奥比中光（688322.SS）公司研究

分析基准日：2026-09-07（最新可用资料日期） 分析基准价：95.79 元 市值：395.45 亿元 总股本：412,834,732 股

一、核心结论

奥比中光（688322.SS）是国内 3D 视觉感知龙头——以"AIoT + 生物识别 + 工业三维扫描"三大板块为基础，已从"硬件单价"商业模式向"硬件 + 数据底座 + 算法授权"复合模式演进。公司是具身智能/人形机器人/服务机器人"眼睛"环节的核心供应商，与英伟达 Jetson Thor、地平线、蚂蚁灵波、智元机器人、优必选等头部生态深度绑定。

当前核心矛盾：FY2025 扭亏为盈（归母 +1.28 亿元）后，1H26 出现"收入持平（+0.49%）、归母下滑（-30.82%）"的结构性背离，机器人放量（+51.8%）刚好对冲生物识别基数效应（-27.7%）。市场最关心的边际变量是 2026Q3-Q4 机器人订单能否持续兑现。

估值判断：

• 基准目标价 119.7 元（对应 25x 2027E PS），上行 +25%；
• 期望目标价 126.8 元，上行 +32%；
• 当前 95.79 元已包含机器人赛道乐观预期，进一步上行需要新增量证据（数据平台商业化、港股上市、海外订单爆发）；
• 风险/收益不对称略偏正：上行 +127%、下行 -27%。

本结论基于公司 2025 年年度报告、2026 年第一季度报告、交银国际 2026 年 8 月最新研报、国金证券 2025-2026 年研报等公开信息综合判断。1234

二、公司概览

2.1 商业模式演进路径

奥比中光成立于 2013 年，2022 年 7 月在科创板上市（688322.SS）。公司从早期为支付宝提供刷脸支付模组起步，逐步将 3D 视觉感知技术扩展到机器人、AIoT、三维扫描、工业视觉等领域。

商业模式三层叠加：

1. 硬件层：3D 视觉传感器、消费级应用设备、工业级应用设备；
2. 数据底座：2026-07 与蚂蚁灵波联合开源 LingBot-Depth 2.0；公司发布数据采集平台 EGO/UMI/WristCam；

图：读者可直观看到 EGO 头戴、UMI 折叠、Hub 主机、WristCam 腕带四款数采硬件的形态，理解「数据底座」层的产品落地；来源：orbbec.com.cn。

3. 算法授权：芯片+算法+模组一体化解决方案输出。

公司当前正在推动从"硬件单价"商业模式向"硬件 + 数据 + 算法"复合商业模式演进，意图形成"硬件获客 + 数据沉淀 + 算法迭代"的复利闭环。15

2.2 三大业务板块（FY2025）

• AIoT 占比 54.8%，是当前公司增长贡献最大的板块；
• 生物识别占比 41.8%，依赖支付宝"碰一下"设备销售（关联方）；
• 工业扫描占比 2.8%，毛利率最高（66.84%）但规模有限。

数据：1

2.3 客户与销售

销售模式：直销为主（占 96.0%）、经销补充（占 4.0%）。1

2.4 股权结构

• 实控人：黄源浩（持股 27.15%，108,903,960 股，全部限售；同股不同权架构）；
• 持股 5% 以上：周广大 6.72%、上海云鑫（蚂蚁系）9.18%（已减持 1,200 万股）、珠海奥比中芯 5.59%（黄源浩 GP）；
• 2026 股权激励：股权期权与限制性股票激励计划草案已发布；
• 2026 报告期内回购：742,629 股，金额 4,804.37 万元；
• 股本变化：2025 年末 401,144,240 股 → 2026-09 最新 412,834,732 股（增加 1,170 万股，源于 2026 年定增完成）。16

三、行业格局与赛道空间

3.1 机器人视觉赛道

• 技术路线：结构光、iToF、双目视觉、dToF 单线激光雷达、工业三维测量设备；公司同时布局面阵 dToF、面阵 Lidar 等下一代技术；
• 市场规模：3D 视觉感知作为机器人"眼睛"环节，价值量占整机 5%-15%；中国服务机器人/物流机器人/工业机器人 3D 视觉渗透率仍低于 30%；
• 竞争格局：国际竞品为 Intel RealSense（已在部分场景被公司超越）、Microsoft Azure Kinect（已停产）、StereoLabs ZED、Structure Light（Sony/ams）；国内同业（微视、华捷艾米、的卢深视）规模较小；
• 公司位置：国内服务机器人 3D 视觉传感器市占率第一梯队，是稀缺的"全球机器人视觉核心零部件供应商"。

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3.2 刷脸/支付场景

• 核心场景：支付宝刷脸支付 + "碰一下"支付（基于近场通信技术）；
• 扩展场景：医保核验、政务、酒店、零售多场景；
• 状态：进入存量博弈期，受支付宝推广节奏影响较大。

3.3 三维扫描/工业视觉

• 消费级三维扫描：创想三维主导，公司模组切入；
• 工业三维扫描：高毛利（66.79%）但公司板块仅 0.26 亿，市场规模相对小；
• 增长驱动：工业自动化升级 + 3D 打印需求。

四、核心竞争优势

4.1 技术壁垒

4.2 核心专利与研发投入

• 累计专利：申请 1,967 项，授权 1,192 项（其中发明 528 项）；
• 研发人员：422 人，占员工总数 47.52%；
• FY2025 研发投入：2.03 亿元（占营收 21.53%，上年 36.20%）；
• 1H26 研发费率：24.7%（绝对额 5,791 万元，同比 +25.3%）；
• 研发方向：机器人视觉、面阵 dToF、面阵 Lidar、数据采集平台。

4.3 关键合作伙伴矩阵

国际生态：

• 英伟达：Isaac 仿真平台、Jetson、Jetson Thor 适配（首选 3D 视觉合作伙伴）；
• Intel：Industrial Builders 生态合作；
• AMD、微软：生态合作；
• 地平线：地瓜机器人 + 战略合作；
• Basler：LogiMAT 2026 全球合作；
• WDL Systems：北美经销；
• Pollen Robotics、Twinny、RoboCare：欧洲/韩国客户。

国内生态：

• 机器人本体：智元机器人、北京"天工"、优必选、蚂蚁灵波、加速进化、灵心巧手、魔法原子；
• 支付/消费：蚂蚁集团（关联方）、荣耀、创想三维；
• 服务机器人：云迹科技、擎朗智能、普渡科技、高仙机器人、LionsBot；
• 行业应用：医保核验、日立 CO-URIBA（日本）、Quasi Robotics（美国）、韩国 Twinny/RoboCare。

五、财务分析

5.1 收入与利润（关键趋势）

关键节点：

• FY2025 扭亏为盈：收入 +66.66%，毛利率 +1.80pct，期间费用率大幅下降；
• 1H25 爆发：收入 4.35 亿（+104.14%），归母 0.60 亿（扭亏）；
• 2H25 持续：收入 5.06 亿（+44.7%），归母 0.68 亿（+73%）；
• 1H26 背离：收入 4.38 亿（+0.49%），归母 0.42 亿（-30.82%）；
• FY2026Q1：收入 2.03 亿（+6.19%），归母 0.31 亿（+27.48%）；
• FY2026Q2：收入 2.35 亿（-3.97%），归母 0.11 亿（-70.33%），毛利率 48.52%。

数据：123

5.2 1H26 业绩拆解

• 传感器业务：1H26 收入约 2.07 亿元（按可比口径较 1H25 3D 视觉传感器 +51.8%）→ 机器人主线兑现；
• 整机及方案业务：1H26 收入约 2.03 亿元（按可比口径较 1H25 消费级+工业级合计 -27.7%）→ 生物识别（蚂蚁"碰一下"）拖累；
• 解读：机器人放量（+51.8%）刚好对冲生物识别基数效应（-27.7%）；2Q26 利润下滑主因费用率上升（销售/管理/研发合计占收入比 45.7%，同比 +10.8pct）。

5.3 毛利率结构性提升

驱动因素：

1. 传感器（54%）和工业级（67%）收入占比提升；
2. 直接境外收入同比 +80%（1H26）→ 海外高毛利定价权；
3. AIoT 板块毛利率 +4.78pct 至 56.72%；工业级 +6.14pct 至 66.84%；
4. 生物识别板块毛利率 -2.66pct 至 24.95%（蚂蚁"碰一下"占比上升拖累）。

5.4 现金流质量

• FY2025 OCF 首次转正（0.83 亿）；
• 2026Q1 OCF/NI = -3.79x（OCF -1.17 亿、NI 0.31 亿）→ 现金转化严重背离；
• 应收账款周转天数：FY2024 70.5 → FY2025 53（改善）；
• 存货周转天数：FY2024 142.2 → FY2025 72（明显改善）。

数据：13

5.5 资产负债（净现金状态）

• 持续净现金状态（净现金约 11.29 亿元，估值包口径）；
• 2026E 现金大幅增加系定增募资 + 经营改善；
• 1H26 完成定增后股本由 4.01 亿股增至 4.13 亿股。

5.6 关键财务比率预测

经营杠杆释放路径清晰：营收从 9.41 亿 → 28.85 亿（2028E），EBITDA 利润率从 16.3% → 32.5%；ROE 从 4.4% → 15.3%。

六、估值与情景分析

6.1 当前估值快照

6.2 估值方法选择

• DCF（基准 + 敏感性）：捕捉长期增长价值，但因高度依赖长期假设，对当前股价解释力有限；
• 可比 PS（机器人/视觉板块）：相对估值，更适合高增长亏损/扭亏期；
• 可比 PE（盈利稳定后）：2027E 起可参考；
• 港股双重上市预期：估值锚可能切换至港股机器人零部件可比（速腾、禾赛、敏实等）。

6.3 DCF 输出

基准假设（WACC 11%、永续 3%、5 年 CAGR 35%）：

• 预测期 FCF 现值 ≈ 19.0 亿元
• 终值现值 ≈ 88.0 亿元
• 企业价值 ≈ 107 亿元
• 股权价值 ≈ 118 亿元
• DCF 每股价值 ≈ 28.6 元

关键洞察：DCF 在所有合理敏感性区间内都低于当前股价 95.79 元 → 当前股价已包含显著的成长溢价。

6.4 三档情景估值

期望目标价 = 69.7×25% + 119.7×55% + 217.6×20% = 126.8 元

期望上行空间 = (126.8 - 95.79) / 95.79 = +32.4%

6.5 与卖方一致预期对比

关键差异：本估值偏向保守（1H26 收入仅 +0.49% + 现金转化弱 + 关联交易依赖），卖方机构以"30x 2027E PS"作为锚较为激进。

七、核心风险

7.1 高影响风险

1. 机器人订单兑现不及预期：1H26 机器人收入 +51.8% 已较高，但绝对值 2.07 亿仍偏小；若全年无法达成 5-6 亿 → 2027E 增长假设被推翻；
2. 关联交易（蚂蚁"碰一下"）依赖：占 26.84% 收入，1H26 生物识别 -27.7%；蚂蚁系减持 + 基数效应 → 持续承压；
3. 现金转化持续弱：2026Q1 OCF/NI = -3.79x；应收账款周转天数仍偏高；
4. 港股上市延期：治理文件齐备 + 黄源浩减持套现 5 亿 → 信号强烈，但时间表未公开；若延期 6 个月以上 → 估值锚短期无法切换。

7.2 中等风险

5. 3D 视觉技术路线被颠覆：面阵 dToF、面阵 Lidar 是下一代技术；若 Meta/苹果等大厂推出廉价替代方案 → 公司溢价能力下降；
6. 新进入者（地瓜机器人自研）：地平线旗下地瓜机器人已开始自研部分视觉方案；
7. 数据合规/AI 应用限制：监管对生物识别、AI 应用的合规要求趋严；
8. 地缘政治与供应链：影响境外业务与上游供应链；
9. 估值溢价回落：当前 PS 41.9x（TTM）远高于历史均值，若业绩不达预期估值压缩风险。

7.3 风险/收益评估

风险/收益不对称略偏正。

八、关键监控点（季度跟踪）

1. 季度机器人业务收入占比与增速：1H26 +51.8%，需观察 2H26 能否维持；
2. 关联方销售占比变化（蚂蚁"碰一下"）：当前 26.84%，需观察是否下降至 20% 以下；
3. 毛利率走势：维持 45%+ 区间；
4. 研发费率：关注是否回落至 18% 以下，暗示信心减弱；
5. OCF/NI 比值：关注现金转化改善至 0.5x 以上；
6. 港股上市进展：递表、招股、定价。

九、投资建议

基准目标价：119.7 元（对应 25x 2027E PS） 期望目标价：126.8 元 风险/收益：上行 +127%、下行 -27%

整体投资评级：中性偏多。当前股价 95.79 元已包含机器人赛道乐观预期，进一步上行需要新增量证据（数据平台商业化、港股上市、海外订单爆发）。建议在 90-100 元区间分批建仓，等待 Q3-Q4 业绩兑现与港股上市进展双重催化。

附录：关键数据完整性说明

A. 数据口径

• 货币单位：除特别说明外，金额均为人民币元（CNY）；
• 期间：FY 标识财年（自然年 1-12 月）；1H 标识上半年；Q1/Q2/Q3/Q4 标识单季；
• 实际 vs 预测：实际数据来源于公司年报、季报；预测数据来源于卖方一致预期（交银国际 2026-08-26 最新）；
• 市值与估值：2026-09-07 收盘价 × 总股本 412,834,732 股；
• TTM：截至 2026-09-07 的滚动十二个月数据。

B. 资料来源

本研报主要资料来源：

1. 公司年报与季报：奥比中光 2025 年年度报告、2026 年第一季度报告；
2. 业绩说明会：2025 年第三季度、2026 年第一季度业绩说明会；
3. 卖方研报：交银国际（2026-08-26）、国金证券（2026-04-26、2025-08-12）、中邮证券（2026-04-26、2026-01-08）、东吴证券（2025-08-18）、华龙证券（2025-08-16）等；
4. 公告与监管文件：持续督导跟踪报告（2026-09-04）、股权激励计划草案、H 股发行治理文件等；
5. 估值包与财务数据包：服务器预生成结构化数据；
6. 市场数据：2026-09-07 当日行情。

C. 未解决问题与公开证据局限

1. 2026 年定增募资规模、发行价格、最终股本结构：未在已公开文件中明确披露；
2. 港股上市具体时间表与募资用途：H 股发行治理文件已发，但递表/招股节奏未公开；
3. 2026H1 三业务线毛利率明细：公司未单独披露，仅披露机器人收入 +51.8%、生物识别 -27.7% 的可比口径；
4. 估值包中 restricted_cash、lease_liabilities、minority_interests、preferred_stock 等调整项：未自动确认，但因公司持续净现金且租赁规模有限，估值差异对结论影响较小；
5. 2026 年下半年业绩指引：公司未给出明确指引，业绩说明会中亦未提供。

免责声明：本研报基于公开信息整理，不构成投资建议。投资者应独立评估信息、考虑自身投资目标与风险承受能力。