科大讯飞 2026年三季报解读

研究日期：2026年11月4日

财报期间：2026年前三季度（2026年1月1日—9月30日），单季部分为2026年第三季度

本期最核心的结论

这份季报最容易被误读的地方，是"第三季度归母净利润同比增长31.05%"和"扣非归母净利润亏损扩大125.79%（前三季度）"同时出现。 第三季度单季收入65.64亿元、同比增长7.99%，归母净利润2.26亿元、同比增长31.05%；但同期扣非归母净利润是-1.26亿元，上年同期为+0.26亿元，由盈转亏。1 前三季度累计扣非归母净利润-7.63亿元，上年同期为-3.38亿元，亏损同比扩大125.79%。1

也就是说，本期利润表上的盈利几乎全部来自政府补助（第三季度1.65亿元）和金融资产公允价值变动及处置损益（第三季度2.48亿元，公司解释为被投公司国仪量子、优地上市带来的股权价值增加），这两项都不是可以重复的经营成果。1

第二个核心结论是：经营层面的改善是真实的，但改善来自"主动做减法"。第三季度G端收入同比下降2.39%，其中主动收缩的智慧城市业务单季同比下降46%、前三季度同比下降24%；同期智慧教育、智慧医疗均实现20%以上增长，开放平台上半年收入37.05亿元、同比增长36.01%。12 收入结构在向可重复、可按月收费的运营型业务迁移，但迁移的代价是收入增速被压到7%—8%。

第三个核心结论是：现金流的方向改善了，自由现金流没有。 前三季度经营活动现金流净额2.64亿元、同比增长115.28%，第三季度单季12.09亿元、同比增长35.15%，当季销售回款77.94亿元、同比增加超7亿元；13 但同期购建长期资产支出34.78亿元、同比增长63.8%，前三季度经营现金流减资本开支约-32.1亿元，缺口靠定增和借款填补。1

需要提醒的是，2.64亿元虽然同比翻倍，但只是连续第二年前三季度为正（上年同期为1.23亿元，2024年前三季度为-8.21亿元），且不足同期收入的1.5%，绝对水平仍然很低。1

核心对照表：2026年第三季度单季

说明：单季数据由2026年半年报与三季度报告的同口径累计值相减得到；上年同期回款约70.9亿元系按公司披露"较去年同期增长超7亿元"倒算的约数。扣非归母净利润的单季序列为：第一季度-4.30亿元、第二季度-2.07亿元（半年报累计-6.37亿元减一季度-4.30亿元）、第三季度-1.26亿元；上年同期第二季度为-1.36亿元、第三季度为+0.26亿元。421 因此本期扣非同比仍由盈转亏，但环比已连续两个季度收窄。2026年第二季度单季研发费用、销售费用与销售回款未取得同口径披露，故对应环比列不做估计。

核心对照表：2026年前三季度累计

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图上两个特征最值得注意：收入在2026年重新回到正增长斜率，而归母净利润始终贴着零轴。这不是偶发——公司前三季度收入有63%集中在上半年，第四季度是收入与利润的集中确认期，因此任何一个季度的利润都不宜外推全年。

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变化的驱动归因

收入的增量来自哪里？ 可以拆成三段：主动收缩的智慧城市（第三季度-46%，前三季度-24%）、增长的开放平台与运营型业务（上半年开放平台+36.01%，批阅机月均使用台数较年初翻倍、作业持续服务收入上半年约3.2亿元、影像云月度上云影像量9个月增长30%）、以及C端学习机的份额扩张（第三季度行业大盘下降13%—15%，讯飞学习机收入同比增长15%，前三季度同比+5%）。1256

利润为什么没有跟上？ 主要不是价格或成本问题，而是投入结构问题。第三季度研发投入超过17亿元、同比增加近4亿元，占当季收入比重逾25%；前三季度费用化研发38.50亿元、同比增长20.8%，增速是收入增速的近3倍。1 毛利率小幅下行0.41个百分点则来自两条并行的线索：结构上，低毛利的开放平台（上半年毛利率20.21%）占比提升；成本构成上，上半年物料成本占比下降6.42个百分点、运营成本占比上升4.47个百分点，运营成本的上升与使用权资产较年初增长155.46%（新增租赁）方向一致，说明算力租赁类支出正在替代一部分硬件物料采购。21 换句话说：高增长的那部分业务本身赚钱能力有限，而让公司有资格谈高增长的那部分能力（国产算力上的训练与推理效率）还在花钱阶段。

现金流改善的成分要看清。 回款（销售商品收到现金+12.9%）快于收入（+7.05%），是本期现金改善的主要来源；资本开支+63.8%则是现金改善被抵消的原因。前三季度筹资活动净流入60.59亿元，其中吸收投资41.14亿元、取得借款127.56亿元、偿还债务99.02亿元。1 因此"经营现金流转正"是一个积极信号，但它是在继续加杠杆、并且靠定增补充权益的背景下取得的。

与此前判断的异同

一致的部分：本轮延续的判断是"公司处在主动聚焦期，收入结构改善先于利润改善"。三季度财报和10月23日业绩说明会都把"做强C端、做深B端、优选G端"作为主线，把智慧城市收缩、教育医疗与开放平台放量作为例证。5

偏离的部分：本期报表比此前更清楚地显示，"改善"的代价被低估了。一是扣非亏损的绝对幅度（前三季度-7.63亿元）大于非经常损益的贡献（前三季度非经常性损益7.85亿元），说明经营层面的实际盈利能力比归母净利润显示的还要弱；二是存货47.91亿元、较年初增长58.07%、同比增长69.54%，增速约为收入增速的10倍。关于存货原因，公司有两处口径：三季报写的是"主要系原材料与库存商品增加所致"，业绩说明会写的是大模型研发投入与存储芯片备货支出增加；前者中"库存商品增加"的措辞同样相容于"已生产未交付、收入确认滞后"的被动解释，因此公司并未排除这一可能，后续消化进度与跌价准备计提尚未有披露可供验证。153

对预测与估值的影响

预测端： 本轮把2026年全年收入预测锚定在三季度实际数上——前三季度181.87亿元，第四季度假设约109.25亿元（同比约+8%），全年约291.1亿元；全年研发费用约60亿元，经营现金流约33.6亿元。1 与以半年报为基线时的主要差别在于：资本开支假设被显著抬高（三季度实际34.78亿元已接近此前全年的量级），这直接压低了预测期内自由现金流的转正时点。

估值端： 本轮估值基准日为2026年11月3日，收盘价37.43元，总市值899.1亿元，企业价值951.3亿元，滚动市盈率96.9倍、市净率3.94倍、企业价值/滚动收入3.36倍。7 采用WACC 9.5%、永续增长率3.0%的情景化现金流折现，股权口径扣除净债务52.23亿元与少数股东权益9.65亿元（"有息负债97.21亿元"已包含一年内到期非流动负债21.64亿元、其中含一年内到期租赁负债，因此非流动租赁负债11.47亿元未重复扣减；若单列扣除，三情景每股价值各下调约0.48元），得到每股估值：悲观情景1.28元、基准情景8.87元、乐观情景42.48元。7

这一组数字对第四季度假设最为敏感：三个情景的第一行都假设2026年第四季度营业利润约9.29亿元，而前三季度累计营业利润为-2.16亿元、2025年第四季度实际为8.18亿元。3 若第四季度营业利润低于假设，基准每股价值相应下修，高于假设则上移，这是读者验证本报告估值的第一个节点。据此推算，2026年全年归母净利润大致在10亿元上下、每股收益约0.42元，低于卖方2026年5月给出的2026年EPS预期0.49元（对应市盈率101.75倍）。8

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现价落在乐观情景一侧。反向看更直观：在基准经营路径下，37.43元的股价隐含永续增长率约7.7%；把现价直接翻译成经营语言，需要2031年前后自由现金流约99亿元，对应收入规模约730亿元（按12%自由现金流利润率）。而公司2025年全年收入为271.05亿元，2026年前三季度为181.87亿元。31 需要说明的是，这一估值对终值假设极度敏感（基准情景终值占企业价值98.8%），因此它更适合被当作"当前价格需要什么条件"的度量，而不是精确目标价；同时本轮未取得可比的同行估值快照，缺少横向倍数交叉验证。79

风险、反证与仍待确认的缺口

1. 存货是本期最需要跟踪的科目。 47.91亿元、同比+69.54%，若最终是终端消化弱于收入确认，后续跌价准备会直接冲击已经为负的扣非利润；若确为芯片与算力备货且在第四季度顺利交付，则会转化为第四季度收入。验证节点：2026年年报的存货余额、跌价准备计提与存货周转天数。
2. 研发投入的会计分布需要继续跟踪。 期末开发支出22.30亿元、较年初增长32.02%，固定资产67.40亿元，另有使用权资产19.49亿元（较年初增长155.46%，主要为新增租赁）。1 资本化比例的变化会直接影响当期扣非利润的可比性，需要在年报附注中核对。
3. 运营型业务已有金额口径，但毛利仍缺。 8月21日业绩说明会材料披露：作业持续服务收入上半年约3.2亿元、累计覆盖381.3万人，批阅机覆盖5000多所学校、新增服务5000台，服务续费率超过90%、中标率超过90%，公司给教育运营型服务的全年目标是突破10亿元。6 这些数据使"项目转运营"从定性描述变成可跟踪的量化指标，但该类业务的单独毛利率仍未披露，单位经济只能间接推断。
4. 反方证据。 端侧模型开源带来的开发者生态、星火X2.5-4B下载量256万次（全球端侧模型前四）、以及国产算力上训练效率提升约4倍、推理效率提升4.5倍、端侧4B模型可完成41.9%智能体任务的进展，都可能让单位推理成本下降快于本报告的线性假设，从而让开放平台的收入增速和毛利率同时改善。5 若这一反证成立，本报告的悲观与基准情景会偏保守。
5. 融资与摊薄。 2026年4月的40亿元定增已使总股本从23.12亿股增至24.02亿股；若自由现金流转正继续推迟，再融资摊薄将成为新的股东回报压力。1
6. 口径说明。 本期财务数据取自《2026年第三季度报告》（2026年10月19日披露，未经审计）与《2026年半年度报告》；前三季度累计数与期末余额已与公司原文逐项核对，单季拆分与同比由同口径累计值相减、参照支持性结构化数据包计算得出，事实口径以公司披露为准。总股本2,402,079,841股已用公司披露的定增上市后股本核对一致。1237

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