绿地控股（600606.SS）公司研究

分析基准日：2026-09-07（最新交易日） 当前股价：1.32 元/股 市值：约 185.5 亿元 当前 P/B：约 0.48x 核心判断：公司处于"持续亏损+债务逾期+诉讼密集"的财务困境自救期，当前股价已部分反映悲观情景，中性目标价 2.49-3.56 元/股，上行空间显著但需化债顺利兑现

一、公司一句话

绿地控股是中国房地产行业曾经的龙头之一，主营房地产开发+大基建双主业，业务遍及全球 50 多国，目前正经历连续 3 年亏损、累计 330 亿元逾期债务、密集诉讼的财务困境，但通过化债清收回款、销售去化和新业务突破，正在尝试实现"经营企稳、化债化险"的目标。

二、核心观点（看 / 不看 / 验证）

看（多头观点）

• 化债进入良性循环：2026-09-04 公告显示，期间结案 976 件 vs 新增诉讼 942 件，结案数首次超过新增数，是积极信号
• 清收回款加速：2026 H1 基建板块清收回款 450 亿元，应收账款余额下降 34 亿元；全年有望突破 800 亿元
• 合同销售面积正增长：2026 H1 销售面积 436.6 万平方米（+17.05%），金额 358.87 亿元（+5.87%），是行业前 10 名
• 新业务贡献扩大：数字金融（绿联国际银行营收+15%/利润+45%）、能源（销售 35 亿/利润 0.93 亿）、基建新签 669 亿元（+企稳）
• 混改基因与国资背景：上海地产/上海城投作为股东存在隐性支持
• 估值已反映悲观情景：当前 P/B 0.48x，接近困境房企平均

不看（空头观点）

• 亏损规模巨大：2025 全年归母净利润 -262 亿元（推测主要为减值计提）；2026 H1 扣非 -19.19 亿元仍是大额负值
• 流动性紧张：货币资金 175.72 亿元 vs 短期借款 375 亿 + 一年内到期 785 亿，缺口近 1,000 亿
• 累计逾期 330 亿元：超短期借款规模，持续累计意味着银行关系受损
• 收入持续大幅下滑：连续 4 年大幅下滑，2026 H1 仍 -29.40%
• 筹资性现金流转负：2026 H1 筹资活动现金流 -22.51 亿元，新增融资难度持续上升
• 诉讼密集：金融机构类诉讼（13.07 亿元/58 件）单笔金额大，可能触发交叉违约

验证（需要持续观察的关键指标）

1. 化债节奏：累计逾期债务变化率（季度净增减）、新增 vs 结案诉讼数量
2. 现金流：季度经营性现金流能否持续回正、清收回款规模
3. 销售：合同销售金额同比变化（重点看 2026 Q3/Q4）
4. 新业务：基建新签、化债清收、新能源/金融利润贡献

三、估值与目标价

中性目标价区间：2.49-3.56 元/股，对应市值 350-500 亿元，较当前股价上行空间 +88.6% 至 +169.7%。

估值方法说明：绿地控股当前处于持续亏损+累计逾期债务+密集诉讼的特殊状态，传统 DCF 估值失去基础，P/E 估值无意义，因此采用 P/B 净资产折价法+清算价值法的组合，主要锚定账面净资产经存货/应收折扣后的剩余价值。

四、商业模式：双主业+多元协同

绿地控股形成"以房地产、基建为主业，金融、能源、消费等产业协同发展"的综合经营格局，是国内混改样本（国有资本+员工持股+社会资本）。1

1. 房地产业

• 资质：国家房地产开发一级资质
• 业态：住宅、超高层、大型城市综合体、高铁新城、特色小镇、会展中心、现代产业园
• 布局：全国 30 个省/直辖市/自治区 160 余城，海外（美/英/加/澳）
• 核心能力：开发规模、产品类型、品质品牌均处于全国行业领先

2. 大基建

• 成员企业：绿地集团、地方政府、管理团队三元持股结构
• 资质：工程设计甲级 36 项、施工总承包特级 26 项、施工总承包壹级 158 项、专业承包壹级 409 项
• 业务领域：投资建设、建筑设计、工程施工、建筑装饰、运营维护、绿色建材、设备制造、建材贸易
• 新赛道：冷链产业园、5G 通信基站、风电、城市更新、城际高铁

3. 数字金融

• 绿联国际银行（新加坡）：中小微及科创企业的供应链金融/结构性融资/现金与支付
• 香港 VA4 + VA9 牌照：数字资产咨询 + 数字资产投资组合管理
• 数字证券：与合作方启动 GP 及首支算力基金

4. 能源（上海煤炭储备与保供平台）

• 100 万吨+ 煤炭储备基地
• 规划 50 万吨航运运力
• 上游：中煤、国家能源、晋能控股、陕煤
• 下游：华能、华电、中电投、大唐、华润、浙电、淮河能源、江西赣能

5. 消费（贸易港+酒店+旅游+汽车）

• 绿地全球商品贸易港：对接进博会
• 酒店：铂瑞/铂骊/铂派多品牌，2026 H1 在营客房 6,564 间
• 旅游：上航旅游/上航假期/东航国旅 3 家 5A 旅行社
• 会展：南昌/济南/西安/兰州 4 个会展场馆
• 汽车流通：15 城市 28 家 4S 店 + 新能源汽车出口业务

五、行业环境：地产与基建同步收缩

1. 房地产（2026 H1）

• 全国房地产开发投资 38,074 亿元，同比 -18.0%
• 房屋新开工面积 -23.4%；竣工 -23.7%
• 商品房销售面积 40,140 万㎡，同比 -11.6%（降幅收窄 3.9pct）
• 销售额 37,945 亿元，同比 -13.6%（降幅收窄 8.1pct）
• 行业特征：弱复苏、强分化；一线及核心二线企稳，三四线仍承压
• 政策主线："控增量、去库存、推'好房子'、盘活存量"1

2. 基建（2026 H1）

• 建筑业总产值 119,363 亿元，同比 -12.71%
• 新签合同额同比 -14.13%
• 但基建投资（不含电力热力燃气水）+3.9%
• 新投向：六张网（水网/新型电网/算力网/地下管网/物流网）+ 城市更新 + REITs1

3. 其他产业

• 数字金融：数字人民币 2.0，香港数字资产政策 2.0
• 能源：电煤价格稳中有升，秦皇岛 5500 大卡动力煤 6 月均价约 858.92 元/吨（较年初+24.34%）
• 消费：社零总额 +1.3%，最终消费贡献率约 52%

六、最新业绩（2026 H1）

1. 财务摘要

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2. 关键观察

• 报表利润 vs 扣非利润差距 16.17 亿元：主要由债务重组损益 8.61 亿元、其他非经常性损益 11.80 亿元贡献；经常性亏损仍较大
• 收入下滑：受房地产结转规模下降影响（房地产结转 -43.28%）
• 现金流改善：基建清收回款 450 亿元 + 销售回款推动经营性现金流转正

3. 收入结构（分行业，2026 H1）

4. 业务亮点（2026 H1）

• 房地产：合同销售面积 +17.05%、金额 +5.87%；新增招商面积 30.4 万平方米
• 基建：新签 669.09 亿元；64 个重大项目产值完成率 55%
• 金融：绿联国际银行营收 +15%、利润 +45%
• 能源：销售 35 亿元、利润 0.93 亿元（煤炭销量 629 万吨，利润 0.425 亿元，同比 +149%）
• 海南：与东方城投、海垦集团、海控城运签订合作协议；基建上半年在海南中标近 20 亿元

七、财务质量与资产结构

1. 资产负债表（2026-06-30）

• 总资产：10,500.90 亿元（较上年末 -2.13%）
• 存货：4,600.76 亿元（占总资产 43.81%）
• 合同资产：1,519.97 亿元（14.47%）
• 应收账款：651.41 亿元（6.20%）
• 其他应收款：1,309.89 亿元（12.47%）
• 货币资金：175.72 亿元（仅占 1.67%）
• 受限资产：2,791.94 亿元（占总资产 26.6%）

2. 负债与权益

• 短期借款：375.44 亿元
• 一年内到期非流动负债：785.14 亿元（同比 -12.69%）
• 长期借款：672.21 亿元（同比 +14.73%）
• 应付债券：197.61 亿元（同比 -19.23%）
• 应付账款：3,649.27 亿元（占总资产 34.75%）
• 合同负债：1,575.71 亿元
• 归母净资产：384.56 亿元

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3. 现金流趋势（年度）

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关键观察：自 2023 年 OCF 触底后，公司通过化债清收+销售回款双轮驱动，使 OCF 在 2025 年重新转正至 31.56 亿元。但 Capex 同步压缩到极低水平（投资节奏收缩）。

八、风险事件：逾期债务与诉讼

1. 最新口径（2026-09-04 公告）

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首次出现净结案为正（976 > 942），是 2024 年以来的积极信号。

2. 新增被诉结构（按期间）

关注：金融机构类单笔金额大（平均 2,254 万元/件），是后续化债关键。

3. 公司应对

• 组建工作专班、实施领导包案、强化督办考核
• 统筹推进诉讼化解与债务压降
• 守安全底线，依法保护投资者合法权益

九、治理结构

• 实际控制人：绿地集团（多元股东）
• 主要股东：上海地产（集团）有限公司、上海城投（集团）有限公司、上海格林兰投资企业（有限合伙）
• 董事长：张玉良
• 核心高管调整：2026-06-22 聘任 70 后任虎、薛明辉为执行总裁
• 历史事件：2024-07-23 副董事长胡欣被查

十、关键风险点

1. 流动性风险（最高优先级）

• 货币资金 175.72 亿元 vs 短借 375 + 一年内到期 785 = 1,160 亿元
• 累计逾期 330 亿元
• 受限资产占总资产 26.6%
• 筹资性现金流 -22.51 亿元（同比由正转负）

2. 减值风险

• 存货 4,600.76 亿元（占总资产 43.81%）——若去化不及预期，可能继续计提跌价
• 应收账款 651 + 合同资产 1,520 + 其他应收款 1,310 = 3,481 亿元，回收性需关注

3. 诉讼风险

• 案件审理、判决、执行结果的不确定性可能进一步影响利润
• 金融机构类诉讼（13.07 亿元/58 件）单笔金额大

4. 治理与战略风险

• 核心高管调整后的执行效果有待观察
• 海外子公司涉及的国际诉讼（如美国 7.31 亿美元贷款诉讼）

5. 国资支持意愿风险

• 上海地产/上海城投的支持意愿与方式存在不确定性
• 若国资支持力度减弱，公司可能进入自主化债/重组轨道

十一、关键验证条件（未来跟踪）

1. 上行触发

• 累计逾期债务出现下降趋势（季度净减 50 亿元以上）
• 化债清收回款持续保持 400 亿元/半年以上
• 房地产合同销售金额同比转正
• 多元化业务利润贡献占比提升至 30%+

2. 下行触发

• 累计逾期债务再次加速上升（>+50 亿元/半年）
• 单季度合同销售金额同比下滑 >20%
• 大额债券到期违约或出现重大资产处置
• 主要合作金融机构抽贷

3. 关键观察指标（季度跟踪）

• 累计逾期债务变化
• 季度经营性现金流
• 季度合同销售金额（关注克而瑞排名）
• 多元化业务利润贡献
• 重大诉讼/资产处置公告

十二、参考来源

• 公司 2026 年半年度报告 1
• 公司 2026-09-04 关于公司及控股子公司逾期债务和新增诉讼的公告 3
• 服务器预生成估值数据包（截至 2026-09-07）4
• Tushare 财务数据包（截至 2026Q2）2

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