箴研研究日期：2026年11月11日
财报期间：2026年前三季度（2026年1-9月）
本期核心结论
北部湾港前三季度的经营结果可以概括为一句话：装卸主业在缩量，账面利润却靠政府补助和投资收益撑住没有下滑。 营业收入54.83亿元、同比下降0.95%，归属股东净利润7.91亿元、同比增长0.28%；但其中约1.01亿元来自政府补助、卖资产这类一次性收入，把这部分剔掉，真正靠主业赚到的钱是6.90亿元，同比下降4.89%。第三季度单季更弱：收入18.97亿元、同比下降4.16%，归属股东净利润2.33亿元、同比下降9.62%，毛利率30.52%、环比下降2.04个百分点，量、价、利润率三条线同时走弱。
平陆运河已于2026年9月16日通航，但通航到本期报表期末只有半个月，货运增量尚未进入收入。换句话说，这份报表记录的是运河红利之前的经营状态，读者要判断的是"还没进账的增量能有多大、能多快进账"。
核心对照表
本期为九个月累计数，没有同口径的单季度拆分，本表不设环比列；单季度情况另见下一张表。
| 指标 | 本期（2026年1-9月） | 去年同期（2025年1-9月） | 同比 |
|---|---|---|---|
| 营业收入（亿元） | 54.83 | 55.35 | -0.95% |
| 营业成本（亿元） | 37.72 | 38.02 | -0.79% |
| 毛利率 | 31.20% | 31.31% | -0.11个百分点 |
| 营业利润（亿元） | 11.32 | 10.79 | +4.90% |
| 其他收益（亿元） | 1.06 | 0.62 | +72.58% |
| 投资收益（亿元） | 0.026 | -0.077 | 由负转正 |
| 利润总额（亿元） | 11.28 | 10.90 | +3.45% |
| 所得税费用（亿元） | 2.08 | 1.88 | +10.61% |
| 净利润（亿元） | 9.20 | 9.02 | +1.96% |
| 少数股东损益（亿元） | 1.29 | 1.13 | +13.62% |
| 归属股东净利润（亿元） | 7.91 | 7.89 | +0.28% |
| 剔除一次性收入后的归属股东净利润（亿元） | 6.90 | 7.25 | -4.89% |
| 非经常性损益（亿元） | 1.01 | 未单独披露 | 占归属股东净利润12.8% |
| 基本每股收益（元） | 0.317 | 0.340 | -6.76% |
| 加权平均净资产收益率 | 3.90% | 4.32% | -0.42个百分点 |
| 经营活动现金流净额（亿元） | 18.70 | 22.28 | -16.08% |
| 购建长期资产支出（亿元） | 23.97 | 16.24 | +47.6% |
| 总资产（亿元，期末） | 413.25 | 396.85（2025年末） | +4.13% |
| 归属股东净资产（亿元，期末） | 207.88 | 190.61（2025年末） | +9.06% |
数据来源：1
表中几个指标的说法：每股收益是每股赚到的钱，同比从0.340元降到0.317元，是因为可转债转股后股份总数变多，公司赚的钱没少，分到每张股票上的利润变薄；加权平均净资产收益率3.90%，指股东投入的每100元净资产今年赚了约3.9元；剔除一次性收入后的利润，是把政府补助、卖资产这类不靠装卸赚来的钱扣掉后剩下的部分。
第三季度单季
| 指标 | 本期（2026Q3） | 去年同期（2025Q3） | 同比 | 上一季（2026Q2） | 环比 |
|---|---|---|---|---|---|
| 营业收入（亿元） | 18.97 | 19.80 | -4.16% | 18.60 | +2.02% |
| 毛利率 | 30.52% | 30.83% | -0.31个百分点 | 32.56% | -2.04个百分点 |
| 营业利润（亿元） | 3.48 | 3.67 | -5.36% | 4.57 | -23.97% |
| 归属股东净利润（亿元） | 2.33 | 2.58 | -9.62% | 3.29 | -29.07% |
| 剔除一次性收入后的归属股东净利润（亿元） | 2.34 | 2.53 | -7.55% | — | 缺少可比拆分 |
| 经营活动现金流净额（亿元） | 5.74 | 7.81 | -26.54% | 5.42 | +5.80% |
| 应收账款（亿元，期末） | 9.78 | 9.84 | -0.57% | 7.39 | +32.30% |
单季数据由同口径累计数相减得到，收入、营业利润、归属股东净利润和经营活动现金流均与三季报披露的单季数一致；利润率为同口径分子分母重算，未使用累计相减的比率；每股收益与净资产收益率不参与相减。2
三件事决定了这份报表
第一件：营业利润的增长全部来自经营以外的项目。 前三季度营业利润同比增加约0.53亿元，而其他收益一项就增加约0.45亿元，投资收益增加约0.10亿元，资产处置收益增加约0.15亿元，主业本身没有贡献增量。与此对应，剔除一次性收入后的归属股东净利润同比减少0.35亿元。两组数字合起来说明：装卸主业在缩量，报表利润的正增长是政策支持和卖资产凑出来的。
第二件：货量在缩，靠单价和货种结构补住了收入。 2026年上半年公司货物吞吐量累计完成16,733万吨，同比下降4.09%，而同期营业收入35.86亿元、同比还增长了0.84%。货少了但收入没少，说明每吨货收的钱或高价值货种占比在提升；不过货量下滑本身说明货源在流失，这部分要靠运河货源补回来才谈得上增长。同期全国港口货物吞吐量增长2.0%、集装箱吞吐量增长5.9%，行业在扩张而公司在缩量，这是最需要解释的差异。3
第三件：利润没有变成自由现金流。 前三季度公司收到的经营现金18.70亿元，比去年同期少16.1%；同期买地、建码头、买设备花了23.97亿元，多了将近一半。差额约5.3亿元靠借款补足——前三季度新借36.94亿元。期末长期借款85.13亿元、一年内要还的15.32亿元、短期借款18.16亿元，三项合计118.61亿元；另有18.28亿元是政府代建工程等长期应付款，本文按118.61亿元算净债务，扣除33.69亿元现金后净欠约85亿元。需要说明的是，这不是长期失血：2022、2023年自由现金流为负，2024、2025年靠放慢资本开支转正，这一轮负值对应的是新一轮扩张周期。1 2
{"title": "北部湾港前三季度利润桥：从营业收入到归母净利润（亿元）", "url": "https://api.datgs.com/api/v1/stockmind/report-assets/2d1b332c-1234-40b5-99c5-436a56c1d010/5056bf51c6bf811b/widget-5056bf51c6bf811b.html"}
{"title": "北部湾港单季经营现金流与资本开支（2025Q1–2026Q3，亿元）", "url": "https://api.datgs.com/api/v1/stockmind/report-assets/2d1b332c-1234-40b5-99c5-436a56c1d010/0520d905aa698184/widget-0520d905aa698184.html"}
变化背后的机制
量：平陆运河通航了，但货还没来。 运河2026年9月16日建成通航，可通航5000吨级船舶；10月11日钦州港江船单日吞吐量峰值6.78万吨，10月17日累计过货量突破100万吨，相对9000万吨的年设计通过能力只用了百分之一多一点，属于刚起步；10月钦州港完成江海联运泊位适应性改造，新增江海联运能力约3200万吨；货源组织上已走访西南客户超200家。三季报报告期末为9月30日，上述数据全部发生在10月，因此本期收入不含运河增量。4 5
结构：可转债转股改变了股份结构。 应付债券11.00亿元和其他权益工具0.70亿元因转股清零，股本从23.70亿股增加到25.17亿股，资本公积增加10.33亿元。好处是少了一笔债的利息（前三季度财务费用2.13亿元，与上年同期2.16亿元基本持平），代价是股份总数多了约6.2%，每股收益被摊薄。少数股东损益1.29亿元、同比增长13.62%，占净利润14%，合并层面的利润增长有一部分留在了子公司少数股东那里。
应收：在票据和账款之间搬了家，还没看到收入质量下降。 应收账款从年初的4.21亿元升至9.78亿元、增长132.22%，但与去年同期持平（9.84亿元）。同期票据类应收从6.76亿元降至1.94亿元，公司解释为银行承兑汇票到期承兑及背书支付工程款所致，即用票据付工程款，把一部分"账款"换成了"票据"。公司所说的"收入增长"指本季度收入环比增长2.02%，与前三季度累计同比下降并不矛盾。应收账款占前三季度收入17.8%，绝对规模可控，但需要年报的账龄结构和坏账计提进一步确认。1
非经营事项：10月的资产收购尚未影响报表。 公司10月9日召开第十届董事会第三十次会议，审议通过发行股份及支付现金购买控股股东广西北部湾国际港务集团及关联方钦州市港口建设投资合计持有的恒港码头100%股权并募集配套资金的方案，构成关联交易、不构成重大资产重组，标的为钦州港大榄坪作业区1-3号泊位。交易作价、发行价格与发行数量尚未最终确定，本期报表不含任何并表影响；重组报告书还将说明本次合并的会计处理，若构成同一控制下企业合并，标的历史利润要追溯并入比较期，并表时点也不同于常规假设。1 6
对预测与估值的影响
本次三季报本身不改变公司的盈利结构判断：主业量未恢复，毛利率稳定，账面利润靠非经常项目。相对更新前的判断，需要修正三点：
- 2026年全年收入锚定在76亿元附近。 前三季度54.83亿元，加上第四季度通常较强的季节性（2025年四季度收入20.79亿元），全年约76.3亿元。券商最新预测2026年收入80.3亿元、每股收益0.41元，该预测已按转股后的25.17亿股计算，与本文测算一致。
- 每股口径只需对使用旧股本的机构下修。 可转债转股使股本扩大约6.2%，金元证券等已按25.17亿股计算的预测无需调整；本轮使用23.70亿股的机构预测应相应换算，2026年每股收益约0.40元。
- 估值不再有折价空间。 以2026年11月11日收盘价8.19元计算，市值206.15亿元，对应过去12个月归属股东净利润10.40亿元的市盈率19.8倍，对应归属股东净资产207.88亿元的市净率0.99倍，企业价值约314亿元、按过去12个月营业利润14.86亿元加2025年年报口径约17.2亿元折旧摊销估算的EV/EBITDA约9.8倍。若按15倍市盈率反推，现价隐含2027年归属股东净利润约13.7亿元，比本文基准情景（12.3亿元）高约12%，相当于提前把运河爬坡顺利推进的假设计入价格。
本文的情景每股价值区间是4.4元至10.1元，基准价值7.9元，与现价8.19元基本持平：资产端有支撑，盈利端需要兑现。情景区间下沿意味着，若货量继续下滑且新泊位折旧全额落地，股价还有约46%的下行空间；市净率接近1倍的保护只在债务不被重估、资产继续产生现金回报的前提下成立。
主要风险与后续确认
- 量不恢复。 上半年货量同比下降4.09%，而行业整体增长；若四季度货量仍未转正，2027年基准情景需下修。
- 折旧先于收入落地。 在建工程41.37亿元、较年初增长32.83%，主要为大榄坪作业区4号、5号泊位一期等；这些工程在建设期间不计提折旧，投入使用后每年开始计提，净利润率会被拉低。
- 自由现金流重回负值。 前三季度约-5.3亿元、过去12个月约-8.0亿元，分红与扩张依赖新增借款，财务费用年化接近3亿元且可能继续上行。
- 收购作价与摊薄。 恒港码头评估作价与发行股份规模披露前，每股价值的不确定性无法收窄。
- 需要后续确认的缺口。 三季报未披露分季度货物吞吐量、集装箱量、装卸单价与折旧摊销明细，因此运河货源的转化率、量价拆分和折旧拖累幅度本期无法量化，相关判断已相应收窄。
口径说明
单季数据由同口径累计数相减得到，利润率按同口径分子分母重算，每股收益与净资产收益率不使用相减法；每股收益为加权口径，不与单季数相加。财务数据包为支持性数据，最终口径以公司正式披露为准；本文引用的单季经营现金流与资本开支序列与三季报累计数勾稽一致。恒港码头的建设投资16.3亿元和2025年模拟净利润4353万元来自第三方复盘稿，公司公告未披露，以重组报告书为准。预测与估值区间为独立测算，不代表公司指引或卖方一致预期。