火炬电子 2026 年半年报解读：收入涨了七成，利润为什么在退

数据口径：2026 年半年度（2026 年 1—6 月）合并报表，累计口径；报告正式披露日 2026 年 8 月 21 日。币种：人民币。 行情基准：2026 年 9 月 30 日收盘价 42.72 元，总市值 203.16 亿元。

这份半年报讲了什么

先把结论放在前面：这是一家营收高速增长、但赚钱能力明显退步的公司，而退步的原因不是"业务变杂了"，而是它最赚钱的那块老生意本身在变瘦。

2026 年上半年，公司营业收入 31.07 亿元，同比增长 75.36%；但归母净利润只有 2.43 亿元，同比下降 7.18%；如果把跟经营无关的收益剔掉，扣非归母净利润仅 1.34 亿元，同比下降 46.97%1。

一句话概括这份报表：收入端交出了很好的成绩，利润端和现金流端交出了相反的成绩。 而利润和现金流这两栏，才是决定这家公司值多少钱的地方。

收入和利润为什么会背离

理解这件事，需要先认识火炬电子的生意结构。公司有三大块业务：一块是自己生产的电子元器件（陶瓷电容为主），一块是新材料（陶瓷材料粉体），第三块是供应链分销——简单说就是"买进来卖出去"，帮客户采购电子元器件。

这第三块业务的特征是：收入规模大，但每赚 100 元只留下大约 9.6 元的毛利。1

用半年报披露的数据可以看清楚这件事（公司同时按"商品类型"和"业务类型"披露两套分类，下面这张表是商品类型口径）1：

这张表最容易被误读的地方在于：很多人一看"供应链占了七成收入、毛利率只有 9.59%"，就认为收入涨七成而利润下滑，是低毛利业务把利润摊薄了。这个判断看起来很合理，但把数据算一遍就会发现它不成立。

先看供应链自己：它的毛利率从 10.12% 只降到 9.59%，几乎没动。如果集团毛利率的塌陷主要来自"低毛利业务占比上升"，那么只要把供应链的毛利率还原到 10.12%，综合毛利率应该就能回来一大块——但它回不来。

真正的大幅损失在元器件这一行：从 54.29% 掉到 36.30%，整整掉了 18 个百分点。 这不是"别人分走了利润"，而是每卖一只自己生产的电容器，赚到的钱少了三分之一。

所以这份报表的真相是：新来的钱（供应链 + 并购带来的低毛利业务）确实在稀释整体利润率，但更致命的是，老业务自己的赚钱能力塌了。 前者是一个"结构选择"问题——公司只要调整业务组合，就有机会改善；后者是"经营状态"问题——需要价格、成本、订单同时转向才能修复，而周期是以年计的。

这两件事对估值的含义完全不同，这是本次解读最需要记住的一点。

毛利率塌缩，主因不是"被稀释"，而是"自己变瘦"

上面那 18 个百分点是怎么丢的？把公开数据拆开看，大致是三块原因（以下为分析估算，公司未披露这部分拆分）：

第一块：低毛利的薄膜电容业务放量。 公司 2025 年收购了一家做薄膜电容的子公司（四川中星），这家公司在 2026 年上半年收入达到 2.13 亿元，创历史同期新高，但净利率约为负 4.4%，也就是说卖得越多亏得越多。它占自产元器件收入的比例，从 2025 年全年的大约 7.3% 上升到 25.6%。一家还没做到盈亏平衡的公司占到四分之一，会把整个板块的毛利率往下拉。这一项大约解释了 7.3 到 10.2 个百分点。

第二块：原有的老业务本身承压。 把上面那家亏损公司剔除掉，剩下的老业务毛利率也从 57.96% 降到 46.04%。这一项大约解释了 7.8 到 10.7 个百分点。 这是真正让人担心的一块——它不是"业务组合变了"，而是"同样的产品、同样的客户，赚得少了"。

第三块：新并表的超级电容公司（2026 年 6 月并表，当月收入 605.70 万元、净亏 367.00 万元）2，影响约 −0.4 个百分点，影响很小。

至于大家最容易想到的两个"外因"，数据表明都不是主因：

• 原材料涨价：公司披露，微波无源子公司天极科技面对原材料涨价压力，"通过工艺降本、提升良率等举措，实现毛利率的基本稳定"1。主力子公司能扛住，说明成本压力不是普遍性的侵蚀。
• 存货跌价：上半年计提的存货跌价准备 2,748.37 万元，全额计入了"资产减值损失"科目，并没有进营业成本（也就是没有直接拉低毛利率）3。而且这笔钱只占存货余额的 1.46%，量级很小。

还有一条特别值得注意的勾稽关系。 上半年元器件的毛利额（收入减成本）比去年同期减少了大约 1.13 亿元——而公司上半年的扣非净利润一共才 1.34 亿元。也就是说，元器件毛利额的减少，几乎就是上半年利润下滑的全部来源。 后面章节会讲到的费用增长、减值计提，只是在这个大缺口上又添了几千万元。

那么这是行业周期的低点，还是一个新常态？ 本次的判断偏向前者中的"新常态"成分更大（置信度约 60%）：供应链毛利率没动、亏损的薄膜电容公司占比还在上升、民品替代特种是方向性变化（民品收入占比已从 31% 升至 63%）1。合理的预期是：下半年元器件毛利率回到 36%–40%；要回到 45% 以上，需要特种订单恢复和薄膜电容公司扭亏"两件事同时发生"，2026 年下半年不现实。

利润的真实成色：为什么"归母只跌 7%"这个数字会骗人

先解释一个普通读者最需要掌握的概念：扣非净利润是什么？

净利润里包含两类钱：一类是公司做生意赚的（卖产品、卖服务、提供劳务），另一类是跟主营生意没有直接关系的偶发收入，比如投资股票的浮盈、收到补贴、处置资产获得的一次性收益。"扣非"就是把这第二类钱全部扣掉，只留下真正靠做生意赚来的利润。 之所以要看它，是因为第二类收入往往不可预测、也不可持续——今年有，明年可能就没有。

火炬电子上半年这两类钱的差别非常大。 合并利润表里有一项 1.11 亿元的"公允价值变动收益"，去年同期的对应数字是 −6 万元1。这 1.11 亿元主要来自公司持有的股票（嘉德利战略配售等）的浮盈——说白了，是炒股赚的钱。这正是"归母净利润 2.43 亿元、只跌 7.18%"的由来：主营业务的成色被这 1.11 亿元填平了。

分季度看，问题更清楚。 把一季报和半年报的披露数直接相减，可以算出 2026 年第二季度单独一个季度的经营成色：

对比值：2025 年第二季度单季扣非为 1.5143 亿元 14。

换句话说：第二季度的账面利润里，接近一半（48.6%）不是做生意赚的。 而真正做生意赚的那部分，同比下降了 31%。

这里还有一个特别容易踩的坑，必须点出来。 一些行情软件和数据终端显示"火炬电子 2026 年二季度每股收益 0.51 元，同比 −10.53%"。这个标注是错的。 0.51 元是上半年两个季度累计的每股收益，不是第二季度单独的1。第二季度单季的每股收益约为 0.43 元（2.0284 亿元 ÷ 4.7557 亿股）。如果按软件上的口径去理解，会把"上半年累计"误读成"单季"，进而高估单季度的表现。

所以真实的经营图景是这样的三层结构：

1. 好消息：单季毛利率确实在连续改善——2025 年第四季度 16.95% → 2026 年第一季度 17.58% → 第二季度 19.64%，两个季度累计回升 2.69 个百分点5。
2. 但：上半年毛利额 5.82 亿元，仍然低于去年同期的约 6.30 亿元1。毛利率回来了，赚钱的绝对额还没回来。
3. 更关键：扣非加权平均 ROE 只有 2.14%，比去年同期下降 2.25 个百分点1。ROE 可以理解为"股东每投 100 元，一年赚到几元"——2.14% 大致相当于 100 元一年只赚 2 元多。

结论：毛利率层面有改善，但"盈利拐点已经确立"这个说法，目前证据不足。

钱：现金流、资产与担保

利润表之外，这家公司真正需要关注的是它赚的钱有没有变成现金，以及它替别人扛了多少风险。

现金流：上半年净流出，第二季度的转正只是"单腿"

上半年经营活动现金流净额 −2.26 亿元，去年同期是 −0.67 亿元，净流出扩大1。

第二季度单季的经营现金流转正了（+0.96 亿元），是最近四个季度里唯一一次单季净流入。但这次转正的成色需要拆开看：

数据来源：51

这是典型的"单腿"改善：只有存货这一条腿在放血回款，应收账款那条腿反而还在往上加。 如果真是经营状况结构性好转，应该看到应收和存货同步回落；预付款项翻近五倍、"支付其他经营现金"暴增 10 倍以上，说明供应链业务向上游供应商占款的规模还在扩大——这是低毛利分销业务的固有代价：规模越大，需要垫的钱越多。公司自己在半年报中也解释为"为匹配业务规模扩张节奏，保障供应链稳定顺畅，公司本期支付供应商货款的同比增幅较大"1。

现金转化率有两个口径，差别本身就是信息：

• 用归母净利润做分母：约 0.47x。但归母里有 48.6% 是不产生经营现金流的非经常性收益，这个分母被"美化"了。
• 用扣非净利润做分母：约 0.92x。这更接近"赚的钱基本能被现金覆盖"的健康水平。

0.92x 是本次财报里最值得肯定的改善证据，但只有一个季度，不足以确认趋势。 拉长看，公司最近十二个月的经营现金流约 −3.94 亿元、自由现金流约 −9.38 亿元5，长期现金转化疲弱的判断没有改变。

担保：这才是真正需要盯的第一风险

先解释担保是什么。 火炬电子的子公司向银行贷款时，公司经常需要为子公司提供连带责任担保——意思是，如果子公司还不上钱，银行可以要求母公司来还。这个承诺不在资产负债表上，但它是实实在在的或有负债。

这半年的数字变化值得高度警惕：

来源：162

约 10 周时间里，担保余额从 24.88 亿元涨到 30.51 亿元（+22.6%），占净资产的比例逼近 50% 的关口，只差 13 个基点。 目前没有逾期担保，但公司在同一天为超级电容子公司（中科超容）新增的 8,500 万元担保中，少数股东只同步提供了 1,500 万元，没有按持股比例担保——这在治理上是一个可观察的瑕疵2。

为什么说它是"第一风险"？把数字摆出来就清楚了：

只要担保中有 10% 被触发代偿，就足以吞掉一整年的预期利润。 而让这个风险加重的三件事正在同向发生：担保余额半年增 22.6%、上半年利息费用 2,496 万元同比 +71.0%、经营现金流仍为负。

补充一个口径说明，避免误读：公司合并口径的资产负债率是 36.0%（负债 38.15 亿元 ÷ 资产 105.91 亿元，上年末为 30.9%）1。有些地方提到的 72.4%，那是薄膜电容子公司四川中星这一家的单体负债率，不能当作集团指标使用。

资产端：减值风险在存货，不在应收

上半年合计计提信用减值与资产减值 4,962.79 万元3，构成拆开看很有意思：

• 应收账款坏账：−2,413.99 万元，是冲回（减少损失）
• 存货跌价：2,748.37 万元，是全部减值的主体

也就是说，应收端在释放、风险压在库存上。 考虑到公司总资产 105.91 亿元，归母净资产 64.38 亿元1，2,748 万元的存货跌价绝对额不算大；但在民品占比上升、电子元器件价格处于下行周期的背景下，这个科目值得持续跟踪。

公司这半年做了什么

除了经营，公司在资本层面也有一连串动作，方向值得记录。

卖掉了新加坡的子公司。 公司以 497 万美元（约 3,385 万元）出售了 Maxmega 52.91% 的股权，持股由 73.91% 降至 21%，自交割完成之日起不再并入合并报表7。该公司 2026 年上半年收入 5,673.21 万元、净利润 435.70 万元，占集团上半年收入的 1.83%，体量很小，对整体业绩基本没有影响。公告同时说明，原由集团出具的 200 万美元担保被动转为对参股公司的担保，"并未在原有担保责任上新增公司的担保义务，也未发生新的资金流出"7。需要提示：本次处置的实际损益公告未披露，只能作方向性估算（规模在千万元以内、且属非经常性损益，不影响扣非），具体金额需等年报附注核实。

中期分红：金额合理，但性质需要看清。 公司以 474,418,753 股为基数（总股本 475,566,631 股扣除回购专用账户中的 1,147,878 股），每 10 股派现金 1.30 元（含税），合计派发 61,674,437.89 元89。

需要看清的是：0.30% 的股息率意味着什么？ 它相当于持有 100 元市值，一年分到 0.3 元现金。这个水平的分红在数学上无法为估值提供任何支撑，而对扣非利润 46% 的分红比例，本身也说明经营利润的紧张。

更重要的是分红的资金来源。 上半年经营现金流是 −2.26 亿元，筹资活动净流入 6.83 亿元1——也就是说这笔分红的钱，很大程度上是借来的。 在经营现金流为负、有息负债扩张、利息费用同比 +71% 的组合下，中期分红更接近一个市值管理信号，而不是"现金创造能力改善后的回报政策"。

员工持股计划清仓。 第四期员工持股计划持有的 1,720,081 股（占总股本 0.36%）已于 2026 年 9 月 14 日前通过集中竞价全部出售完毕，计划提前终止10。这件事不宜过度解读为治理问题：这批股票原本来自公司回购专户（2025 年 4 月过户），持有人是员工群体而非少数高管，卖出更像计划到期后的自然兑现；同期公司推出的第五期员工持股计划（129.59 万股）已锁定至 2027 年 5 月。但客观效果是：在 9 月股价大幅回落的过程中，一项原本可以稳定预期的"压舱石"已经释放完毕。

担保在同期继续加码（见上一节），这与"收缩低风险资产"的方向相反。

接下来该看什么

2026 年三季报（预计 10 月下旬）是唯一真正重要的验证节点。 它同时检验四件事，按重要性排序：

第一，单季度扣非净利润的同比是否转正。 这是判断"盈利拐点"是否成立的唯一硬指标（2026 年第二季度为 −31.0%）。单季毛利率的回升只是领先信号，不能替代它。

第二，元器件分部的毛利率是否站上 40%。 这是一条重要的分水岭：站上 40%，说明"结构性下移"被证伪，公司还有弹性；仍在 40% 以下，说明这不是订单延迟，而是民品定价和成本的长期下移，"特种业务只是节奏性延后"这个说法对整个自产板块都将失效。

第三，经营现金流和预付款项。 预付款项较年初 +481.9% 所反映的上游占款机制是否延续，应收账款环比增速是否降到个位数。

第四，担保余额是否继续攀升。 已经 30.51 亿元、占净资产 49.87%，距 50% 只剩 13 个基点。

行业层面还有两条线索：

• MLCC（本轮行业景气的核心品类）最紧的窗口比此前判断更短。 行业经历四年去库存后确实在回暖，但村田已经披露未来两年投入约 800 亿日元购置设备、国内龙头企业的扩产项目也将在 2027 年前后落地。最紧的供需窗口预计在 2026 年下半年到 2027 年上半年，2027 年内收敛。 而火炬的民品主要用在电力电网、轨道交通、工业控制，并不是最紧俏的 AI 服务器高容料号——它受益于日韩厂商退出中低端市场后的"产能挤出"，而不是直接吃到最贵料号的溢价，涨价传导通常滞后 1–2 个季度且幅度有限。这是"行业景气"与"公司利润"之间最容易被混淆的一环。
• PPI（工业生产者出厂价格）已连续 5 个月正增长，8 月同比 +3.8%，处于 3%–4% 的少见高位11。这与"原材料涨价不是毛利率下滑主因"的判断不矛盾（主力子公司能通过工艺降本对冲），但意味着成本端在下半年仍是负向变量——其对综合毛利率的影响推断为 −30 至 −90 个基点（此为分析推断，非公司指引）。

需要提醒的一个市场现象：9 月 28 日股价单日下跌 9.57% 收 43.45 元11。更像是题材退潮，而不是基本面被证伪——同一天上证综指收涨 0.18%、次日电子板块涨 0.85%，只有这一类题材独跌；当日成交量是缩量的、换手率仅 3.70%，融资余额占流通市值 3.22% 处于近一年偏低水平，没有出现恐慌性抛售11。触发因素更可能是 9 月 11 日涨停潮后的自然退潮、村田扩产消息，以及一家机构清仓同业 H 股。 这类下跌修正的是"题材溢价"，而半年报里元器件毛利率掉 18 个百分点，修正的是"对经营的判断"——后者走得更远，也更值得关注。

这些数字的证据局限

为便于读者判断结论的可靠程度，以下几处仍存在公开证据缺口，会限制判断的精度（不影响主结论方向）：

1. 2025 年上半年的官方分部毛利率缺失，本次的上半年结构对比参考了券商测算（误差约 1–2 个百分点），因此"元器件毛利额同比减少约 1.13 亿元"的勾稽关系含估算成分。
2. 元器件分部内部特种与民品各自的毛利率未披露（公司仅披露民品收入占比 63%），"结构变化"与"产品降价"这两者在分部层面无法进一步拆开。
3. 四川中星 2025 年的具体并表起始时点未正式披露，其 2025 年全年收入占比 7.3% 为反推估算，直接影响"结构效应 7.3–10.2 个百分点"这一区间的精度。
4. 为资产负债率超过 70% 的对象提供的担保 6,073.5 万元，其对应主体与期限未逐笔核验，最新担保进展公告已不再披露该分项。
5. Maxmega 股权处置的实际损益未披露，剩余 21% 股权将按权益法还是公允价值计量也未明确——这将决定下半年利润表中是否新增一笔与主业无关、金额不可预测的项目。
6. 2026 年 9 月三次中标公告（采购方分别为株洲中车时代电气、深圳振华微电子、成都锦江电子）的金额字段全部为空121314，只能证明特种采购渠道未关闭，无法量化订单规模或收入确认节奏。
7. 可比公司同期精确估值倍数缺失（行业龙头的 PE/PB 为公开区间而非同一时点数据），相对估值部分误差约 ±20%。
8. 管理层未给出 2026—2027 年的分部毛利率指引（在业绩说明会上仅表示"请关注后续定期报告"）15，相关预测为自上而下测算。
9. 部分市场数据引用的口径需核对：例如行情终端将上半年累计每股收益误标为第二季度单季值（已在上文纠正），以及个别第三方平台流传的同业月度营收数字存在量级记误。

最后一句话给普通投资者：看这份半年报时，最容易踩的两个坑是——把炒股赚的钱当成经营利润，以及把营收高增当成盈利改善。这两件事在火炬电子 2026 年上半年的报表里，同时成立。

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