市盈率约113倍；其预测表的2026年存货假设38.3亿元、资产负债率54.79%，明显滞后于三季报实际的111.62亿元与约64.7%，不宜作为基准6。

主要风险与反证

存货。 111.62亿元存货相当于前三季度收入的38%、归母净资产的85%，且集中在显卡、存储等价格波动大的品类；前三季度3.2011亿元资产减值损失已全部来自存货跌价与合同履约成本减值2。第三季度仍在计提1.11亿元，因此"减值高峰已过"尚不能成立；只有四季度单季计提降到0.5亿元以内、同时存货绝对额回落，风险溢价才应当收敛。

融资依赖。 短期借款104.82亿元加长期借款25.77亿元，资产负债率约64.7%，而经营现金流仍为负。若2027年现金流不转正，公司只能继续融资或放慢硬件扩张，两者都压低估值。

硬件占比上升的长期代价。 硬件毛利率低于软件服务，占比过半后公司的定价锚从IT服务转向制造与渠道，估值上限被压低。Token工厂、场景智能（FDE）与具身智能目前都没有单独披露收入，本报告估值中按零贡献处理。

仍需确认的缺口。 三季报未披露分业务收入与毛利率，分部数据只覆盖上半年；减值公告已给出类别（全部为存货跌价与合同履约成本减值），但未披露涉及的具体品类与单品；算力运营与机器人业务未披露收入规模。因此"硬件拉低毛利率"可量化到上半年口径，"存货跌价是减值全部来源"已有公告支持，而"减值何时见顶"仍缺可观察的量化指标。

接下来看什么

1. 四季度单季资产减值计提额与全年存货绝对额：四季度单季计提降到0.5亿元以内、全年减值回到2亿元以内且存货回落，才是备货已消化的确认信号；只满足其一不足够。
2. 全年经营活动现金流是否转正，以及短期借款余额的方向。
3. 四季度1.9035亿美元笔记本订单的实际交付与毛利率。
4. Token工厂、算力运营是否开始单独披露收入，这是第二个估值支柱能否成立的判据。
5. 2026年10月30日公告的远通云数据60%股权收购（1.8亿元现金，并取得IDC牌照主体）并表后的收入贡献8。

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