兆易创新最新投资者关系记录表：利基DRAM/NOR/SLC NAND价格料继续在高位，AI存储外溢如何决定模组厂与终端成本曲线

先把结论放在前面：11 月 3 日这份记录表最值得注意的，不是“价格仍将在高位维持一段时间”，而是前面那半句“供需态势虽有缓和但仍短缺”。这是兆易创新今年首次在正式披露里承认利基 DRAM 的紧张正在边际松动，而且它给的原因不是供给回来了，而是“随着价格的较大幅度上涨，消费电子需求已受到了影响”。

换句话说，涨价周期正在从“供给缺口定价”切换到“需求破坏定价”。这两件事对毛利率的含义完全不同：前者是价格越涨、利润越厚；后者是价格还在高位，但成交量开始流失。下面按五个问题拆。

一、记录表说了什么，又没说什么

先看原文的四条判断。11 月 3 日傍晚披露的记录表称，受益于 AI 快速发展带动存储芯片需求高增及相关外溢效应，行业景气仍在延续；行业主要厂商产能收缩/转移、退出利基市场，利基型存储整体仍将供应紧张。分产品看：

1. NOR Flash：大容量产品价格在一段时期内保持温和上涨，中小容量价格稳定。
2. SLC NAND：产能释放周期较长，短缺格局还将在较长一段时间内持续。
3. 利基 DRAM：涨价已影响消费电子需求，供需虽有缓和但仍短缺，整体产能供给有限，价格在高位维持一段时间。
4. MCU：工业、能源等需求增长，价格温和上涨一段时间。

这四条判断的依据，全部是行业层面的定性观察：AI 需求外溢、主要厂商退出、扩产周期长、高价抑制需求。记录表里没有出现任何量价数字、产能数字，也没有点名任何一家退出利基市场的厂商。 我核到的财联社、东方财富、同花顺三个转述版本内容一致，都没有附表；截至发稿，交易所在线页面尚未检索到该记录表的公告原文，这是一个来源缺口，需要等正式 PDF 挂网后再核对一遍。

所以问题 1 的答案是：公司给出的是方向性判断，不是量化论证。 真正带数字的支撑在别处——三季报、关联交易公告和半年报调研。把这几处串起来，才能看出判断背后的经营动作。

更能说明问题的是措辞的变化。8 月 24 日记录表的说法是：DRAM 价格下半年“延续上涨”、2027 年“供应紧张局面不会明显缓解”、价格“高位震荡”；SLC NAND 景气“至少延续 2027 年全年”。到了 11 月 3 日，变成“供需态势虽有缓和”“高位维持一段时间”。判断的方向没变，语气明显降了一档。 这不是文字游戏，而是公司对边际变化的第一次公开确认。

二、谁退出了利基市场，缺口什么时候松

公司没有点名，外部证据可以补上，但要区分“品类级可量化”和“只能定性”的部分。

第一，三大原厂把先进产能挪走了。 三星、SK 海力士、美光把重心转向 HBM 和 DDR5，这是本轮利基短缺的起点。力积电在 10 月 21 日法说会上说得很直白：随着三大存储原厂转向 HBM，力积电“有望成为全球唯一继续提供传统 DRAM 代工的企业”，利基型 DRAM 的晶圆代工投片价格“持续维持在高档”，不受 DDR3 现货短期走弱影响（每日经济新闻）。

第二，退出在 NAND 和 NOR 上留下了可量化的缺口。 受三星 2026 年 6 月停止出货等影响，TrendForce 预计 2026 年全球 MLC NAND 产能同比缩减 41.7%；旺宏转产也收紧了 NOR 供给；256Mb 及以上大容量 NOR 供不应求。同时 AI 服务器单机 NOR 搭载量是传统服务器的 3–5 倍（同上）。这是目前唯一能查到具体百分比的“退出规模”，而且它解释了两件事：为什么大容量 NOR 能温和涨价、中小容量只能稳住；为什么 SLC NAND 的短缺比 DRAM 更“耐久”。

第三，DDR4/LPDDR4X 的停产没有公开的产能数字。 市场流传“2025 年三大原厂执行 10%–15% 的产能压缩、主动停产 DDR4/LPDDR4X”，这个说法见于二手分析，我没能核到原厂或三方机构的原始口径，只能标为待核验线索。这也是回答“涉及哪些厂商与产能规模”时最薄的一环：厂商名单可以确认，产能规模只有 MLC 这一个品类有硬数字。

第四，供给回来的时间表是 2027 年下半年起，而不是 2027 年上半年。 南亚科的 5A 新厂要到 2027 年下半年才投片、2029 年才满产；力积电的 DRAM 1P 制程预计 2027 年二季度试产，与美光合作的 PWF 产线 2027 年四季度量产。存储晶圆从投片到产出约 4 个月，且力积电披露其产出 ASP 与投片 ASP 之间仍有 30% 以上的落差——代工端的涨价还在往成品价上传导，这个落差本身就是“价格高位维持”的燃料。

把公司自己的时间表排一下，会看到一条清晰的后移轨迹：4 月 30 日记录表说“2027 年之后，随着利基 DRAM 市场主要产能边际增加，价格可能进入高位……”（公司记录表）；8 月底业绩会说 2027 年“不会明显缓解”；11 月改成“高位维持一段时间”。“缓解”这个词第一次出现，但被放在“2027 年下半年之后”的位置上，且是边际增加，不是供需反转。

三、70% 的毛利率是怎么来的，为什么可能已经接近顶部

先看收入的形态。2026 年三季度单季营收 87.32 亿元，同比增长 225.65%，环比增长约 18%；前三季度 202.97 亿元，同比增长 197.11%（公司 2026 年三季报）。

但利润的放大倍数远高于收入：前三季度营业成本只有 68.55 亿元，同比增长约 63%，而收入增长 197%。收入增速是成本增速的三倍，这是典型的“卖得贵”而不是“卖得多”。 单季毛利率从一季度的 57.1%、二季度的 66.6% 一路走到三季度的约 70.3%（按累计营业成本倒算，公司未直接披露单季毛利率），前三季度综合毛利率约 66.2%。

这里先纠正一个容易被误读的数字：三季度归母净利润 42.09 亿元，同比 +728.93%，但环比二季度的 53.96 亿元下降了 22%。原因不在主业——二季度有约 22.28 亿元公允价值变动收益，三季度这项转成约 -3.5 亿元；同期扣非净利润 45.51 亿元，环比二季度反而增长约 31%。主业还在往上走，是投资收益在往回吐。

真正需要盯的是资产负债表给出的信号。

三季度末存货 62.92 亿元，比 2025 年末的 30.66 亿元增加约 105%，比二季度末的 41.84 亿元增加约 50%——存货环比增速远高于营收的 18%。同时合同负债从年初的 2.18 亿元升到 12.36 亿元，增长约 4.7 倍，说明下游在预付锁货，库存不是单纯的“压货”。存货对单季营收的覆盖倍数从 2025 年末的约 1.3 季降到二季度末的 0.57 季，又回升到 0.72 季，备货强度在价格高位重新加码。这是一把双刃剑：涨价时它是利润的缓冲垫，跌价时它是减值的第一现场。

产能利用率这个词对兆易并不适用——它是一家 Fabless 公司，DRAM 全部由长鑫代工，NOR 和 MCU 主要在中芯等代工厂投片，没有自有晶圆厂的稼动率可披露。它的“产能”实际是代工配额。能观察的替代指标有三个：

• 资本开支：前三季度购建固定资产等支付现金 14.04 亿元，同比翻倍，但只占营收的 6.9%，在建工程仅 0.24 亿元。它不是在建厂，而是在买设备、买测试能力和预付产能。
• 采购承诺：9 月 29 日公告把 2026 年向长鑫集团的 DRAM 采购代工额度从 57.11 亿元上调到 78.54 亿元，增加 21.43 亿元；并首次给出 2027 年 1–4 月额度 44.11 亿元（公告、21 世纪经济报道）。公告把上调原因指向 DRAM 代工价格随市场行情上涨，1–8 月实际发生 35.96 亿元，意味着 9–12 月额度约 42.58 亿元——四个月的采购要超过前八个月。
• 研发：前三季度 12.06 亿元，同比 +40%，增速远低于收入，费用率被涨价摊薄，这也是毛利率走高的一个技术性原因。

结论是：公司在用“锁代工产能 + 提前备货”代替“扩产”。 这解释了为什么存货和合同负债同时跳升，也解释了为什么资本开支看起来并不激进。但代工端正在反向挤压：长鑫的代工价在涨，力积电的逻辑代工报价 2027 年还要再涨 10%–20% 并用 LTA 锁量。售价的涨幅在收窄、成本的涨幅在跟上，毛利率的剪刀差正在闭合。 公司自己在 8 月 18 日调研中的说法是“售价温和上涨，与供应端成本上行同步发生，毛利率将逐渐趋稳”（每日经济新闻）——这句话比任何外部测算都更接近管理层的真实预期。

四、消费电子到底受到了什么影响

公司只说“消费电子需求已受到影响”，没有点名品类和客户。这需要外部数据来落地，也要明确哪些是事实、哪些是我的对应推断。

事实层面，量已经在掉。 IDC 数据，2026 年三季度全球传统 PC 出货 6270 万台，同比下滑 20.1%，环比下滑 9.1%，连续两个季度萎缩且跌幅较二季度的 3.8% 急剧放大；Omdia 口径为 -21.2%。苹果是头部厂商中最抗跌的，出货同比 -11.3%，份额从 8.5% 升到 9.5%（第一财经）。手机端，Counterpoint 初步统计三季度全球出货同比 -20%，为 2012 年以来同期最低，2026 年以来全球智能手机零售均价累计上涨约 20%（财联社）。

成本层面，存储已经从“一个零部件”变成“BOM 的主角”。 Omdia 首席分析师 Ben Yeh 的说法是：DRAM 和 SSD 过去约占一台 PC 成本的 15%，目前升到接近 40%，相关部件价格上涨超过四倍。手机端，TrendForce 测算 iPhone 18 Pro 的存储成本同比接近 400%，整机 BOM 同比上涨约 38%，存储占 BOM 的比重从约 10% 升到 34% 左右（BT 财经）。

品类对应关系可以做这样的推断（注意是推断）： 兆易的利基 DRAM 下游是 TV、机顶盒、网络通信设备、工控，不是 AI 服务器，也不是手机主内存。所以“消费电子需求受影响”最直接对应的是低单价、成本极敏感的整机品类——机顶盒、低端 TV、网通设备、入门级 PC/平板，以及被存储涨价推高零售价的低端手机。这些品类的共同点是：存储占 BOM 比重高、终端加价能力弱、消费者对价格极度敏感。

客户的采购策略则出现了三种可观察的变化：

1. 从现货转向长约（LTA）。 佰维存储 3 月签 15 亿美元、6 月再签 18.61 亿美元晶圆采购合同；江波龙、德明利也已落地长期供应协议；苹果一改短期议价惯例转向长期协议；三星已把 2031 年前约 70% 的内存产能分配给 LTA 订单（证券日报）。这是用确定性契约置换现货溢价。
2. 提前备货、透支下半年需求。 IDC 明确指出，厂商和渠道在 2026 年上半年赶在涨价前集中囤货，把本该属于下半年的需求提前释放，三季度渠道转为消化库存，传统旺季首次出现环比下滑。
3. 提价 + 降规。 PC 品牌售价普遍上涨，IDC 预计 2026 年 PC 价格普涨 15%–20%；苹果 6 月对 Mac 和 iPad 提价约 17%–25%，9 月又对 iPhone 提价（光大证券）。

还有一个反向信号值得记住：CFM 闪存市场 10 月中旬的报告显示，四季度移动端 LPDDR4X/5X、eMMC/UFS 合约价环比涨幅已收窄到 0%–5%，PC 消费级 SSD 收窄到 0%–3%；现货市场上，64GB 及以下低容量 eMMC/UFS 因终端库存高企、个别买家抛售，10 月中旬价格已开始小幅调降。“高位维持”和“涨幅归零”可以同时成立——这正是公司措辞里“缓和”二字的现实来源。

五、苹果的毛利率指引，和兆易的判断能对上吗

先把财年口径理清：苹果 FY2026Q4 是 2026 年 9 月季，不是假日季；真正的假日季是 FY2027Q1（12 月季）。所以“FY2026Q4 假日季毛利率指引下调”这个说法本身混了两个季度。

核实后的事实是：9 月季毛利率 47.9%（高于市场预期的 47.5%），iPhone 收入 575.8 亿美元、超预期；但对 12 月假日季的毛利率指引降到 45%–46%，低于 9 月季的 47.9%，更远低于 6 月季的 50.1%（CNBC、IT之家）。

苹果同时给出了三个配套动作：四财季末库存 145.4 亿美元，环比 110.9 亿美元增长 31.1%，同比 57.2 亿美元激增 154.3%；6 月到 9 月季的生产采购承诺金额增加 330 亿美元；CEO 特努斯在电话会上称存储芯片价格涨势“前所未有”，并明确“前期库存带来的成本优势会逐渐减弱”，COO 不排除继续提价。

那么，这能不能构成一条“兆易判断→苹果指引”的可验证传导链？

能验证的是共同的上游，不是点对点的因果。链条是这样的：AI 数据中心对 HBM/高带宽 DRAM 的需求 → 三大原厂把先进产能从消费级 DRAM/NAND 挪走 → 利基 DRAM、NOR、SLC NAND 出现供给缺口 → 兆易这类设计公司量价齐升、毛利率到 70% → 模组厂晶圆成本上升、先靠低价库存赚价差、后回归常态 → 终端 BOM 里存储占比从 15% 跳到 40% → 终端提价、毛利率下台阶、销量下滑。

但兆易不是苹果的存储供应商。兆易不做手机 LPDDR5、不做企业级 SSD、没有 HBM，它的利基 DRAM 和苹果 iPhone 的主内存不在一个池子里。所以这条链是“同一场供给冲击的两个观察点”，而不是“兆易涨价导致苹果毛利率下调”。把两者直接连成因果，是这轮讨论里最常见的一处过度推理。

至于模组厂与终端厂的成本分担比例，公开数据里没有这个数字。 没有任何一家公司披露“涨价由谁承担多少”，只能从各环节的利润率变化反推分配结果：

江波龙的例子最能说明模组厂的角色：三季度营收环比还有约 5% 增长，但单季净利率从二季度的 47.4% 掉到约 26%，公司自己的解释是“前期低价晶圆逐步消化，终端售价涨幅收窄，靠低价库存赚取的超额价差红利消退”（财联社）。模组厂不是涨价的最终承担者，而是涨价的“时间搬运工”：先用库存把低价锁住，赚一段价差；库存耗尽后，成本上升就暴露出来。

真正的分担结构，大致是这样三层：上游拿走了涨价的大部分（毛利率 70%），模组厂赚了一段库存价差后回归常态，终端厂商用“提价 + 毛利率下降 + 销量流失”三重方式来消化，消费者则同时承担更高的零售价和更少的可选配置。 没有精确比例，任何给出“三七开”“五五开”的说法都缺乏披露依据。

六、接下来看什么

这份记录表没有改变的事实是：利基存储的供给缺口是真实的，2027 年上半年之前看不到实质缓解，兆易仍处在景气红利的兑现期，三季报的现金流（前三季度经营现金流 101.24 亿元，约为归母净利润的九成）和扣非利润都还扎实。

它改变的是定价逻辑的起点：从“AI 还能吃掉多少产能”，变成“消费端还能承受多少价格”。这两者的区别在于，前者的答案是外生的、可跟踪的（原厂产能分配、HBM 需求），后者的答案是内生的、会自我强化的（涨价→需求下降→涨幅收窄→库存压力）。

具体盯五个信号：

1. 四季度利基 DRAM 的实际合约价，而不是涨幅。 集邦 10 月下旬给出的四季度常规 DRAM 环比涨幅有两个口径：约 20%（较二季度的约 80%、三季度的约 40% 明显放缓，21 世纪经济报道），以及 10%–15%（一般型 DRAM 口径）。方向一致：还在涨，但斜率已经下去。消费级 LPDDR4X/eMMC 的 0%–5% 更值得警惕。
2. 兆易四季度毛利率能否守住 70%，以及存货是否继续膨胀。 存货环比 +50%、合同负债 +4.7 倍，是备货也是风险；一旦价格走平，62.92 亿元存货的跌价敏感性会立刻显现。
3. 长鑫的代工价与配额。 2026 年额度上调 37.5%、2027 年前四个月 44.11 亿元，是产能保障，也是成本上升的确认。兆易的毛利率上限，最终由“售价涨幅减去代工涨幅”决定。
4. 消费电子的库存去化。 IDC 说三季度渠道在消化上半年囤的货，四季度可能进一步恶化；如果低容量 eMMC/UFS 现货继续调降，利基价格的“高位”就会先从低端品类破口。
5. 苹果 12 月季的实际毛利率。 45%–46% 是指引，不是结果。如果实际落在下限之外，说明终端对存储成本的吸收能力比预期更弱，反过来会加速终端降规和订单下修。

一句话收尾：这轮周期最锋利的阶段，是供给缺口把价格推上去的那一段；最考验判断力的阶段，是价格还在高位、但买单的人开始减少的这一刻。 兆易的记录表已经把后一个阶段的第一个信号放到了台面上。