同方股份研报：毛利率明显回升，主业利润仍不够付利息

研究日期：2026年11月9日

财报期间：2026年第三季度（2026年1-9月）

核心判断

同方股份这一期的变化是：卖东西这一头在变好，账面利润那一头在变差。主业的毛利率明显回升，但赚的钱仍然不够付银行利息；前三季度的账面亏损，来自两家参股金融公司的投资波动。

第一，毛利率在改善，但主业赚的钱还不够付利息。

前三季度毛利率 30.08%，比去年同期高 3.56 个百分点，每 100 元收入能留下约 30 元，是过去两年里少有的好水平。同期扣除非经常性损益后的净利润（剔除卖资产、政府补助等一次性进出后剩下的利润，比净利润更能看出主业到底赚不赚）为 -2.04 亿元，上年同期是 1.98 亿元。1

第二，公司账面家底的三分之二，是两家参股金融公司的投资。

归属上市公司股东的净资产 158.75 亿元里，有 105.71 亿元（66%）是对同方全球人寿和同方国信两家金融公司的投资账面价值，留给"自己做的生意"的净资产不到 53 亿元。这两家公司的盈利按持股比例折算后进入同方股份的利润表，波动会直接改写同方股份的季度利润。

第三，6.26 元的股价已经按乐观情形定价。

2026年11月6日收盘价 6.26 元，对应 209.7 亿元市值，而公司过去12个月合计只赚了 1.12 亿元，账面净资产回报率不到 1%。本文给出的中性估值是每股 4.74 元，乐观情形是 6.30 元——现价已经贴着乐观情形。2

接下来盯三件事：

1. 年报里第四季度的结算规模。公司确认收入的时间集中在每年年底，安检和智慧能源多是大型工程，验收合格后才能算收入，所以利润往往在四季度集中出现。上年第四季度单季扣非利润 0.90 亿元，是全年利润的主要来源。3
2. 两家参股金融公司的处置进展。管理层表示将按国资监管要求持续推动结构调整，并已制定市值管理规定和年度市值管理方案，但没有给出时间表。4
3. 债务的期限结构。年末一年内到期的非流动负债升至 30.00 亿元，短期借款降到 9.81 亿元，长期借款降到 67.60 亿元，总额基本没变但还款期变短了。

公司做什么，谁为它的产品买单

同方股份是中核集团控股的科技公司，控股股东中国核工业集团有限公司持股 31.66%。1 它的收入来自三块业务，第四块是公司总部自己的投资与科技园。

公共安全（子公司同方威视）卖安检装备和安检运营服务。 客户是机场、海关、口岸、轨道交通、大型活动场馆和核设施安保方，人家付钱的原因是旅客和货物必须过安检，这是规定不是选择。收入靠设备销售和项目集成两种方式，2025年这一块收入 69.81 亿元、毛利率 29.81%。3 2026年上半年收入 22.10 亿元，比去年同期增长 8.85%，是收缩期里唯一还在增长的板块。

数智产业（子公司同方数科）卖知识数据库和行业软件。 核心资产是中文知识服务平台"中国知网"，客户是高校、科研机构、医院、政府部门和企业，付费方式是数据库订阅和机构服务。2026年上半年收入 11.26 亿元，与去年同期基本持平，毛利率高达 45.31%。5 公司在2026年8-9月发布了知识文化数智平台"知缶"和"标知"标准大模型等产品。6

智慧能源（子公司同方智慧能源）做能源综合管控服务。 客户是园区、工业用户和地方能源平台，产品包括综合能源管理、虚拟电厂智慧管控平台。特点是收入规模大但赚钱少：2025年收入 45.04 亿元，毛利率只有 10.79%。3 2026年上半年收入 10.55 亿元，同比下降 51.72%，毛利率 12.76%、同比下降 5.23 个百分点。

第四块是总部投资及科技园，2026年上半年收入 1.58 亿元，毛利率 58.63%，体量小但赚钱多。

把最近两年各板块放在一起看，结构变化很清楚。

数据来自2025年年度报告分部表；数智产业收入下降主要系上年转让计算机业务影响所致。3 公共安全是这一轮收缩里唯一增长的板块。

公共安全这一块的进展有实物支撑，但要注意时间。 2026年上半年，公司护航全国两会等重大活动安保、获得"全球最佳机场安检"相关奖项，空箱查验四足机器人应用于宁波舟山港；到第三季度，新披露的进展是智能分选产品拓展至蒙古国萤石矿和青海金矿，以及承接福州长乐国际机场T2航站楼安检、成都市第三人民医院智能化工程、石景山算力中心等项目。571

下面是最近两个半年（2025年上半年和2026年上半年）的分部收入对比，两段时间长度相同，可以直接比较。

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这张图里最要紧的一格是智慧能源。 它从 21.85 亿元掉到 10.55 亿元，腰斩了一半。对照公司对这次下滑的解释：宏观经济环境影响、行业竞争加剧，同时公司主动收缩了竞争力较弱的低毛利业务。公司把这次下滑说成主动选择，而不是需求变差。5

再看全公司的收入规模。 公司收入在2023年冲到 288.33 亿元的高点，此后两年落到2025年的 150.65 亿元；下降的原因一半是主动收缩低毛利业务，一半是数智产业里的计算机硬件业务在2025年不再贡献收入。3

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这一期发生了什么

第三季度单季的数据如下。表内"本报告期"是7-9月，"上年同期"是2025年7-9月。

数据来自2026年第三季度报告，比率按公司披露的原值计算，表内金额为四舍五入结果。1

收入基本持平，毛利率大幅改善，但利润比去年差很多。 第三季度每 100 元收入留下约 30 元，比去年同期的 20.55 元多了近 10 元。利润方面，归属股东净利润从 1.84 亿元降到 0.50 亿元，扣非后从 0.47 亿元降到 0.28 亿元。

毛利几乎没变，亏损全部发生在毛利以下。 前三季度收入少了 8.78 亿元，营业成本同步少了 9.13 亿元，毛利反而多了 0.35 亿元。这说明收缩低毛利业务的动作是有效的，收入规模换来了单位盈利能力。

数据来自2026年第三季度报告合并利润表。1

真正吞掉毛利的有三件事。 第一是投资收益少了 2.59 亿元，公司说明是参股单位持有的金融资产公允价值波动。第二是资产减值损失从 0.09 亿元扩大到 1.01 亿元。第三是财务费用增加 0.95 亿元：其中利息费用反而下降了 0.59 亿元，说明非利息项目合计增加约 1.53 亿元，具体构成三季报没有拆分，需要年报附注确认——这部分可能是一次性的，也可能不是。

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亏损主要发生在有其他股东一起承担的子公司里。 公司有些子公司不是100%控股，前三季度这些子公司里属于"其他股东"的部分合计亏了 1.94 亿元，剩下归属上市公司股东的才是 -0.54 亿元。这既解释了合并口径和归母口径的差别，也意味着这部分亏损是多家股东一起承担的。

单季的节奏和去年不同。 2026年第一季度扣非亏损 2.74 亿元，公司解释为年初大量在建项目还在投入期、达不到确认收入的条件；第二季度扣非利润 0.42 亿元，第三季度 0.28 亿元。85

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图中2025年四个季度的数据取自2025年年度报告的分季度数据表，四季相加等于全年归属股东净利润 4.95 亿元、扣非 2.88 亿元。

毛利率的绝对水平也要看清。 30.25% 是2024年以来的较高水平，但仍低于刚过去的2026年第二季度（30.92%），并不是历史最高。

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资产负债表：项目投在前面，利润在后面

三季报没有披露现金流量表的分部明细，合并资产负债表给出了方向一致的变化。

数据来自2026年第三季度报告合并资产负债表。1

合同负债值得单独看一眼。 这是客户提前付的货款，属于未来的收入，不是现在的利润。公司比年初多收了 8.63 亿元，其中上半年增加 6.21 亿元、三季度再增加 2.42 亿元，后一段公司没有单独解释，公司对上半年的解释是公共安全业务预收款增加。5 加上预付款项增加 4.12 亿元（公司口径：公共安全业务项目预投入），方向是一致的：项目投入在前、收入确认在后。

但存货增加 10.18 亿元不能直接当成订单。 公司的解释是"公共安全业务投产导致"，也就是为项目备货，未必全部对应尚未结算的在手订单，三季报也没有披露在手订单金额。应收账款同时减少 5.69 亿元，回款没有变差。

债务的问题不在总额，在期限。 有息负债（短期借款、一年内到期的非流动负债、长期借款、应付债券）合计 132.42 亿元，与年初 133.82 亿元基本持平，管理层所说的"压降有息负债"因此更像结构调整而不是规模下降。9 净有息负债从年初 65.76 亿元升至 72.25 亿元，因为手里的现金少了 7.89 亿元。

现金流的成色偏弱。 前三季度经营活动现金流量净额 -2.30 亿元，上年同期为 -0.62 亿元；单看第三季度约为 -0.11 亿元，而2025年第三季度是净流入 3.91 亿元。1

主业到底赚不赚钱

2025年是转折年。 全年营业收入 150.65 亿元，归属股东净利润 4.95 亿元，扣非后 2.88 亿元，比2024年的 -6.22 亿元实现扭亏；2025年公司真正从客户手里收回来的现金净额 14.17 亿元，约为2024年（5.83 亿元）的 2.4 倍。3

2026年前三季度把这个成果又还回去了一部分。 前三季度公司卖东西和做项目合计亏了 2.00 亿元，会计名称是"营业利润"。这里面有一项 4.00 亿元，是两家参股金融公司按持股比例分给同方的收益，和卖安检设备、卖知网数据库无关。把这4亿元拿掉，公司自己的生意连同其他项目合计亏了约 6 亿元。另外前三季度付给银行的利息 2.64 亿元，是9个月累计数。

把利息按年化算，主业的缺口更大。 9个月 2.64 亿元，年化约 3.5 亿元；单看第三季度付息 0.86 亿元，年化也在 3.4 亿元左右。与之对照，主业经营性亏损约 3.4 亿元。也就是说，主业现在的赚钱能力（亏损）连付利息都做不到，两者相差十余倍。

结论是：主业已经从"大幅亏损"变成"接近打平但尚未盈利"，还没有到"能自己养活自己"的地步。 与此同时，主业要承担 132 亿元有息负债对应的年化利息约 3.5 亿元。

公司在战略上给出了方向：中核集团把同方股份定位为核技术应用产业发展平台和数字信息产业发展平台，公司自身锚定"数智技术与核技术创新融合的高科技企业"，一边做强核技术应用（安检安保、智能分选、无损检测），一边做实数智化平台（知识服务、工业软件、数据要素），并提出进一步聚焦主业、剥离低效资产。4 2026年7月原董事长韩泳江辞职，10月党委书记杨景龙出任董事长。1011

参股金融股权：估值的支点

公司账上有一块很大的金融资产。 下表是2026年6月末的明细披露（最新可得的明细，三季报未披露明细）。

数据来自2026年半年度报告长期股权投资明细。5

这些数字怎么影响同方股份的利润？ 同方全球人寿自己上半年赚了 4.34 亿元，同方股份占 50%，按持股比例折算约 2.17 亿元计入自己的利润表；同方国信自己亏了 3.52 亿元，同方占 26.32%，折算约 0.93 亿元亏损。两家合计给同方的贡献约 1.24 亿元。这就是"利润被参股金融机构决定"的具体含义。

两家的资产以金融资产为主，盈利跟着资本市场波动。 同方国信主要做基础设施投资（重庆渝涪高速公路）和股权投资（重庆国际信托、益民基金），上半年总资产 495.53 亿元、归母净资产 218.32 亿元，但归母净利润 -3.52 亿元；同方全球人寿是合营保险公司，上半年归母净利润 4.34 亿元，比上年同期少 1.47 亿元，两家都是因为持有的金融资产公允价值波动而下滑。4

季度层面还有一层放大。 同方股份有些子公司不是100%控股，前三季度少数股东（其他股东）承担了 1.94 亿元亏损，同方国信上半年也亏损，同方泰德等非全资子公司同样亏损。

估值：6.26 元贵不贵

估值日是2026年11月6日，收盘价 6.26 元/股，总股本 33.50 亿股，市值 209.73 亿元；净欠银行的钱 72.25 亿元（现金 60.17 亿元、有息负债 132.42 亿元）。2

三个常用估值数字可以这样理解。

• 市净率 1.32 倍：公司账上每股净资产 4.74 元，股价是它的 1.32 倍。
• 滚动市盈率 187 倍：过去12个月公司合计只赚了 1.12 亿元，按这个赚钱速度，现在的市值相当于187年的利润。
• 企业价值对滚动收入 1.99 倍：把欠的债算进去、把手里的现金扣出来，市场为"公司全部生意"付了不到两年收入的价钱。

市场为"同方自己做的生意"付了多少钱？ 下面四行可以自己复算：

1. 市值 209.73 亿元，加上不属于上市公司股东的那部分权益 42.71 亿元，再加净欠银行的债 72.25 亿元，得到企业价值 324.69 亿元。
2. 减去2026年9月末长期股权投资账面 145.99 亿元（参股金融股权及联营企业），市场给"同方自己做的生意"付了 178.70 亿元。
3. 这部分生意在账上的净资产（把现金 60.17 亿元和有息负债 132.42 亿元剔掉之后）约 127.71 亿元。
4. 两者相差约 50.99 亿元，相当于给主业加了约 40% 的溢价。

换成净资产收益率来定价，更贴近这家公司的现状。 主业现在基本不赚钱，净资产回报率不到 1%，给 1 倍左右的市净率是合理的；主业利润回到 4-5 亿元、回报率回到 5% 以上，才谈得上给 1.3 倍。

年末每股净资产的推算：当前每股 4.74 元，第四季度若复制2025年同期（归属股东净利润 1.66 亿元），年末约 4.79 元；若归属股东净利润达到 3 亿元以上，年末约 4.83 元；要让每股净资产达到 5.00 元，第四季度需要贡献约 8.7 亿元归属股东净利润，而2025年第四季度扣非利润只有 0.90 亿元，难度很大。上述情景对参股金融资产一律按账面价不打折；如果对金融资产打折（例如再减记三成），估值区间会整体下移。

{"title": "同方股份情景每股价值与2026年11月6日收盘价（元/股）", "url": "https://api.datgs.com/api/v1/stockmind/report-assets/d3adcdc3-92a2-4a58-a262-b6f8f6886bf8/85bf883024c1581d/widget-85bf883024c1581d.html"}

现价 6.26 元已经贴着乐观情形。 它比中性估值 4.74 元高约 24%，意味着价格的前提是"主业不再亏钱"和"参股金融资产不减值"同时成立，只要有一件落空，就缺少缓冲。

与卖方观点的分歧。 中航证券在2026年6月的年报点评中给出"买入"评级，看重业务剥离与结构收缩带来的基本面拐点。12 本文的分歧不在方向——收缩低毛利业务是对的——而在速度：三季度证明毛利率确实提高了，但单季扣非利润只有 0.28 亿元，离付清年化约 3.5 亿元的利息还差得很远。

什么情况会推翻上面的判断

第一，第四季度集中结算。 上年第四季度单季收入 66.59 亿元、扣非利润 0.90 亿元，是全年利润主要来源；2026年合同负债和存货同时走高，若这些项目在四季度集中确认，全年扣非有可能回到零附近甚至转正，年报会明显改变"主业不赚钱"的判断。3

第二，投资收益可能回升。 权益法确认的损益跟着两家参股公司的公允价值波动，而波动在一年里通常不会单向持续；全球人寿上半年 4.34 亿元的盈利说明这部分资产仍具备赚钱能力。

第三，国资体系内的资产重组是本文无法定价的期权。 管理层表示将按国资监管要求持续推动结构调整，也提到研究回购等资本市场工具，但均未给出时间表。一旦两家参股公司的股权进入处置或重估流程，账面 105.71 亿元就可能被重新定价，这部分弹性比主业改善带来的弹性更大。4

第四，市场情绪可能盖过基本面。 三季报披露当日股价下跌 3.25% 至 5.95 元，11月2日盘中一度涨幅达 5%，到11月6日收盘 6.26 元。13 截至11月6日收盘，过去60个交易日股价下跌 11.71%，过去250个交易日下跌 20.56%；另有约 16.52 亿元是借钱买这只股票的散户资金（融资余额），这部分资金进出也会推着股价短期波动。1415

风险

1. 参股金融资产减值。 长期股权投资已计提减值准备 20.01 亿元，两家参股公司上半年盈利都在下滑，继续减值会直接侵蚀净资产。5
2. 债务期限结构。 一年内到期的非流动负债 30.00 亿元，货币资金 60.17 亿元够还这些短期债务，但续作条件与利率变化会影响利息支出。1
3. 主业规模收缩。 智慧能源上半年收入同比下降 51.72%，收入和该板块的利润总额同时下降；收缩若继续，收入体量与固定费用的匹配会更差。
4. 子公司亏损摊薄。 前三季度少数股东损益 -1.94 亿元，同方泰德等非全资子公司持续亏损，会持续摊薄归属股东利润。
5. 估值偏贵。 滚动市盈率 187 倍、市净率 1.32 倍，对盈利波动的容忍度低。2

资料与口径说明

• 事实口径以公司正式披露为准：2026年第三季度报告（2026年10月30日，三季度财务报表未经审计）、2026年半年度报告（2026年8月28日）、2026年第一季度报告（2026年4月28日）、2025年年度报告（2026年4月28日）、2026年第三季度业绩说明会记录（2026年11月6日）。15834
• 结构化数据（财务数据包、估值数据包、市场上下文）由数据提供方生成，只用于期间整理、比率计算与异常定位，不作为事实口径。9215
• 服务器财务数据包中 2025 年第三季度的单季"营业利润"与"净利润"字段与三季报原文（利润总额 0.64 亿元、归属股东净利润 1.84 亿元）不一致，本文的单季数据一律取公司原文。
• 单季度数据由同口径累计数相减得出（2026年1-9月减2026年1-6月，2025年1-9月减2025年1-6月，2026年1-6月减2026年1-3月）；每股收益与加权平均净资产收益率不作相减。
• 上半年进展与荣誉的出处需要区分：护航2026年全国两会、获"全球最佳机场安检"奖、空箱查验四足机器人在宁波舟山港应用，出自2026年半年度报告及2026年9月的半年度业绩说明会与公开报道；智能分选拓展至蒙古国萤石矿和青海金矿出自2026年第三季度报告。571
• 尚不能确认的公开信息：季度分部收入与毛利未披露，公共安全、数智产业、智慧能源的收入与毛利率只能取年度与半年度口径；财务费用中非利息项目的构成未拆分；两家参股公司的底层资产（重庆国际信托、渝涪高速）未单独披露，估值只能用账面价值近似。
• 总股本 33.50 亿股来自行情数据提供方，尚未与交易所最新披露核对，读者可视为略有出入的估计；每股净资产与市净率随之略有出入。2
• 主业经营性净资产 127.71 亿元、溢价 50.99 亿元、情景每股价值等为本报告基于公开数据的估算，用于说明现价隐含的假设，不构成公司披露数据。