ST天际研报：量补上了产能，价格开始退潮

研究日期：2026年11月4日

财报期间：2026年第三季度报告（报告期截至2026年9月30日）及2026年前三季度

核心判断

ST天际是一家把六氟磷酸锂（LiPF6）卖给电池和电解液厂商的材料公司。2026年前三季度，它把上一轮周期留下的三个空缺同时补上了：3万吨项目二期1.5万吨产能落地、收入同比增长109.22%、归母净利润从亏损转为2.75亿元。1 公司的资产负债表也从上一轮的失血中修复：经营现金流由上年同期的-3.68亿元转为+2.44亿元。

需要先把口径说清楚：前三季度合并净利润4.09亿元，其中少数股东损益1.34亿元、占32.7%，归母净利润2.75亿元；第三季度单季扣非归母净利润7,538万元高于归母净利润4,936万元，差额2,601.58万元主要是碳酸锂期货等非经常性损失。1 这是一家利润相当一部分归少数股东的控股型材料公司，衡量股东回报要看归母口径。

补上量的同时，价格开始退潮，而且退得比成本快。三季度单季毛利率15.52%，比二季度的16.87%低1.35个百分点，比一季度的41.66%低26.14个百分点；同期单季收入却创出14.82亿元的新高。2 这说明三季度卖出去的东西更多、更便宜。公司对价格走势的确认来自市场价格：电池级六氟磷酸锂生意社基准价从10月12日的11.95万元/吨累计下跌16.3%至11月4日的10.00万元/吨，约三周半。3

判断落到估值上：现价10.86元、总市值54.45亿元，对应滚动市盈率11.9倍、市净率1.5倍。4 用2027年经营情景折算，本报告基准情景每股价值9.80元，情景区间5.90元至15.40元——现价已经略高于基准值，处在需要乐观情景才能支撑的位置。上行需要六氟价格重新站上12.5万元/吨，或者ST帽子在2027年8月后摘掉；下行是价格向5万至6万元/吨的行业成本线靠拢时，公司重新回到亏损附近。

公司做什么，钱从谁那里来

公司把氟化锂、五氯化磷和无水氟化氢这几种原料加工成六氟磷酸锂，卖给电解液厂和电池厂。电解液是锂电池四大主材之一，六氟磷酸锂是电解液里的核心锂盐，直接决定电池能否正常充放电。公司的直接客户包括宁德时代、比亚迪、新宙邦、瑞泰新材等，都是采购量很大、账期偏长的头部企业。5

除了六氟磷酸锂，公司还有两块小业务：磷化工产品线（以次磷酸钠为主，上半年收入1.99亿元，所属板块合计2.54亿元），子公司常熟新特化工上半年净利润2,902.73万元，已经超过2025年全年2,578.96万元；小家电业务上半年收入0.92亿元，略有盈利。2026年上半年公司总营收22.54亿元，其中六氟磷酸锂及相关氟化工产品19.09亿元、其中六氟磷酸锂单品18.33亿元（占营收81.33%，毛利率26.44%，较上年同期提高20.33个百分点）。5

这决定了公司的商业模式：它赚的是六氟磷酸锂售价与原料成本之间的价差，不是稳定的加工费。2026年上半年第二季度的采购均价相比第一季度，碳酸锂上涨12%、氟化锂上涨16%、无水氟化氢上涨18%、五氯化磷上涨19%，公司明确表示这些成本抬升与售价回落同时发生。5 价差生意意味着，毛利率对价格的敏感度远高于对销量的敏感度。

公司产能规模在行业前三。截至2026年6月30日，新泰材料1.2万吨、泰际材料1万吨、泰瑞联腾3万吨，合计5.2万吨/年；泰瑞联腾3万吨项目二期1.5万吨主体建设基本完成，半年报口径为2026年6月进入试生产阶段。5 上半年六氟磷酸锂产量同比增长24.73%、销量同比增长45.84%，公司称产线满负荷生产、处于满产满销状态。5

上游，公司用两条腿走路：江西瑞昌的氟化锂产线自产一部分，其余外购，并按当时的价差在两者之间调整；2026年8月又通过持股平台间接参与上游含磷中间体项目——天际股份与浙江永太科技等共同出资组建上海澄聚创星，天际出资2,379万元、持有澄聚创星25%股权，澄聚创星持有徐州宏达45%股权，天际对应的间接经济权益约11.25%；徐州宏达做三氯化磷、三氯氧磷、五氯化磷，2026年度预计关联交易不超过6,725万元，主要意义是锁定五氯化磷这一关键原料的供应。6

第一，量的故事已经兑现，价的故事刚开始

2026年前三季度收入37.36亿元，同比增长109.22%；归母净利润2.75亿元，同比增长371.25%（上年同期为亏损1.01亿元，增速为负基数口径）；扣非归母净利润3.03亿元，同比增长397.11%（同为负基数口径）。1 单看三季度，收入14.82亿元（同比+106.41%），归母净利润4,936万元（上年同期亏损4,911万元），基本每股收益0.10元。1

收入创新高与毛利率下滑同时发生，指向一个结论：三季度的收入增长主要来自销量，而不是价格。

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毛利率这条曲线是这家公司过去两年最重要的图。2025年三季度单季毛利率只有4.93%，公司处在亏损；2025年四季度价格冲高，毛利率回到34.20%；2026年一季度41.66%是这轮周期的峰值；随后两个季度回落到16.87%和15.52%。2 量的增长把收入推高，价的回落把毛利率削薄，这就是目前的经营状态。

市场的解释与公司口径一致。财联社援引行业数据称，2025年12月六氟磷酸锂价格一度攀升至18万元/吨，进入2026年后因前期暴涨刺激的产能陆续释放叠加春节后淡季，价格进入回调通道，到2026年4月底回落至10万元/吨附近，5月20日市场均价反弹至113,500元/吨、单周涨超12%，行业库存一度只够一周。7 隆众资讯与证券时报的采访给出了更细的单位经济：2026年六氟磷酸锂价格最高点为年初的16.5万元/吨、最低点为5月中旬的9.9万元/吨；企业单吨盈利从年初最高的8.5万元/吨一度降至4月的亏损0.3万元/吨，随后随碳酸锂冲高至20万元/吨带动报盘从9.4万元/吨反弹至12万元/吨，利润修复到1.5万元/吨水平；上半年行业平均毛利率23.29%，同比提升29.26个百分点。8

问题在于反弹没能延续。生意社电池级六氟磷酸锂基准价在9月30日至10月12日维持11.95万元/吨，此前7月7日为10.60万元/吨、7月初为10.70万元/吨，此后逐级下调，11月4日报10.00万元/吨。3 9

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上游的碳酸锂跌得更快。10月12日碳酸锂期货LC2701合约收报104,740元/吨，单日跌超11%，首次跌破11万元/吨，9月1日以来累计跌幅34%；SMM电池级碳酸锂现货均价10月9日为122,350元/吨，10月12日降至115,400元/吨。10 原料跌得比产品快，短期对毛利率是缓冲，但同时也说明这一轮下行由需求预期和远期供应过剩共同推动，而不是单纯的成本回落。

供给端还在加码。邵武永太5万吨六氟磷酸锂技改扩建项目推进、深圳新星三期7,000吨产线于2026年5月投产后实际年产能合计1.28万吨、浙江金石新装置运行、江山金石1.5万吨项目环评公示，公司自身5.2万吨产能中也有1.5万吨处于试生产状态。行业层面，多氟多2026年上半年收入70.36亿元（同比增长62.55%）、归母净利润5.12亿元（同比增长897.19%），其半年报表述为"六氟磷酸锂市场价格回落，行业盈利水平由前期超额利润区间向合理利润区间回归"。11

需求端分歧明显。储能是确定的增量：2026年1至8月储能电芯出货量同比增长81.9%，动力电池出货量增长49.3%；但同期9月国内新能源乘用车零售量108.4万辆、同比下降16.7%，1至9月累计下降12.8%，且8月末动力电池库存同比增长20.1%，补库需求正在退潮。10

因此三季度的量价关系可以这样理解：储能需求把公司的产能吃满了，动力端和新增产能同时把价格压了下来。公司自己在9月15日的投资者关系活动中确认产线基本满产满销、新建1.5万吨仍在试生产，同时说明价格"波动较大"。12

第二，现金流修复了，但收现比只有三分之二

三季度的现金流是这期财报里质量最好的一块。前三季度经营活动现金流净额2.44亿元，上年同期为-3.68亿元；单看三季度，经营现金流净额2.65亿元，而上年同期为-2.36亿元。1 公司此前在9月交流中预计"三季报和年报的净利润和经营活动现金净流量会比较匹配"，三季度兑现了其中一半。

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现金流转正的机制并不复杂：应付票据8.70亿元、应付账款8.51亿元，两项较年初分别增加44.97%和45.50%，采购规模的扩大同时抬高了负债端。1 但这也是需要盯住的地方：前三季度销售商品、提供劳务收到的现金24.68亿元，只相当于同期37.36亿元收入的66%。1 差额沉淀在资产端——应收账款13.82亿元、较年初增加78.76%，应收票据5.68亿元、增加73.54%，存货6.90亿元、增加64.85%。1

公司对这一点的解释是：六氟磷酸锂客户是宁德时代、比亚迪、新宙邦这类大企业，采购量大但账期长，回款正常，不存在坏账风险；存货增加主要因为3万吨项目二期投产后的原料、在产品和产成品储备。12 客户的信用质量这一点可以接受，但"账期长"意味着这笔资金占用是结构性的，并且要靠负债扩张维持。财务费用前三季度4,263万元，同比增长207.99%，公司归因于贷款规模扩大；短期借款13.24亿元，较年初增加58.62%。1

与之对应的一笔账面损失是信用减值：前三季度计提信用减值损失2,964万元，上年同期仅268万元，公司解释为应收账款减值准备增加。1 应收账款规模增长78.76%的同时减值准备接近十倍，公司未披露账龄结构，新增应收的账龄分布和坏账准备是否充分需要用年报核对。

套期保值的效果也在正文中：2026年1月1日至10月26日，碳酸锂期货套期保值业务已实现损益-2,991.72万元，尚未平仓部分浮动损益-0.04万元；前三季度公允价值变动收益-1,648万元，主要即碳酸锂期货持仓亏损。13 公司称碳酸锂价格波动加剧导致阶段性亏损，且不影响现金流和日常经营。13 这笔损失相当于前三季度归母净利润的11%，方向上对冲了原料上涨风险，但执行效果是负的。

第三，ST是一个时间表问题，不是退市问题

公司股票自2026年7月15日起被实施其他风险警示，简称由"天际股份"变为"ST天际"，涨跌幅限制仍为10%。14

起因是行政处罚。2026年8月7日，公司收到广东证监局《行政处罚决定书》：2023年11月至12月，并购子公司常熟新特化工为完成业绩承诺，向两家客户提前确认部分收入，导致公司2023年年度报告虚增营业收入1,365.49万元、营业成本680.54万元、利润总额684.95万元，分别占当期营业收入、营业成本和利润总额的0.62%、0.32%和13.33%，构成虚假记载。15 公司已于2026年2月11日对2023年年度财务数据进行更正调整。15

违规本身金额不大，触及的是披露质量的红线。按《深圳证券交易所股票上市规则》第9.8.1条第八项，公司被实施其他风险警示，但不触及重大违法强制退市情形。14 摘帽路径同样写在规则第9.8.8条：需同时满足已就处罚事项对相应年度财务会计报告进行追溯重述（公司已于2026年2月完成）、且自中国证监会作出行政处罚决定书之日起已满十二个月。14 处罚决定书日期是2026年8月7日，因此最早也要到2027年8月之后才具备申请撤销的条件。

这对估值的影响是明确的：ST 状态还要持续大约九个月，期间涨跌幅限制、机构投资约束和风险警示溢价都难以消除。股价已经反映了相当一部分压力——2026年11月4日收盘10.86元，年内跌幅76.6%，近一年跌幅65.1%，52周区间10.23元至55.98元，当前价接近52周低点。2

股东结构上也有两处细节：报告期末普通股股东总数110,981户，至10月30日降至109,051户；公司回购专用证券账户持有962.19万股，占总股本1.92%。1 控股股东汕头市天际有限公司持股8.72%，其中900万股处于质押状态。1

第四，现价已经在基准情景之上

估值基准日为2026年11月4日，股价10.86元，总股本501,382,605股（与三季报资产负债表"股本"行一致），市值54.45亿元；债务17.83亿元，其中短期借款13.24亿元、一年内到期的非流动负债1.02亿元、长期借款3.57亿元，货币资金10.40亿元，净债务7.43亿元；少数股东权益7.44亿元，归母净资产35.64亿元。4 1

几个基础倍数：滚动市盈率11.9倍（滚动归母净利润4.59亿元），市净率1.5倍，含少数股东权益的企业价值69.32亿元，对应滚动营业利润7.36亿元的9.4倍。4 注意滚动利润里包含两个高点季度——2025年四季度归母1.84亿元、2026年一季度1.97亿元——用滚动市盈率衡量一家价差生意，天然偏乐观。

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可比公司里，天赐材料滚动市盈率11.4倍、市净率2.62倍、净资产收益率24.8%；新宙邦21.2倍、3.41倍、16.7%；多氟多37.5倍、3.06倍、8.4%。2 ST天际的市盈率与天赐材料相当，市净率却只有其一半多。差别在两处：天赐材料的盈利来自电解液一体化与更高周转，天际的净资产里有很大一块是历史资本公积（27.81亿元，占归母净资产78%），而未分配利润只有2.71亿元。1 也就是说，市净率对ST天际的口径天然偏低，用1.5倍市净率去论证"便宜"并不成立；更要紧的是，ST 状态和价差生意的波动性会同时压制它能拿到的市盈率倍数。

估值方法。 用情景法：以2027年经营假设为输入，估值组合为PE法与PB法加权，PE法权重70%、PB法权重30%。PE法为主，理由是公司盈利来自价差，当期盈利对价格最敏感；PB法只作下限参考与交叉校验，权重较低，理由是净资产中资本公积占比过高、PB 口径对本公司偏低。目标倍数：基准情景15倍PE（对应现价对2026年预测的15倍左右，不给周期回落额外折价），乐观情景13倍PE（价格处于高位时用低倍数），悲观情景PE不适用、仅用0.85倍PB；PB倍数取1.35倍（基准）与1.70倍（乐观），与当前1.5倍市净率相当或略低，反映ST折价。

经营假设。 六氟磷酸锂销量、均价为两个核心变量，其他业务（磷化工+小家电）收入5.5亿元，期间费用5.7亿至6.0亿元，所得税13%，少数股东分成30%（前三季度实际32.7%）。

每股价值的算法可以逐格复算。基准情景：营业利润＝毛利11.25亿 − 期间费用5.8亿 − 其他损益0.3亿＝5.15亿，净利4.48亿，归母3.14亿，EPS 3.14÷5.0138＝0.63元，PE法15×0.63＝9.45元；2027年末归母净资产约39.6亿元、BPS 7.90元，PB法1.35×7.90＝10.67元；加权0.7×9.45＋0.3×10.67＝9.82元，取9.80元。乐观情景：PE法13×1.22＝15.86元，PB法1.70×8.50＝14.45元，加权15.44元，取15.40元。悲观情景归母为负，PE法失效，仅按0.85×6.95＝5.91元取5.90元。

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悲观情景对应六氟价格跌向行业成本线，公司重新进入亏损，估值靠净资产托底；基准情景对应价格维持10万元/吨上下、二期产能满产，利润较2026年基本持平；乐观情景需要价格回到12.5万元/吨以上并由储能需求持续拉动。

价格敏感度。 均价每变动1万元/吨，按基准情景5.6万吨销量计，收入变动5.6亿元；若原料成本不变，毛利同步变动5.6亿元，按13%所得税、30%少数股东分成后，归母净利润变动约3.4亿元、EPS约0.68元，相当于基准情景归母净利润3.14亿元的约1.1倍；若原料同步变动（价差扩大或压缩），弹性进一步放大。2

当前价位的含义。 11月4日生意社基准价10.00万元/吨已低于基准假设的10.5万元/吨。若2027年均价落在10.0万元/吨（按当前价差水平，毛利率同步降至约16.5%），收入61.5亿元、归母净利润2.47亿元、EPS 0.49元，PE法7.35元、PB法10.49元，加权后每股价值降至约8.30元。也就是说，现价10.86元需要六氟价格守住10.5万元/吨以上，或依靠摘帽带来的估值修复，而不是靠当前价格水平本身。

需要说明的口径限制：三季报未披露分产品的收入、销量和均价，因此三季度六氟磷酸锂的单季收入和价格无法直接核对，本文的收入拆分以半年度报告为基准、以集团毛利率和市场价格交叉推断；估值所用EPS按2027年末归母净资产约39.6亿元推算，未考虑回购注销、股权激励等潜在股本变动。

接下来看什么

六氟磷酸锂基准价能否守住10万元/吨。 这是最直接的盈利变量。价格每上下一万元，公司归母净利润的摆动幅度在3亿元以上。

碳酸锂与六氟的价差。 碳酸锂期货10月12日已跌破11万元/吨、现货11.54万元/吨，若六氟价格跟随下行但碳酸锂跌得更快，四季度毛利率可能环比改善；反之则继续压缩。10

四季度报表里的收现比。 前三季度销售商品收到的现金只覆盖收入的66%，若四季度应收账款继续快于收入增长，2.44亿元的经营现金流随时可能回落。信用减值损失是否继续放大，是同一件事的另一个侧面。

ST 摘帽的准备动作。 2027年8月是规则允许的最早时点，公司在此之前是否完成内控整改、是否有投资者索赔诉讼的进展公告，都会影响市场对摘帽时点和幅度的定价。

储能需求的持续性。 储能电芯出货高增长是当前唯一确定的增量，而动力端零售同比下滑16.7%、电芯库存同比增20.1%，两者叠加决定了六氟价格的需求侧。

资料与口径说明

本报告以2026年第三季度报告和2026年半年度报告为事实口径，以服务器预生成的财务与估值数据包作为期间整理和计算依据（Provider 数据仅作支持，最终口径以公司原文为准）。市场价格与行业供需数据取自生意社基准价、财联社、隆众资讯/证券时报、21财经/华夏时报公开报道。结构化数据包中的"FY2026 Q3 基本每股收益0.55元"为前三季度累计口径，公司披露的三季度单季基本每股收益为0.10元。本文引用的行业库存、单位盈利、周度产量等第三方数据为机构调研口径，与公司披露的经营数据不构成交叉验证关系。

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